Mandatum Q3'25: Suorittaminen on hurjaa, mutta niin on hintakin

Mandatumin Q3-tulos oli selvästi odotuksiamme parempi taseen sijoitussalkun tuottojen ansiosta. Myös konsernin tärkeimmän kasvumoottorin varainhoidon luvut kehittyivät vahvasti, mikä johti myös tulosennusteidemme pieneen nousuun. Vahvasta kasvunäkymästä huolimatta osake on mielestämme yhä korkealle hinnoiteltu, joten toistamme vähennä-suosituksen. Tarkistamme tavoitehintamme 6,0 euroon osakkeelta (aik. 5,6€) osinkomallimme mukana.

Varainhoito jatkoi selvää tuloskasvua

Mandatumin tärkeimmät luvut eli varainhoidon uusmyynti ja kulutehokkuus jatkoivat vahvaa kehitystään kolmannella kvartaalilla. Nettomerkinnät olivat 160 MEUR (1,1 % AUM:sta), mitä voidaan pitää erinomaisena suorituksena myös hyvin suoriutuneiden verrokkien raportoimiin lukuihin nähden. Lisäksi nettorahoitustulos oli odotuksiamme korkeampi osaketuottojen ansiosta, joten Mandatumin tulos ylitti selvästi ennusteemme. Q3:n tulos ennen veroja oli 55,7 MEUR (44,0 MEUR ennuste) ja osakekohtainen tulos 0,09 euroa.

Vahva kannattavuuskehitys nosti myös tulosennusteitamme

Lähivuosien tulosennusteemme nousivat hieman, kun nostimme palkkiotuloksen kasvuennusteitamme kulutehokkuuden parantumisen jatkuttua Q3:lla odotuksiamme voimakkaammin. Lisäksi kuluvan vuoden tulosennusteemme nousi noin 10 % pääosin Q3:n tulosylityksestä johtuen. Varainhoidon myyntiennusteemme ovat Q3-raportin jäljiltä ennallaan ja odotamme erittäin vahvan uusmyynnin jatkumista.

Kokonaisuudessaan odotamme Mandatumin konsernitason tuloksen ennen veroja saavuttavan pohjansa vuonna 2026 ja kasvavan tästä asteittain. Vaikka arvioimmekin Mandatumin kasvattavan varainhoitonsa tulosta voimakkaasti, jarruttaa sijoitussalkun supistuminen tuloskehitystä ja pitää konsernin tuloskasvun kulmakertoimen maltillisena. Tuloksen jakauma paranee kuitenkin jatkuvasti varainhoidon osuuden kasvaessa.

Sijoitussalkun supistumisen kääntöpuolena voitonjako säilyy vuolaana, kun Mandatum palauttaa tästä vapautuvia varoja osakkeenomistajilleen. Lisäksi odotamme yhtiön jakavan Saxon Bankin ja Enenton osakkeiden myynnistä vapautuvan pääoman omistajilleen ensi keväänä, jolloin myös vakavaraisuus laskee yhtiön tavoitehaarukkaan. Lähivuosina voitonjaon painopiste onkin vahvasti juuri ylimääräisten pääomien palauttamisessa tuloskertymän näytellessä pienempää roolia. Näin ollen osakekohtainen osinko ylittää ennusteissamme osakekohtaisen tuloksen selvällä marginaalilla.

Osakkeeseen ladatut odotukset ovat liian vaativat

Olemme haarukoineet Mandatumin arvoa ennen kaikkea osinkomallin kautta, sillä se huomioi parhaiten yhtiön korkean voitonjakosuhteen sekä ylipääomitetun taseen purkamisen. Osinkomallimme mukainen arvo Mandatumin osakkeelle on noin 6,0 euroa (aik. 5,6 €). Nousu edellisestä päivityksestämme selittyy varainhoidon kannattavuusennusteiden nousulla. Osinkomallimme mukainen arvo on alle osakekurssin, joten näemme osakkeen olevan täyteen hinnoiteltu.

Myös osien summa -laskelmamme tukee tätä näkemystä, sillä laskelmiemme mukaan pääomakevyitä liiketoimintoja hinnoitellaan nykyisellä osakekurssilla jo noin 30x P/E-kertoimella. Vaikka verrokkeja korkeampi arvostus on perusteltu tuottojen hyvästä kasvunäkymästä sekä edelleen selvästi parantuvasta kulutehokkuudesta johtuen, ei taso anna sijaa minkäänlaisille harha-askelille kasvunäkymässä. Mielestämme varainhoidon nykyinen hintalappu edellyttäisi yhtiöltä vielä merkittävästi sen kunnianhimoisia taloudellisia tavoitteita vahvempaa kehitystä. Korkea osinkotuotto kuitenkin rajaa samalla osakkeen laskuvaraa ja erinomaisen operatiivisen performanssin jatkuessa ei osakkeella ole ajureita alaspäin.