Asuntosalkku Q3'24: Vahvistunut korkojen laskunäkymä tukena

Asuntosalkun kevennetty Q3-liiketoimintakatsaus oli operatiivisesti yllätyksetön, mutta uudelleenrahoituksen kertaluonteiset kustannukset olivat jonkin verran odotuksiamme suuremmat ja realisoitunut tulos painui selvästi tappiolle. Viime aikoina nähty viitekorkojen lasku sekä vahvistunut korkojen laskunäkymä tukee Asuntosalkkua usealla tavalla. Arvostus on tasepohjaisesti hyvin houkutteleva (2024e: P/NAV 0,60x), mutta kassavirtapohjaisesti korkea lyhyellä aikavälillä. Vahvistuneen korkojen lasku- ja markkinanäkymän ajamana nostamme tavoitehintamme 90 euroon (aik. 84 €), joka vastaa 0,7x P/NAV arvostustasoa ja toistamme lisää-suosituksemme.

Operatiivisesti tasaista, uudelleenrahoituksen kertaluonteiset kustannukset iskivät tulokseen

Asuntosalkun Q3-bruttovuokratuotot kasvoivat 3 % 4,2 MEUR:oon ja nettovuokratuotot 2 % 2,9 MEUR:oon. Kasvun taustalla oli Viron asuntojen valmistumisten ja vuokrankorotukset. Vuokrausaste oli 97,1 % vahvistuen aavistuksen vertailukaudesta. Q2:lla Viron vuokrausaste painui historiaa matalammalle tasolle (95,5 %), mutta lähti jo palautumaan Q3:lla (96,8 %). Yhtiö myi 9 asuntoa H1-raportin jälkeen Virosta ja kokonaisuutena 32 asunnon myynnit ovat tapahtuneet 6,2 % yli arvonmääritysarvojen. Yhteensä yhtiö on myynyt asuntoja Virosta tilikaudella 5,7 MEUR:n kauppahinnoin. Määrä ei edelleenkään ole kokonaisuuteen nähden erityisen suuri, mutta tuo mielestämme jossain määrin tukea yhtiön arvonmääritystasoille. Realisoitunut tulos painui -1,1 MEUR:oon. Tulosta rasitti lainojen uudelleenrahoitukseen liittyvät järjestelypalkkiot, etupainotteiset korkosuojauksen kertamaksut sekä muut uudelleenjärjestelyyn liittyvät kertakulut. Tulosta tuki Viron asuntomyynnit noin 0,7 MEUR:n luovutusvoitoin.

Korkojen lasku keskeinen muuttuja lähivuosina sijoittajan tuotto-odotuksessa

Yhtiö toisti ohjeistuksensa 0,3-1,0 MEUR realisoituneesta tuloksesta. Alkuvuosi oli selvästi tappiollinen, mutta yhtiöllä tulisi olla jo hyvä näkyvyys tässä kohtaa vuotta. Ennustamme tuloksen olevan 0,6 MEUR. Laskimme lähivuosien nettovuokratuottoennusteitamme noin 4 %, mikä heijastui myös tulosennusteisiimme. Osakekohtaisen NAV:n ennusteemme laskivat hieman (2 %). Yhtiön keskeinen haaste lyhyellä aikavälillä on, että nykyisellä korkotasolla korkokustannukset syövät hyvin merkittävän osan kassavirroista. Viitekorot ovat kääntyneet laskuun ja korkojen laskunäkymä on vahvistunut viimeaikoina. Tämä tukee asuntosalkun operatiivista kassavirtaa, mutta myös mielestämme asuntoportfolion arvostuksia sekä yleisesti asuntomarkkinaa. Odotamme korkojen jatkavan laskusuunnassa, mikä on keskeinen tulosajuri lähivuosille. Sijoittajan korkonäkemyksellä onkin merkittävä vaikutus Asuntosalkkua sijoituskohteena punnittaessa.

Tasepohjaisesti hyvin houkuttelevaa arvostusta rasittaa lyhyen aikavälin heikko kassavirtaprofiili

Asuntosalkun arvostus (P/NAV 2024e 0,60x) on tasepohjaisesti hyvin houkutteleva. Yhtiön tasearvostukset ovat laskeneet noin 12,5 % huipuista, jonka lisäksi osaketta hinnoitellaan edelleen noin 18 %:n tasealennuksella pörssissä. Kassavirtapohjaisesti arvostus on kuitenkin nykyisellä korkotasolla korkea lyhyellä aikavälillä (P/FFO 2024e-25e Neg. – 46x). Ennustamamme kokonaistuotto NAV:lle (2025-27 ka. 3,7 %) huomioiden, on selkeä tasealennus mielestämme perusteltu. Tavoitehintamme mukaisella 0,7x NAV-arvostuksella tämä vastaisi 5,3 %:n tuottoa, joka on matalariskiselle asuntosijoittajalle jo mielestämme kohtuullinen taso. Heikosta kassavirrasta huolimatta korkotason lähdettyä laskuun, korkojen laskunäkymän vahvistuttua ja uudelleenrahoitusriskin poistuttua osakkeelle hyväksyttävä arvostustaso on nähdäksemme noussut. Pohjoismaisen kiinteistösektorin arvostustasot ovat myös kääntyneet nousuun pitkien korkojen laskun ja vahvistuneen näkymän tukemana, mikä tukee nähdäksemme myös Asuntosalkun arvostusta. Näemme pitkälti arvostustason nousuun perustuvan tuotto/riski-suhteen nykytasolla houkuttelevana