Q1-raportti oli kokonaisuutena hyvä ja sen tärkeintä antia oli varainkeruuprosessien edistyminen markkinaepävarmuudesta huolimatta. Olemme tehneet jonkin verran negatiivisia ennustemuutoksia, mutta odotamme edelleen lähivuosilta reipasta tuloskasvua uusmyynnin vetämänä. Tuloskasvun realisoituessa osake on halpa, mutta ilman sitä oikein hinnoiteltu. Toistamme 2,1 euron tavoitehinnan sekä lisää-suosituksen.

Hyvä startti vuodelle

CapManin liikevaihto kasvoi Q1:llä 25 % vertailukaudesta 16,3 MEUR:oon (Q1'25: 13,0 MEUR) ylittäen 15,3 MEUR:n ennusteemme. Ennusteylitys tuli pitkälti odotuksia ripeämmin kasvaneista jatkuvista palkkioista. Uusmyynti pysyi alkuvuonna odotetun vaisuna bruttomyynnin jäädessä 60 MEUR:oon. Hallinnoitavat pääomat pysyivät pääomanpalautusten myötä vuodenvaihteen tasolla 7,2 miljardissa eurossa. Sijoitustarinan kannalta keskeisin mittari eli palkkiotulos parani 48 % vertailukaudesta ja osui täsmälleen 2,2 MEUR:n ennusteeseemme (Q1'25: 1,5 MEUR). Yhtiö myös korosti raportissaan liiketoiminnan skaalautumisen tapahtuvan kunnolla, kun isot rahastot saavuttavat tavoitekokonsa.

Vertailukelpoinen liikevoitto oli 6,1 MEUR ja se ylitti hieman ennusteemme odotuksia korkeampien sijoitustuottojen johdosta. Kulut olivat jälleen hieman odotuksiamme korkeammat, mutta tämä kompensoitui jatkuvien palkkioiden paremmalla kasvulla.

Raportin ylivoimaisesti tärkeintä antia olivat yhtiön kommentit varainkeruuseen liittyen. Kommentit olivat yllättävän positiiviset Iranin sodasta sekä korkojen noususta huolimatta. Yhtiö kertoi nyt odottavansa Nordic Real Estate 4- ja Infra 3 -rahastojen ensimmäisiä sulkemisia tulevien kuukausien aikana, ja kokonaisuutena yhtiö vaikutti aiempaakin luottavaisemmalta varainkeruiden etenemiseen.

Uusmyynti on avain tulosparannukseen

Olemme laskeneet lähivuosien tulosennusteita noin 10 %:lla, pääasiassa sijoitustuottojen tason sekä sijoitussalkun koon laskun myötä. Hallinnointiliiketoiminnan kasvuennusteet ovat pitkälti ennallaan ja odotamme edelleen voimakasta kasvua ja tuloksen skaalautumista isojen varainkeruiden vetämänä. Myös voitonjako-osuustuottojen pitäisi elpyä selvästi tulevina vuosina useamman rahaston siirtyessä exit-vaiheeseen. Luottamuksemme isojen varainkeruiden onnistumisia kohtaan on noussut jonkin verran Q1-raportin pohjalta, mutta luonnollisesti epävarmuus säilyy koholla ennen tarkempia tietoja varainkeruun edistymisestä. Yhtiön tulosmix on tällä hetkellä heikko, sen painottuessa sijoitustuottoihin. Tulosmix paranee ennusteissamme reippaasti tulevina vuosina, kun palkkiotulos skaalautuu. Palkkiotuloksen skaalautuminen on osakkeen arvon kannalta yksittäinen tärkein ajuri. Uusmyynnin lisäksi myös kulukontrollissa onnistuminen on ensiarvoisen tärkeää skaalautumisen varmistamiseksi. Kassavirta on lähivuodet korkeampi kuin tulos, kun taseesta palautuu merkittävästi pääomia. Tämä kassavirta mahdollistaa avokätisen osingonjaon sekä pääoman allokaation kasvuun.

Arvostus ei ole korkea, kunhan uusmyynti alkaa vetää

Nykykurssilla CapManin hallinnointiliiketoiminnan arvoksi jää noin 180 MEUR, mikä on matala taso suhteessa 7,2 miljardin euron hallinnoitavaan varallisuuteen. Haasteena tällä hetkellä kuitenkin on, että AUM:lla tehtävä tulos on hyvin vaatimaton ja kaukana potentiaalista. Toteutuneella tuloksella nykyistä korkeampaa arvoa on vaikea perustella, mutta tuloksen skaalautuessa odotetusti osake alkaa näyttää halvalta. Myös suhteelliset ja absoluuttiset kertoimet tukevat tätä näkemystä. Tulosparannuksen realisoituessa osake on halpa ja tuloskasvun sekä vahvan osingon muodostama tuotto-odotus erinomainen. Panttaamme edelleen vahvempaa näkemystä, sillä haluamme nähdä konkretiaa varainkeruiden etenemisessä.