Nostamme Bittiumin suosituksen lisää-tasolle (aik. vähennä) ja tavoitehintamme 44,0 euroon (aik. 36,0 €). Q3-tulos oli erinomainen, vaikka sen taustalla olikin poikkeuksellinen Indra-lisenssisopimuksen etappimaksu. Vuoden 2026 tulos on nyt valtaosin varmistunut, ja paineet loppuvuodelle ovat tältä osin maltilliset. Sen sijaan merkittäviä tilauksia yhtiö kaipaa suhteellisen nopeasti, jotta myös ensi vuoden kasvuodotukset voidaan lunastaa. Positiivinen suosituksemme on siinä mielessä spekulatiivinen, että se nojaa vahvasti loppuvuodelta odottamaamme vuolaaseen tilausvirtaan. Osakkeen arvostus on todella korkea, mikä nostaa merkittävästi riskitasoa.

Indra-etappi aikaisti tulosjuhlat

Bittiumin Q3-liikevaihto lähes kaksinkertaistui (+98 %) 45,8 MEUR:oon (Q3'25: 23,1 MEUR) ja murskasi odotukset. Arviomme mukaan tämä sisälsi kuitenkin noin 20 MEUR:n etappimaksun Indra-lisenssisopimukseen liittyen, jonka odotettiin yleisesti ajoittuvan Q4:lle. Tämä tuli tehokkaasti läpi käyttökatteeseen, joka oli Q3:lla huima 27,0 MEUR (Q3'25: 4,6 MEUR). Korkeiden harkinnanvaraisten poistojen jälkeen Q3-liikevoitto oli 16,5 MEUR (Q3'25: 2,5 MEUR), mikä vastaa poikkeuksellista 36 %:n liikevoittomarginaalia. Myös kassavirta oli erinomainen, kun liiketoiminnan rahavirta oli 27 MEUR. Vaikka varsinainen tulosylitys tuli Defense & Security -segmentistä, Medical-segmentin suoritus oli pirteä ja pian poistuva Engineering Services -segmentti saavutti ainakin puolustusvoiton. Kokonaisuudessaan Q3-tulosluvut olivat poikkeuksellisia, mutta eivät "vertailukelpoisia" tulevaisuutta ajatellen. Käytännössä valtaosa vuoden 2026 tuloksesta on nyt kuitenkin jo varmistunut, minkä ansiosta paineet Q4:llä ovat merkittävästi pienempiä. 

Loppuvuonna täytyy saada tilauksia

Defense & Security -segmentin uudet tilaukset jäivät 6,9 MEUR:oon, mikä alitti selvästi ennusteemme. Q3:n hiljaisuus on kuitenkin osin kausiluonteista, ja Bittiumin toimitusjohtaja oli hyvin luottavainen loppuvuoden tilausvirtaan. Keskusteluja oli edelleen käynnissä noin 10 maan puolustusvoimien kanssa, ja päätökset painottuvat usein loppuvuoteen. Tilauskanta on merkittävästä supistumisestaan huolimatta edelleen vahva, mutta ensi vuoden kasvuennusteisiin pääsy vaatii tulevina neljänneksinä vahvaa tilausvirtaa. Odotamme tilausvirran piristyvän, ja mahdolliset suuret avaukset toimisivat todennäköisesti merkittävänä ajurina myös osakkeelle.

Bittium nosti aiemmin vuoden 2026 liiketulosohjeistustaan 29-36 MEUR:oon (aik. 26–32 MEUR), mutta liikevaihto-ohjeistus säilyi 140-155 MEUR:ssa. Vakuuttavan kannattavuuskehityksen ansiosta vuoden 2026 liiketulosennusteemme nousi noin 35 MEUR:oon, mutta lähivuosien ennusteisiimme teimme lopulta vain maltillisia tarkennuksia. Iso kuva on ennallaan; edessä on kannattavaa kasvua tuoteliiketoiminnan kasvaessa skaalautuvasti vahvan teknologisen edun ansiosta. Kulmakerrointa jarruttaa Indra-vaikutuksen pieneneminen.

Arvostus pysyy merkittävänä huolenaiheena

Bittiumin arvostus on edelleen erittäin korkea, mutta ainakin kertoimet ovat hieman maltillistuneet tuloskasvun jatkuessa vuonna 2027. Ensi vuoden ennusteella P/E on 40x ja EV/EBIT noin 31x, mitkä ovat molemmat erittäin korkeita, mutta perusteltavissa kärkipaikalla Euroopan modernisaatioaallossa. Osien summa -laskelmamme, jota dominoi Defense & Security, nousi noin 44 euroon (aik. 36 €) korkeampien arvostuskertoimien myötä. Hyväksymme Defense & Security -segmentille erittäin korkean arvostuskertoimen (2027e 33x) ja merkittävän preemion suhteessa verrokkeihin, mikä nostaa merkittävästi osakkeeseen liittyviä riskejä. Äärimmäisen kireästä arvostuksesta huolimatta näemme lähiaikojen ajurit positiivisina, koska odotamme tilausvirran merkittävää piristymistä sekä vahvaa tuloskasvuohjeistusta myös vuodelle 2027.