Koskisen laaja raportti: Tukevammalta pohjalta seuraavaan noususykliin

Koskinen on siirtymässä viime vuosien erittäin aktiivisesta investointivaiheesta kohti hieman rauhallisempaa kannattavan kasvun jaksoa. Lisäksi Koskisen tuloskunnon pitäisi saada vetoapua, kun globaali rakentaminen elpyy jo vuosia vallinneesta heikommasta suhdanteesta aikanaan. Tätä on mielestämme kuitenkin hinnoiteltu osakkeeseen sopivasti, sillä pääosa arvonmääritysmenetelmistä indikoi osakkeen hinnoittelun olevan varsin neutraali. Toistamme Koskisen 9,00 euron tavoitehintamme ja vähennä-suosituksemme.

Koskisen on puutuoteyhtiö

Koskisen on jakautunut Saha- ja Levyteollisuuteen, joissa yhtiön päätuotteet ovat havusahatavara, sahajalosteet, koivuvaneri ja lastulevy. Yhtiön koko tuotanto on Suomessa. Konsernin liikevaihdosta noin 70 % tulee Euroopasta ja molemmat liiketoiminnat (ja etenkin Sahateollisuus) ovat luonteeltaan syklisiä sekä volyymivetoisia. Koskisen markkinat ovat kansainväliset ja orgaanisesti hitaasti kasvavat, mutta yhtiön kokoon nähden suuret. Laatustrategiallaan Koskisen pyrkii löytämään markkinoilta taskuja, joissa asiakkaat arvostavat pitkälle räätälöityjä ja laadukkaita tuotteita sekä hyväksyvät niille hintapreemion. Mielestämme sahasektorin kilpailun dynamiikka on valtaosin raadollinen ja marginaalit ohuita, kun taas Levyteollisuudessa tuotteiden korkeampien jalostusarvojen myötä segmentin keskimääräinen kannattavuuspotentiaali on mielestämme parempi. Koskisen pääriskejä ovat yleistaloudelle herkkä kysyntä, hintojen vaihtelu, kilpailun kiristyminen sekä Suomen rakenteellisesti kireä puumarkkina.

Koskisen tavoite on kyky tuottaa 500 MEUR liikevaihtoa vuonna 2027 ja keskimäärin 15 %:n EBITDA-%. Yli syklin kasvutavoite edellyttäisi yritysjärjestelyjä myös viime vuonna toteutuneen Iisveden Metsän oston jatkoksi rakenteeltaan hajanaisella sahasektorilla. Marginaalin osalta tavoite on mielestämme haastava yhtiön liiketoimintojen rakenteelliset kannattavuustasot huomioiden.

Tuloksessa on selkeää parantumisen varaa

Koskisen kysyntänäkymiä tukevat useat ajurit, kuten ekologisen puurakentamisen suosion kasvu. Syklisesti rakentamisen markkinat ovat olleet viime vuosina alamaissa. Seuraava suhdannekäänne on todennäköisesti myönteinen, mutta Iranin sodan puhkeaminen ja sen ainakin hetkellisesti aiheuttama markkinakorkojen nousu ovat uusia riskejä elpymisen aikataululle. Levyteollisuudessa on yhä päällä Euroopassa tarjontahäiriö, jonka juurisyy on Venäjän hyökkäyssota Ukrainassa. Lisäksi yhtiön viime vuosina Sahateollisuuteen tekemät investoinnit, Iisveden Metsän oston synergiat ja käynnissä oleva Levyteollisuuden investointiohjelma ovat tuoneet vasta osin investoinneilla tavoitelluista hyödyistä. Näin ollen odotamme Koskisen viime vuonna nousuun kääntyneen tulostrendin pysyvän lähivuosina ylämäessä. Olemme kuitenkin laskeneet ennusteitamme hieman Iranin sodasta luultavasti tälle vuodelle aiheutuvien volyymi- ja kulupaineiden takia. Ennusteissamme yhtiön liikevaihto kasvaa volyymivetoisesti noin 8 % vuodessa vuoteen 2028 mennessä, ja oikaistu käyttökate-% kohoaa viimeisen 12 kk:n 8 %:sta asteittain noin 11 %:iin. Marginaaleja rajoittavat molemmissa yksiköissä Suomen kireä puumarkkina ja sen myötä korkeat tukkien hinnat.

Hintalappu on mielestämme suunnilleen oikealla tasolla

Koskisen EV/EBITDA-kertoimet vuosille 2026 ja 2027 ovat noin 7x ja 6x sekä P/B-kerroin (2026e) on noin 1,3x. Kertoimet painottuvat yhtiölle arvioimamme pääoman tuoton ja riskiprofiilin huomioivien hyväksymiemme kerroinhaarukoiden sisälle. Myös DCF-arvo on nykyisen kurssitason tienoilla. Siten Koskisen tuloskasvusta, kertoimien laskusta (2025 TOT P/E > 20x) ja noin 2 %:n osingosta muodostuva tuotto-odotus jää arviomme mukaan tuottovaatimuksen alapuolelle. Siten jatkamme tarkkailulinjalla yhtiön suhteen, vaikka keskipitkällä sihdillä osakkeessa voisi olla vipua, jos Euroopan rakentamisen ja talouden elpyminen yllättäisi positiivisesti vuosina 2026-2027.