Bittium-päivitys - merkittävät tuotetilaukset Meksikosta viipyvät edelleen

Olemme laskeneet Bittiumin tavoitehinnan 5,2 euroon (aik. 5,8 euroa) merkittävien Mexsat-tilauksien antaessa edelleen odottaa itseään, mikä painaa tulosennusteitamme. Toistamme vähennä-suosituksemme näkyvyyden ollessa mielestämme edelleen liian heikko ostoihin. Myös lähivuosien suhteen epävarmuus on mielestämme kasvanut, vaikka yhtiön kasvu tuleekin arviomme mukaan olemaan voimakasta. Kurssilaskusta huolimatta osakkeen arvostuskertoimet ovat mielestämme liian korkeita kestämään näin korkeaa epävarmuutta näkymissä, minkä takia pysymme edelleen odottavalla kannalla.

• Olemme laskeneet vuoden 2018 tulosennusteita hieman ja odotamme nyt 2018 liikevoiton olevan vain 1,7 MEUR (aik. 2,2 MEUR). Syy tähän on se, että ilmeisesti Bittium on vieläkin saanut vain yhden 2 MEUR:n tilauksen Meksikosta Mexsat-tuotteista (ainakaan ei enempää tiedotteita), mikä on pettymys suhteessa 8 MEUR:n ennusteeseemme vuodelle 2018. Mexsat-tilausten suhteen tilanne voi muuttua nopeasti, sillä tilauksien ajoittumisen arviointi on mahdotonta. Ilmeisesti tilausvirtaa jarruttavat Meksikon valtion äärimmäisen hitaat prosessit, mutta edelleenkään tästä ei ole täyttä selvyyttä. Tämä nostaa epävarmuutta ja riskejä, vaikka tilauksien kokonaismäärään tällä ei pitäisi olla vaikutusta ja siten kyseessä pitäisi olla vain pitkittynyt viivästys. Mexsat oli kriittinen tulosajuri vuodelle 2018, mutta erittäin tärkeä myös ensi vuoden tuloskasvun kannalta. Tämän takia Mexsat-tuotetilaukset ovat yhtiölle tällä hetkellä merkittävä ajuri.
• Lähivuosien ennusteita emme ole oleellisesti muuttaneet, mutta samalla luottamuksemme yhtiön kehitystä ja ennustamaamme voimakasta tulosparannusta kohtaan on heikentynyt pettymysten takia. Pidemmän aikavälin ajureista viranomaisverkkojen, kuten Yhdysvaltain Firstnet, kehitys ei ole ollut Bittiumin kannalta suotuisaa. Firstnet on ilmeisesti etenemässä AT&T:n välimuotomalliin, joka rakentuu vielä kaupallisen verkon ympärille. Näkyvyys yhtään pidemmälle on erittäin heikko, minkä takia ennusteisiin on vaikea nojata. Bittium on mielestämme yhä voimakkaammin Suomen Puolustusvoimien tuoman volyymin varassa, mikä on yhtiölle nyt kriittinen ja vahva asiakkuus. Kestävää kasvua vain Puolustusvoimien varaan ei voi kuitenkaan rakentaa.
• Vuosi 2018 on arviomme mukaan yhtiölle tuloksellisesti toinen ”välivuosi” peräkkäin. Bittiumilla on käynnissä voimakas investointijakso, jonka avulla yhtiö voi nousta kokonaan uudelle tasolle erityisesti defense-sektorin tarjonnan vahvistuessa (Tough SDR-tuoteperhe). Vuonna 2019 nyt kehitettävän Tough SDR-tuoteperheen pitäisi tuoda jo liikevaihtoa, ja tasapainon pitäisi tässä mielessä parantua. Viime vuosina Bittiumin kassavirta on ollut voimakkaasti negatiivinen ja sitä kautta yhtiön selkeästi ylikapitalisoitunut tase on heikentynyt. Kassavarat vuoden 2017 lopussa olivat 62,9 MEUR (2016: 94,9 MEUR, 2015: 122,8 MEUR). Sijoittajien on hyvä huomata, että nettokassan supistuminen heijastuu negatiivisesti myös yritysarvo (EV)-pohjaisiin arvostuskertoimiin.
• Bittiumin osakekurssi on laskenut yli 10 % edellisestä päivityksestämme (23.2), mutta arvostustasosta on edelleen vaikea hakea tukea osakkeelle. Heikon tulostason takia 2018 arvostuskertoimet ovat pitkälti hyödyttömiä ja ensi vuoden ennusteisiin liittyvän korkean epävarmuuden takia vuoden 2019 P/E 23x, EV/EBIT 20x ja EV/EBITDA 9x eivät varsinaisesti houkuttele. Jos Mexsat-tuotetilauksia ei jostain syystä tulisi myöskään ensi vuonna, häviäisi liikevaihtoennusteistamme noin 18 MEUR ja tulosennusteemme laskisivat todella rajusti. Jäämme edelleen odottavalle kannalle seuraten erityisesti Mexsat-tilausten kehitystä. Puolivuosittain raportoivan Bittiumin H1-raporttiin kohdistuu merkittävää painetta, ja tuloksen suhteen H1’18-jakso vaikuttaisi jäävän edelleen erittäin heikoksi. Positiivisempaa kehitystä on odotettavissa vasta H2:lla.