Toistamme Administerille lisää-suosituksen ja tarkistamme tavoitehintamme 2,8 euroon (aik. 2,5 €) ennakoitua vahvemman Q1-tuloksen jälkeen. Kannattavuus oli Q1:llä merkittävästi ennakoimaamme parempi positiivisen trendin jatkuessa kulurakenteessa, mikä tuki myös tulosennusteitamme. Osake on edelleen edullinen, jos yhtiö pystyy jatkamaan tuloskasvutiellä. Jatkossa merkittävät tulosparannukset vaativat kuitenkin myös liikevaihdon kasvua, ja markkinakehitykseen liittyy huomattavaa epävarmuutta.

Kannattavuus ylitti odotukset

Konsernin liikevaihto (19,0 MEUR) pysyi odotetusti vakaana vaikeassa markkinatilanteessa. Palkkalaskentaan erikoistunut Silta pystyi ennakoidusti marginaaliseen liikevaihdon kasvuun, minkä lisäksi liikevaihtoa nosti Kuntalaskennan konsolidointi konserniin ja pienet yritysostot. Econian liikevaihto (5,0 MEUR) pysyi selkeällä laskutrendillä (-8,4 %) henkilöstövuokrausmarkkinan mukana, mutta muissa osissa oli ilmeisesti myös positiivista kehitystä. Administer tilitoimistoliiketoiminnan liikevaihdon selkeä lasku (-4,8 %) oli lievä pettymys, missä taustalla oli alentuneet transaktiomäärät, lisääntyneet konkurssit sekä joidenkin yritysostojen integraatiohaasteet. Isossa kuvassa liikevaihtokehitys oli odotetun vaisua Suomen talousaktiviteetin mukana, mutta kulurakenne oli laskenut selvästi ja tätä kautta tulos kasvoi mukavasti vertailukaudesta. Q1-käyttökate oli 2,0 MEUR, kun ennusteemme oli 1,7 MEUR. Kulurakenteen tarkempi analyysi on suppean Q1-katsauksen perusteella mahdotonta, mutta yhtiön mukaan tulosparannus oli kestävällä pohjalla eikä tulos sisältänyt mitään kertaluontoisia eriä. Suoritusta parantaa se, että Kuntalaskenta painoi oletettavasti toistaiseksi tulosta (vrt. Q1’24) käänteen etenemisestä huolimatta. Kokonaisuudessaan Q1-tulos oli rohkaiseva erityisesti kannattavuuden näkökulmasta.

Näkymät ennallaan, mutta ennusteet saivat tukea kannattavuudesta

Administer toisti ohjeistuksena vuodelle 2025 (liikevaihto 72-78 MEUR ja käyttökatemarginaali 7-10 %), mikä oli odotettua. Markkinakommentit olivat edelleen odotetun varovaisia Suomen talousnäkymän ollessa parhaimmillaankin epävarma. Liikevaihdon kasvu on edelleen erittäin tiukassa, mutta vuoden 2025 raportoidun tuloksen ennusteemme nousivat selvästi. Taustalla on kolme ajuria: 1) Q1:n tulosylitys, 2) ennakoitua alempi kulurakenne ja 3) laskeneet liikearvopoistot. Näistä kaksi jälkimmäistä tukevat myös lähivuosien ennusteita kannattavuuden osalta, mutta vuosien 2026-2027 ennusteita nosti erityisesti alempi olettama liikearvopoistoissa. Näistä oikaistut operatiiviset luvut pysyivätkin lähes ennallaan. Kokonaisuutena vuoden 2025 ennusteet nousivat kohtuullisesti, vaikka olimmekin edelleen varovaisia loppuvuoden ennusteiden noston suhteen. Siellä häntiä vanhoista säästöohjelmista ei ainakaan pitäisi olla, joskin viime vuoden tulosta painoi Kuntalaskennan vaikeudet. Odotamme nyt vuoden 2025 liikevaihdon olevan noin 75,5 MEUR ja käyttökatemarginaalin noin 8,8 %.

Tuotto-odotus on edelleen hyvä

Administerin arvostus on maltillinen vuoden 2025 ennusteilla (oik. P/E 11x ja EV/EBITA 10x) ja houkutteleva vuoden 2026 toistaiseksi teoreettisilla ennusteilla (oik. P/E 8x ja EV/EBITA 6,6x). Vaikkei ensi vuoteen ole vielä näkyvyyttä, mielestämme noin 10 %:n käyttökatetason pitäisi olla normaalissa markkinatilanteessa hyvin saavutettavissa oleva taso. Arvostus on kohtuullinen myös suhteessa verrokkiryhmään. Mikäli yhtiö saa yhä enemmän tehoja irti koneestaan ja yhtiöstä kuoriutuu kannattavan kasvun yhtiö, osakkeen tuottopotentiaali on keskipitkällä aikavälillä merkittävä. Näemmekin arvostuksessa edelleen positiivisen vinouman, ja pidämme osakkeen riski-tuottosuhdetta edelleen hyvänä.