eQ Q3'24: Kiinteistörahastojen elpyminen askarruttaa yhä

eQ julkaisi hieman odotuksistamme jääneen Q3-raportin. Tämän taustalla olivat sijoitustuotot, jotka odotustemme vastaisesti painuivat negatiivisiksi. eQ:n arvon kannalta keskeisen varainhoidon tuotto- ja kulurivit kehittyivät puolestaan varsin hyvin linjassa odotuksiimme. Kuluvan vuoden tulosennusteemme kuitenkin laski odotuksiamme vaisummin jatkuneen uusmyynnin takia. Pidämme osaketta varsin neutraalisti hinnoiteltuna, joten toistamme 14,0 euron tavoitehintamme ja vähennä-suosituksen.

Sijoitustuotot toivat suurimman poikkeaman muuten yllätyksettömällä raportilla

eQ:n liikevaihto Q3:lla jäi lievästi alle odotustemme, joka selittyi liikevaihtoon kirjattavien sijoitustuottojen ennustetta matalammalla tasolla. Varainhoidon palkkiorivit olivat puolestaan linjassa odotuksiin, kun taas Corporate Finance -segmentillä oli aavistuksen arviotamme rahakkaampi kvartaali. Tuottosidonnaiset palkkiot sen sijaan olivat linjassa ennusteeseemme ja koostuivat puhtaasti PE-rahastojen voitontasauksien jaksotuksista. eQ:n liikevoitto oli kvartaalilla 9,6 MEUR ja osakekohtainen tulos 0,18 euroa. Laskeneesta tuloksesta huolimatta yhtiön kannattavuus on yhä erinomaisella tasolla. Näkymien perusteella lyhyen aikavälin markkinatilanne säilyy edelleen haasteellisena kiinteistömarkkinan vastatuulesta johtuen.

Uusmyynnin hidastuminen laski hieman kuluvan vuoden ennustettamme

Laskimme PE-rahastojen loppuvuoden kasvuennusteitamme hieman odotuksiamme vaisummin jatkuneen uusmyynnin takia. Tarkistimme myös alaspäin hieman ensi vuoden kiinteistörahastojen kasvuennustettamme, sillä jonossa olevien lunastusten maksuajoista tai määristä ei saatu tulospäivänä tarkempaa tietoa. Vastaavasti nostimme aavistuksen lähivuosien tuottosidonnaisten palkkioiden ennusteitamme. Näin ollen kuluvan vuoden tulosennusteemme laski noin 3 %, kun taas lähivuosien tulosennusteemme pysyivät käytännössä ennallaan.

Nykyennusteillamme tulos laskee kuluvana vuonna, kun kiinteistöjen hallinnointipalkkiot laskevat reippaasti. 2025 alkaen eQ:n pitäisi kuitenkin palata selvään tuloskasvuun kiinteistörahastojen varovaisen elpymisen ja PE-rahastojen tuottopalkkioiden vetämänä. Myös pidemmällä aikavälillä näemme yhtiöllä eväät terveen tuloskasvun jatkamiseksi. Tuloskasvun kulmakerroin on pitkälti riippuvainen PE-rahastojen tuottopalkkioiden kehityksestä sekä kiinteistörahastojen normaalista myyntivolyymistä. Yhtiön kulutehokkuuden odotamme säilyvän erinomaisena, joten liikevaihdon kasvu valuu tehokkaasti tuloslaskelman alariveille. Lähivuosien osinkovirta pysyy ennusteissamme vuolaana ja koko tulos jaetaan ulos osinkoina.

Kiinteistöpuolen haasteet laskevat soveliasta arvostusta

eQ:n arvostus on painunut alle sen historiallisten tasojen, mitä pidämme perusteltuna uusmyynnin näkymän heikennyttyä huippuvuosista. Tästä huolimatta pidämme kerroinpohjaista arvostusta (P/E 2024e: ~19x) yhä turhan vaativana sen hinnoitellessa reippaasti tuloskasvua. Vaikka PE-rahastojen hyvä kasvunäkymä hälventää jonkin verran tulostasoon liittyviä riskejä, on kiinteistörahastojen tilanne yhä sumuinen yhtiön jouduttua siirtämään avoimien rahastojen lunastuksia tulevaisuuteen. Näin ollen pidämme osakkeen nykyistä hinnoittelua kohtalaisen neutraalina. Positiivinen suositus vaatisikin mielestämme joko osakekurssin laskun tuomaa turvamarginaalia tai vastaavasti kiinteistötuotteiden myyntinäkymän selkeytymistä.