Aallon Group laaja raportti: Tuloskasvua ja kassavirtaa tilitoimistomarkkinalta

Toistamme Aallon Groupin 13,0 euron tavoitehinnan ja osta-suosituksen. Yhtiöllä on hyvät edellytykset jatkaa arvonluontia yritysostostrategiallaan, jossa pieniä ja keskisuuria tilitoimistoja ostetaan maltillisella arvostuksella. Organisaatiouudistuksen läpivienti aiheuttaa lyhyellä aikavälillä epävarmuutta, mutta mahdollistaa tulevina vuosina kannattavuusparannuksen jatkamisen, mitä Suomen talouden mukana piristyvä orgaaninen kasvu myös vauhdittaisi. Osakkeen arvostus (2026e oik. P/E 10,6x) näyttää mielestämme matalalta suhteessa yhtiön tasaista ja vahvaa kassavirtaa tekevään liiketoimintaan ja keskipitkän aikavälin tuloskasvunäkymiin.

Defensiivinen kasvuyhtiö

Aallon Groupin sijoitusprofiili on kokonaisuudessaan mielenkiintoinen, sillä yhtiössä yhdistyy tilitoimistoliiketoiminnan defensiivinen ja vakaa luonne, jonka päälle kasvua vauhditetaan systemaattisella yritysostostrategialla. Strategia on tuottanut myös tuloksia, kun vuosien 2018-2024 välillä liikevaihto on kasvanut keskimäärin 14,7 % vuodessa, mikä on linjassa yhtiön tavoitteiden kanssa (keskimäärin 15-20 % vuotuinen kasvu). Liikevaihdosta valtaosa on jatkuvaa, mikä heijastelee hyvin ennustettavaa liiketoimintaa pitkien asiakassuhteiden ansiosta. Liiketoiminta ei sido paljoa pääomaa, minkä ansiosta pääoman tuotto on hyvällä tasolla ja kassavirta on vuolasta. Lisäksi yhtiön vahva tase antaa selkänojaa kasvustrategian toteuttamiseen.

Tilitoimistomarkkina konsolidoituu hiljalleen

Tilitoimistoala Suomessa on edelleen erittäin fragmentoitunut, sillä arviomme mukaan 9 suurinta toimijaa pitää hallussaan vasta noin 45 % 1,4 miljardin euron kokonaismarkkinasta. Toimialan trendien valossa askel kerrallaan etenevä konsolidaatio tulee kuitenkin vääjäämättä jatkumaan. Aallon Groupin henkilöstölähtöinen ja asiakaskeskeinen tulokulma antavat yhtiölle hyvät edellytykset markkinaosuuden (2024: n. 2,4 %) kasvattamiseen jatkossakin sekä orgaanisesti että yritysostoin. Käsityksemme mukaan Suomessa on edelleen noin 1000 tilitoimistoa, jotka työllistävät enemmän kuin pelkän yrittäjän. Näistä noin 300 työllistää yli 5 työntekijää ja ovat yritysostokohteina kiinnostavimpia.

Organisaatiouudistuksesta aiheutuu tälle vuodelle kuluja

Olemme tarkistaneet ennusteitamme hieman alaspäin heijastellen käynnissä olevasta organisaatiomuutoksesta loppuvuodelle aiheutuvia kustannuksia sekä Suomen talouden vaisuna jatkunutta kehitystä. Ennustamme Aallon Groupin liikevaihdon kasvavan tänä vuonna 15 % tehtyjen yritysostojen vetämänä, ja orgaanisesti ennusteemme (0 %) odottaa vielä hyvin varovaista kehitystä. Tehdyistä yritysostoista erityisesti Premium Group tukee tänä vuonna kannattavuuden kehitystä, mutta organisaatiouudistuksesta aiheutuu kertaluonteisia kuluja, kun tytäryhtiöitä fuusioidaan ja niiden aiemmin erillisiä järjestelmiä tuodaan yhteen. Lisäksi iso muutos voi sitoa laskuttavaa työtä tekevien henkilöiden aikaa muualle. Ennusteellamme käyttökate laskee tänä vuonna hieman 16,2 %:iin (2024: 16,5 %), mutta EBITA-marginaali (11,1 % vs. 10,9 %) paranee lievästi lähinnä poistojen suhteellisen osuuden pienentyessä. Näemme pidemmässä juoksussa Aallon Groupin käyttökatepotentiaalin ainakin 20 %:ssa hyvällä strategian toteuttamisella.

Arvostus näyttää matalalta

Ennusteillamme Aallon Groupin vuoden 2025 oikaistu P/E-kerroin on 12x ja EV/EBIT 10x. Viimeisimmät yritysostot ja lievän orgaanisen kasvun piristymisen sisältävällä vuoden 2026 ennusteella vastaavat kertoimet ovat 10,6x ja 8,4x. Nämä ovat mielestämme matalia tasoja Aallon Groupin kaltaiselle defensiiviselle kasvuyhtiölle, jolla on hyvät edellytykset luoda omistaja-arvoa johdonmukaisella yritysostostrategialla. Uskomme arvostuksessa olevan tilaa korjaantua ylöspäin seuraavan vuoden aikana, kun jo tehdyt yritysostot heijastuvat yhtiön tuloskasvuun. Yritysostoja nähdään todennäköisesti myös lisää tänä aikana.