Viime vuosien hiljaiselon jälkeen Pohjoismaiden toimistokalustemarkkina näyttää vihdoin elpymisen merkkejä, mutta viime viikolla annetun rajun tulosvaroituksen perusteella tämä ei vielä näy Martelan kannattavuudessa. Tarve ripeälle tuloskäänteelle on Martelan kohdalla ilmeinen, sillä yhtiön taseasema ei enää kestäisi viime vuosien kaltaisia tappioita. Nähdäksemme osakkeen nykyinen kurssitaso hinnoittelee sisään tuloskäänteeseen liittyvää potentiaalia huomattavasti riskejä vahvemmin, mikä jättää osakkeen tuotto/riski-suhteen heikoksi. Toistamme 0,5 euron tavoitehinnan ja myy-suosituksen.

Pohjoismaiden johtavia työ- ja oppimisympäristöjä toteuttavia yrityksiä

Martela on Pohjoismaiden suurimpia työ- ja oppimisympäristöjä toteuttavia yrityksiä ja käsityksemme mukaan markkinajohtaja Suomessa. Yhtiöllä on laaja tuote- ja palvelutarjoama, jolla se pyrkii vastaamaan asiakkaan kaikkiin tilan toteuttamiseen liittyviin tarpeisiin läpi tilan elinkaaren niin yksityisen kuin julkisen sektorin puolella. Yhtiön fokus on Pohjoismaissa (Suomi, Ruotsi, Norja), joissa se tarjoaa tuotteita ja palveluita omien kontaktipisteiden kautta. Noin 10 % Martelan liikevaihdosta tulee avainmarkkinoiden ulkopuolelta, jossa myynti on jälleenmyyjien varassa. Suomessa Martelan kasvunäkymä on maltillinen korkean markkinaosuuden vuoksi, mikä jättää muut markkina-alueet kasvun vetureiksi.

Tuloskasvu on liikevaihdon elpymisen varassa

Martelan kannalta tärkeät työympäristöt kokivat jo ennen koronapandemiaa rakenteellista painetta pois perinteisistä huonetoimistoista kohti kustannustehokkaampia avo- ja monitilatoimistoja toimialan murroksessa. Pandemian seurauksena työnteko siirtyi lähes yhdessä yössä kotitoimistoihin, josta työyhteisöt ovat sittemmin palanneet enenevästi toimistoille. Yksityisen sektorin puolella suurempia toimitilahankkeita on lykätty jo vuosia, mikä on aiheuttanut kysynnän patoutumista. Kysynnän lykkääntyminen on viime vuosina rokottanut niin Martelan kuin kilpailijoidenkin kannattavuutta. Martelan kommenttien perusteella patoutunut kysyntä näyttää merkkejä purkautumisesta, mutta tammikuussa annettujen Q4-ennakkotietojen valossa se ei vielä näy yhtiön kannattavuudessa. Toimistokalustemarkkinan kireän kilpailuympäristön, Martelan trimmatun kulurakenteen ja liiketoiminnan tuntuvan operatiivisen vivun vuoksi tuloskasvu on arviomme mukaan kotimarkkinan elpymisen ja vientimarkkinoiden kasvun varassa.

Tuotto/riski-suhde on nykyarvostuksella heikko, kunnes saamme merkkejä tuloksen elpymisestä

Q3’24:n lopussa Martelan vuokraveloista oikaistu (Nummelan Logistiikkakeskuksen myynnistä ja takaisinvuokrauksesta saatu) nettokassa oli enää 0,1 MEUR (Q4’22: 9,5 MEUR). Kassa on sulanut heikon tulostason ja toteutettujen kehitysprojektien vuoksi. Tämä nostattaa tarvetta ripeän tuloskäänteen saavuttamiseksi, ja painaa osakkeen tuotto/riski-suhdetta. Martelan tulospohjainen arvostus on lähivuosille korkea (2026e: P/E 10x) eikä osakkeen tuotto saa tukea osinkotuotostakaan. Lyhyellä tähtäimellä tuotto-odotus onkin nähdäksemme muuttuvan kilpailutilanteen varassa. Haastava liiketoimintaympäristö on kurittanut Martelan kilpailijoita ja kotimarkkinan keskeisin kilpailija, Isku Interior, ajautui joulukuussa velkasaneeraukseen. Isku omistaa yli 10 % Martelasta ja olemme aiemmin nostaneet esille mahdollisen fuusion yhtiöiden välillä. Rakennejärjestelyjen ohella myös kilpailijoiden toimet oman liiketoimintansa kutistamiseksi voivat tervehdyttää toimistokalustemarkkinan kireää kilpailudynamiikkaa ja olla avain toimialan kannattavuustasojen elpymiselle.