Mandatum Q2'25: Kaikki muu kunnossa paitsi hintalappu

Mandatumin Q2-tulos jäi odotuksistamme laskennallisista tekijöistä johtuen, mutta tärkeimmän kasvumoottorin varainhoidon luvut kehittyivät jälleen hyvin. Pitkän aikavälin kasvuennusteemme nousivatkin hieman kansainvälisen kasvun hyvän näkymän ansiosta, mutta korko-odotusten lasku painoi lähivuosien tulosennusteitamme. Vahvasta näkymästä huolimatta osake on mielestämme yhä hintava, joten toistamme vähennä-suosituksen. Tavoitehintamme tarkistamme kuitenkin 5,6 euroon osakkeelta (aik. 5,3€) osinkomallimme mukana.

Arvon kannalta tärkeä varainhoito jatkoi odotetulla uralla

Mandatumin tärkeimmät luvut eli varainhoidon uusmyynti ja kulutehokkuus jatkoivat hyvää kehitystään Q2:lla. Kvartaalin nettomerkinnät olivat 164 MEUR (1,2 % AUM:sta), mitä voidaan pitää hyvänä suorituksena haastavassa markkinassa. Raportoitu tulos jäi kuitenkin selvästi odotuksista korkomuutosten painettua nettorahoitustulosta odotustemme vastaisesti. Tämän merkitys jää yhtiön arvon kannalta kuitenkin vähäiseksi, sillä kyse on täysin laskennallisesta erästä.

Varainhoidon myynnin pääpaino oli jälleen korkotuotteissa. Lisäksi Mandatum kertoi panostavansa kansainväliseen myyntiinsä perustamalla Luxembourgiin yksikön Manner-Euroopan kasvua tukemaan. Yhtiö kertoikin saaneensa ensimmäisen asiakkaan Ranskasta, mikä toimii hyvänä osoituksena yhtiön korkotuotteiden vetovoimasta.

Kansainvälisen kasvun näkymä on aiempaa parempi

Lähivuosien tulosennusteemme laskivat, sillä tarkastimme alaspäin nettorahoitustuloksen ennusteitamme markkinan korko-odotusten vanavedessä. Pidemmän aikavälin tulosennusteemme sen sijaan nousivat, sillä arvioimme kansainvälisten panostusten tukevan varainhoidon myyntinäkymää. Lisäksi Q2:n odotuksia vaisumpi tuloskertymä painoi selvästi kuluvan vuoden tulosennustettamme.

Kokonaisuudessaan odotamme Mandatumin konsernitason tuloksen ennen veroja saavuttavan pohjansa vuonna 2025. Tämä on keskeinen päivitys yhtiön sijoittajatarinassa, vaikka tämän taustalla ovatkin ensisijaisesti nettorahoitustuloksen ennustelaskut. Joka tapauksessa arviomme mukaan varainhoidon kasvu kompensoi jo laskuperustekorkoisen kannan supistumisen tulosvaikutuksen, mutta supistuvat sijoitustuotot jarruttavat konsernin tuloskehitystä ja pitävät tuloskasvun maltillisena. Tuloksen jakauma paranee koko ajan varainhoidon osuuden kasvaessa.

Voitonjako säilyy vuolaana, sillä odotamme yhtiön jakavan koko Saxon Bankin osakkeiden myynnistä vapautuvan pääoman omistajilleen ensi keväänä. Tämän jälkeenkin osinkovirta säilyy vahvana Mandatumin palauttaessa sijoitussalkun supistumisesta vapautuvia varat osakkeenomistajilleen, minkä johdosta osakekohtainen osinko ylittää osakekohtaisen tuloksen selvällä marginaalilla. Lähivuosina voitonjaon painopiste onkin vahvasti juuri ylimääräisten pääomien palauttamisessa tuloskertymän näytellessä pienempää roolia.

Osakkeeseen ladatut odotukset ovat liian vaativat

Olemme haarukoineet Mandatumin arvoa ennen kaikkea osinkomallin kautta, sillä se huomioi parhaiten yhtiön korkean voitonjakosuhteen sekä ylipääomitetun taseen purkamisen. Osinkomallimme mukainen arvo Mandatumin osakkeelle on noin 5,6 euroa (aik. 5,3 €). Muutos edellisestä päivityksestämme selittyy pidemmän aikavälin tulosennusteidemme nousulla. Vaikka liiketoiminnan näkymät ovatkin erinomaiset, hinnoittelee nykykurssi jo tämän täysimääräisesti. Näemmekin osakkeen olevan täyteen hinnoiteltu ja pidämme tuotto-odotusta riittämättömänä, vaikka korkea osinkotuotto rajaakin osakkeen laskuvaraa.