Martelan rajusti laskenut liikevaihto vesitti kausiluonteisesti heikon Q2:n tuloksen. Toimistokalustemarkkinan elpyminen antaa odottaa itseään, ja yhtiö laskikin tulospäivänä kuluvan vuoden ohjeistustaan. Yhtiö on trimmannut kulurakennettaan kireälle tasolle, mutta tuloskäänteen saavuttaminen vaatii myyntivolyymien elpymistä. Heikon taseaseman myötä osakkeen tuotto-riskisuhde säilyy nykyarvostuksella mielestämme epätasapainossa, kunnes saamme konkreettisia merkkejä tuloskäänteestä. Toistamme myy-suosituksen ja 0,3 euron tavoitehintamme.

Liikevaihdon raju lasku painoi kannattavuutta

Martelan Q2-liikevaihto laski 41 % 14,5 MEUR:oon ja jäi selvästi 17,9 MEUR:n ennusteestamme. Yhtiön mukaan erityisesti suurten toimistohankkeiden markkina oli reilusti vertailukautta alemmalla tasolla, mikä heijastui suoraan toimitusvolyymeihin. Liikevaihdon raju lasku oli laaja-alaista niin maantieteellisesti kuin tuotteiden ja palveluiden välillä. Martelan liiketulos painui vertailukauden poikkeuksellisen vahvalta 0,1 MEUR:n tasolta        -0,5 MEUR:oon, mikä jäi -0,3 MEUR:n ennusteestamme. Yhtiön tulostasoa tuki odotetusti muuttoliiketoiminnan myynnistä syntynyt kertaluonteinen 1,1 MEUR:n myyntivoitto.  Myyntivoitto yhdessä tehokkaan käyttöpääoman hallinnan kanssa tuki alkuvuoden rahavirtaa. Tästä huolimatta Martelan taseasema oli katsauskauden lopussa kireä, sillä oma pääoma säilyi negatiivisena ja nettovelat asettuivat 16,2 MEUR:oon (Q2'25: 18,7 MEUR).

Näkymiä laskettiin tulospäivänä

Tulospäivänä Martela laski ohjeistustaan markkinoiden epävarmuuden ja heikon kysynnän vuoksi. Päivitetty ohjeistus odottaa kuluvan vuoden liikevaihdon asettuvan 66-73 MEUR:oon (aik. 70-80 MEUR) ja vertailukelpoisen liiketuloksen olevan -1...-3 MEUR (aik. -2...+1 MEUR). Päivitetty liikevaihtoennusteemme asettuu 70 MEUR:oon, kun taas vertailukelpoinen liiketulosennusteemme on -2,4 MEUR. Ohjeistus edellyttää paranevaa suoritustasoa kausiluonteisesti vahvemmalta H2:lta. Lähtökohdat loppuvuoteen ovat kuitenkin haastavat, sillä yhtiön tilauskanta oli Q3:n alussa 24 % edellisvuotta pienempi. Loppuvuoden vertailukaudet eivät kuitenkaan ole erityisen haastavia etenkään kannattavuuden osalta.

Toimistokalustemarkkina on luonteeltaan jälkisyklinen, eikä Pohjoismaiden talousympäristön orastava vahvistuminen ole vielä heijastunut siihen. Odotamme laskevan työttömyysasteen ja yritysten paranevan luottamuksen mahdollistavan alan selvän elpymisen ensi vuonna, mikä nostaisi kannattavuuden nykyisiltä kestämättömän heikoilta tasoilta. Toimialan käänteellä alkaa kuitenkin olla kiire Martelan kannalta, sillä yhtiön tase ei kestä nykyistä tappiollista tulostasoa enää pitkään. Muuttoliiketoiminnasta luopuminen ja siitä vapautuneet rahavarat vahvistivat kuitenkin hieman yhtiön iskunkestävyyttä.

Tuotto/riski-suhde säilyy heikkona, kunnes tuloskäänteestä saadaan konkreettisia merkkejä

Martelan tulospohjainen arvostus on lähivuosien ennusteillamme erittäin korkea, minkä lisäksi lukuja vääristää Nummelan logistiikkakeskuksen myyntiin ja takaisinvuokraukseen liittyvä kirjanpidollinen vaikutus. Kyseisen transaktion myötä 0,7-0,8 MEUR:n vuokrakuluihin liittyvä erä ei kassavirtavaikutuksestaan huolimatta näy yhtiön tuloslaskelmalla, mikä vääristää tulospohjaista arvostusta. Martelan tappiollisen oman pääoman takia tasepohjaiseenkaan arvostukseen ei voi tukeutua. Heikon tuloskunnon ja likviditeettiriskin takia Martelan osakkeen tuotto-odotus nojaa enenevästi kysynnän ripeään elpymiseen tai spekulatiivisiin muutoksiin toimistokalustemarkkinan kilpailudynamiikassa. Kyseinen potentiaali on mielestämme laiha korvaus osakkeen erittäin korkeaan riskiprofiiliin nähden.