Toistamme Elisan lisää-suosituksen ja laskemme tavoitehinnan 41,0 euroon (aik. 44,0). Elisan Q2-raportti oli positiivisten yllätysten totuttuun tekemiseen verrattuna pettymys, erityisesti lyhyen aikavälin kasvuajureiden ohjeistuksen laskemisesta johtuen. Luvut jäivät vain hienoisesti odotuksista. Kokonaisuutena riskitaso on hieman kohonnut, kun tuloskasvu on ainakin hetkellisesti hieman hitaampaa. Suurempaa dramatiikkaa ei kuitenkaan ole, vaan yhtiö on edelleen vakaa tuloskasvaja ja erityisesti vahva kassavirtayhtiö. Näkemyksemme mukaan osakkeen arvostuskuva on kohonneesta riskitasosta huolimatta houkutteleva (2026e P/E 15x, EV/EBIT 13x ja tuotto-odotus >10 %).

Liikevaihto ja tulos jäivät hienoisesti odotuksista

Elisan liikevaihto oli vertailukauden tasolla 551 MEUR:ssa ja hienoisesti alle 559 MEUR:n ennusteemme. Tärkein ja liikevaihdossa erityisesti seuraamamme telecom-palveluliikevaihto laski 0,7 %, mikä oli ensimmäinen lasku lähes kuuteen vuoteen, ja kasvu on hidastunut selvästi 2020-luvun alkuvuosien 4–7 %:n tasoilta. Kokonaisuutena pidämme tätä jatkunutta trendiä pettymyksenä ja yhtenä selvänä kurssilaskun ajurina viimeisen vajaan vuoden aikana. Vertailukelpoinen käyttökate kasvoi 1 % ja käyttökatemarginaali (oik.) oli vertailukauden tasolla 36,5 % (ennuste 36,4 %). Kannattavuutta tuki viime vuoden lopulla toteutettu mittava 40 MEUR:n kustannussäästöohjelma.

Yhtiö laski taustaoletuksiaan liikevaihdon kasvun osalta

Heikon alkuvuoden jälkeen Elisa joutui laskemaan telecom-palveluliikevaihdon odotusta ja odottaa sen nyt kasvavan 0-2 % vuonna 2026 (aik. 1–3 %). Samalla Elisa kuitenkin kommentoi mobiililiittymien parantuneen hinnoittelun vaikuttavan viiveellä ja tukevan erityisesti Q4’26:n telepalveluiden liikevaihtoa. Yhtiön haasteet jatkuivat myös kansainvälisten ohjelmistopalvelujen osalta ja yhtiö joutui tarkentamaan myös tätä orgaanista kasvuodotusta 5–10 %:iin vuonna 2026 (aik. yli 10 %). Tämä heikkous johtui siitä, että asiakkaat siirsivät lisenssisopimuksia geopoliittisen epävarmuuden vuoksi. Tilauskanta kehittyi kuitenkin myönteisesti kansainvälisissä ohjelmistopalveluissa. Lisäksi yhtiö kertoi datakeskushankkeista ja niiden luomasta pitkän aikavälin potentiaalista. Lyhyellä aikavälillä tästä ei ole suurempaa vetoapua.

Odotamme maltillista tuloskasvua lähivuosina

Q2-raportin pohjalta laskimme hieman (1-4 %) lähivuosien ennusteita. Ennustamme liikevaihdon kasvavan 1 % sekä tuloksen 2 % (oik. käyttökate 827 MEUR) vuonna 2026. Lyhyellä ja keskipitkällä aikavälillä tuloskasvua vetävät keskeiset ajurit ovat 1) 5g-ylösmyynti ja kuitu, 2) kansainväliset ohjelmistopalvelut ja 3) ”uusi” tekoälyn luoma tehostamispotentiaali ja 4) 40 MEUR:n säästöohjelma vuonna 2026. Strategiakaudella odotamme yhtiön liikevaihdon ja käyttökatteen kasvavan 2 % ja jäävän yli 4 %:n tavoitteesta.

Arvostuskuva on houkutteleva, vaikka laatu on kärsinyt kolhun

Osakkeen arvostus vuoden 2026 ennustetuilla P/E- ja EV/EBIT-kertoimilla on 15x ja 13x, mikä on selvästi alle edellisen 5 vuoden keskiarvojen (20x ja 18x) ja matalampi kuin moneen vuoteen. Näkemyksemme mukaan hyväksyttävä P/E-taso on noin 18x (aik. 20x). Kertoimet ovat reilut 20 % alle lähimpien pohjoismaisten verrokkien. Elisan laatu ja tuloskasvun riskitaso oli näkemyksemme mukaan pitkään kyseisiä verrokkeja parempi. Nyt kuitenkin Elisalta on tullut muutamia pettymyksiä viime aikoina, kun mm. tärkeän palveluliikevaihdon odotuksia on laskettu pariin otteeseen. Näin tämä ”laatuero” verrokkeihin on kaventunut ja hetkellisesti jopa kääntynyt lähimpien verrokkien eduksi. Kuitenkin aliarvostus on mielestämme liioiteltu myös suhteellisesti. Kansainväliset sijoittajat vertaavat luultavasti osaketta eurooppalaiseen verrokkiryhmään, johon verrattuna yhtiö hinnoitellaan noin 3 %:n alennuksella, kun historiassa Elisaa hinnoiteltiin selvällä preemiolla. Näin arvostus on näkemyksemme mukaan absoluuttisesti ja suhteellisesti  houkutteleva. Tuotto-odotus, joka muodostuu osingosta (7 %), tuloskasvusta (3 %) ja kertoimien nousuvarasta, ylittää oman pääoman tuottovaateen ja tukee siten positiivista näkemystä osakkeesta. Lisäksi geopoliittisen epävarmuuden ollessa korkea, voidaan Elisaa näkemyksemme mukaan pitää suomalaisista osakkeista yhtenä turvasatamana.