Asiakaskysynnän selvästi odotuksia rajumpi heikentyminen on kääntämässä kuluvan vuoden tuloksen negatiiviseksi ja siirtää kohtuullisten tulospohjaisten arvostustasojen saavuttamista vuosikymmenen loppupuolelle. Liikenteen sähköistyminen ja yhtiön tuotteiden korkea kilpailukyky mahdollistavat edelleen arvonluontia keskipitkällä aikavälillä. Heikko näkyvyys lähivuosien kasvuun laskee tuotto/riski-suhteen kuitenkin negatiiviseksi, minkä vuoksi laskemme suosituksen tasolle vähennä (aik. osta) ja tavoitehinnan 19 euroon (aik. 28 euroa).

Asiakaskysyntä ei ole vielä lähtenyt elpymään

Kempower tiedotti torstaina 11.7. klo 18.15 negatiivisesta tulosvaroituksesta sekä kertoi ennakkotietoja Q2:n tilauksista, liikevaihdosta ja operatiivisesta liiketuloksesta. Q2:n tilauskertymä jäi huomattavasti odotuksia matalammaksi 54 MEUR:oon (Q2’23: 86 MEUR, Inderesin ennuste 82 MEUR, konsensus 84 MEUR). Myös liikevaihto laski 57 MEUR:oon (-21 % v/v). Operatiivinen liikevoitto jäi negatiiviseksi -8,5 MEUR:oon, mikä johtuu arviomme mukaan pääasiassa skaalan puutteesta sekä korkeammasta kiinteiden kulujen massasta.

Liikevaihdossa haetaan vauhtia edellisvuotta matalammalta tasolta

Kempowerin uuden ohjeistuksen mukaan vuoden 2024 liikevaihdon odotetaan olevan 220-260 MEUR (aik. 360-410 MEUR, 2023: 284 MEUR). Ohjeistuksen lasku oli huomattavasti rajumpi kuin osasimme odottaa (ennustimme 343 MEUR, konsensus 354 MEUR). Ohjeistuslasku liittyy heikkoon kysyntään, joka yhtiön mukaan johtuu mm. asiakkaiden korkeista varastotasoista ja asennusten hitaudesta verkkoyhteyksien saatavuuspuutteiden vuoksi. Operatiivisen EBIT-marginaalin ohjeistetaan olevan negatiivinen, mutta paranevan nollatasolle Q4 mennessä. Yhtiö on kasvattanut voimakkaasti kiinteitä kuluja 2023-24 aikana avatessaan uudet tehtaat Yhdysvaltoihin ja Lahteen sekä kasvattaessaan organisaatiota. Kempower arvioi tekevänsä merkittäviä lyhyen ja keskipitkän aikavälin kustannusrakenteen muutoksia optimoidakseen organisaation tehokkuutta, mikä voisi arviomme mukaan yhdessä kasvun kanssa tukea kannattavuutta tulevina vuosina. Laskimme rajun tulosvaroituksen seurauksena vuoden 2024 liikevaihtoennustetta peräti 30 % (240 MEUR:oon), mutta myöhempien vuosien ennusteemme laskivat vähemmän (2028e liikevaihto laski 17 %). Arvioimme EBIT-marginaalin toipuvan 6-10 %:iin vuosina 2025-26, mutta emme enää oleta kannattavuuden parantuvan vuoden 2023 vahvalle tasolle (EBIT 14 %) pitkälläkään aikavälillä. Vuoden 2026 EBIT-ennusteemme laskivat korkean operatiivisen vivun johdosta 41 %:lla.

Pitkän aikavälin potentiaalia ei pidä sivuuttaa, mutta nykyisellään tuotto/riski-suhde ei houkuta

Aikaisempi arvonmäärityksemme Kempowerille perustui yhtiön vahvoihin näyttöihin kasvusta ja kannattavuudesta erityisesti vuodelta 2023 sekä olettamaan, että kustannusrakenteen kasvattaminen tulee vuoden tähtäimellä näkymään huomattavana liikevaihdon kasvuna uusien tehtaiden ja laajemman jakelun kautta. Tulosvaroituksen myötä tuoreiden investointien kääntyminen kannattavaksi on kuitenkin selvästi oletettua kauempana. Lähivuosien tulospohjaiset arvostuskertoimet ovat nousseet erittäin korkeiksi (EV/EBIT 2025: 67x ja 2026e: 28x). Markkinan korkea kasvupotentiaali ja yhtiön tuotteiden vahva kilpailukyky mahdollistavat edelleen merkittävää arvonluontia keskipitkällä aikavälillä, mutta toistaiseksi näkyvyys kasvukehityksen parantumiseen on heikentynyt eikä arvostus enää käänny laskeneilla ennusteillamme houkuttelevaksi 2-3 vuoden aikahorisontilla. Kohtuullisempiin arvostuskertoimiin päästään vasta vuosien 2028-29 ennusteillamme (EV/EBIT: 13-16x).