Toistamme eQ:n 10,0 euron tavoitehintamme ja varovaisen suosituksemme. Q2-raportti ei tarjonnut suurempia yllätyksiä, ja ennusteemme ovat pysyneet käytännössä ennallaan. Lähivuosien tulosparannus on edelleen tuottopalkkioiden varassa, ja kestävämpää tuloskasvua saadaan odottaa vielä useampi vuosi kiinteistörahastojen ongelmien johdosta. Osakkeen arvostustaso on mielestämme neutraali, ja siinä on vaikea nähdä nousuvaraa ilman parempaa tuloskasvunäkymää. Jäämmekin odottelemaan konkreettisia merkkejä tuloskasvukuvan parantumisesta.

Vihdoin selkeää edistystä PE-puolella

eQ:n Q2-numerot jäivät hieman ennusteistamme, ja tämä selittyi pääosin Adviumilla sekä Muut-segmentillä. Varainhoidon numerot olivat hyvin linjassa ennusteidemme kanssa. Uusmyynti kehittyi Q2:lla hieman odotuksia paremmin, ja PE-rahastojen myynti vetää olosuhteisiin nähden hyvin (H1’26: 300 MEUR). Lisäksi eQ on pystynyt alkuvuoden aikana palauttamaan PE-rahastoista pääomia lähes 200 MEUR:lla, mikä on ensiarvoisen tärkeää uusmyyntiä sekä tuottopalkkioita ajatellen. Yhtiö sai Q2:lla PE-rahastojen tuottopalkkioista kassavirtaa noin 4 MEUR. Määrä kasvoi selvästi Q1:stä, ja tämä antaa selvää katetta loppuvuoden koville tuottopalkkioennusteillemme.

Yhtiön kommenttien perusteella kiinteistörahastojen lunastusjonot ovat todennäköisesti jonkin verran pienemmät kuin olimme aiemmin ajatelleet, mutta lunastuksia on joka tapauksessa jonossa merkittävä määrä. Yhtiö on jatkanut strategiansa ripeää toteuttamista, ja konkreettisia tuloksia on nähtävissä useilla alueilla. Mielestämme yhtiö tekee strategiassaan oikeita asioita, mutta keskeisenä haasteena on vaikea markkinatilanne etenkin kiinteistöissä. Tähän yhtiö pystyy vaikuttamaan valitettavan vähän sen omilla toimilla.

Tuloskasvu painottuu strategiakauden loppuun

Ennusteissamme ei ole tapahtunut oleellisia muutoksia, sillä vaikka olemme laskeneet arviotamme kiinteistörahastojen lunastusten määristä, olemme samalla lykänneet arviotamme kiinteistörahastojen nettomerkintöjen kääntymisestä kasvuun. Lisäksi olemme nostaneet arviotamme PE-rahastojen uusmyynnistä. Odotamme edelleen tuloksen kääntyvän kasvuun 2026 tuottopalkkioiden vetämänä, mihin on Q2:n jälkeen aiempaa parempi näkyvyys. Keskeiset vastatuulet ovat edelleen kiinteistörahastojen nettolunastukset. Kiinteistörahastojen haasteet painavatkin tulosta myös ainakin vielä ensi vuonna ja ennusteissamme eQ:n tuloskasvu kiihtyy 2026 kasvun jälkeen kunnolla vasta 2029, kun kiinteistörahastot kääntyvät vihdoin reippaaseen kasvuun. Kiinteistörahastojen hallitsevasta roolista johtuen koko konsernin merkittävä tuloskäänne on haastavaa ilman kiinteistörahastojen kääntymistä kasvuun. 2030 osalta 43 MEUR:n liikevoittoennusteemme on selvästi alle yhtiön tavoitteleman ~55 MEUR:n. Tätä selittävät arviomme mukaan etenkin kiinteistörahastot sekä jossain määrin myös tuottosidonnaiset palkkiot. Voitonjako säilyy tuttuun tyyliin vuolaana, ja yhtiö jakaa koko tuloksensa ulos lähivuosina.

Heikko näkyvyys tuloskasvuun nostaa riskejä

Toteutuneella tuloksella osake on edelleen kallis (P/E 18x), mutta reipas tuloskasvu painaa lähivuosien kertoimet neutraaliksi (P/E 15-16x). Preemio suhteessa verrokkiryhmään on jatkanut supistumistaan, ja pidämme preemiohinnoittelua yhä kyseenalaisempana ilman parempaa tuloskasvunäkymää. Kokonaisuutena meidän onkin vaikea nähdä nykykurssia erityisen houkuttelevana, kun huomioidaan tuloskasvuun liittyvä korkea epävarmuus. Kunnianhimoisten tavoitteiden toteutuessa olisi osakkeen tuotto-odotus erinomainen, mutta tähän nojaaminen on vielä ennenaikaista ilman konkreettisia näyttöjä suunnan kääntymisestä. Toistammekin varovaisen näkemyksemme osakkeesta, emmekä näe nykykurssilla tuotto-riskisuhdetta riittävänä.