Martelan Q3-luvut jäivät pettymykseksi rajusti laskeneen liikevaihdon ajamana. Johto toisti viestinsä tilausmäärien selvästä elpymisestä, mutta nähdäksemme nykyinen ohjeistus jättää liikaa kirittävää loppuvuoteen. Viime vuosien heikon tulostason myötä taseen ylimääräiset rahavarat on käytetty, mikä nostaa tuloskäänteen ripeän toteuttamisen kriittiseen asemaan. Laskemme tavoitehintamme 0,9 euroon (aik. 1,0 eur.) ja toistamme vähennä-suosituksen. 

Liikevaihto kääntyi jälleen tuntuvaan laskuun, mikä vesitti tuloksen

Kuusi kvartaalia kestänyt liikevaihdon supistuminen päättyi Martelan Q2-raportin yhteydessä, kun Martela raportoi rohkaisevaa kasvua. Tässä valossa liikevaihdon kääntyminen jälleen tuntuvaan laskuun Q3:lla oli selvä pettymys. Liikevaihto laski 16 % 20,7 MEUR:oon, mikä alitti selvästi 26,7 MEUR:n ennusteemme. Kysyntäympäristö toimistokalustemarkkina oli katsauskauden aikana arviomme mukaan haastava, mutta laskeva liikevaihto konsernin jokaisella raportointialueella on kuitenkin heikko suoritus. Martelan mukaan asiakaskentässä on havaittavissa merkkejä kysynnän elpymisestä ja uusien tilausten määrä nousi katsauskaudella 10 %:lla vertailukauteen nähden. Laskevan liikevaihdon ajamana -0,9 MEUR:n liiketulos alitti selvästi 1,4 MEUR:n ennusteemme. IFRS 16 vuokravastuista oikaistuna Martelan taseasema oli kvartaalin lopussa lähes nettovelaton, mutta liiketoiminnan heikon tulostason, merkittävien vuokravastuiden ja vahvan kausiluontoisuuden takia (H1 on poikkeuksetta tappiollinen) näemme nykyisen taseaseman tukalana.

Heikko osavuosikatsaus söi uskomme ohjeistukseen

Ennusteitamme heikommasta tuloksesta huolimatta Martela toisti raportin yhteydessä kasvavaa liikevaihtoa ja positiivista liiketulosta indikoivan ohjeistuksensa. Raportin yhteydessä teimme negatiivisia ennustemuutoksia ja lähivuosien liiketulosennusteemme laskivat 10-16 %. Odotamme Martelan suoritustason paranevan Q4:llä kasvaneen tilausvirran myötä, mutta -3,0 MEUR:n liiketulosennusteemme jää melko selvästi ohjeistetusta 0-1,8 MEUR:n liiketappiosta. Odotamme lähivuosina Martelan liiketulostason kohoavan noin 1,6 MEUR:n tasolle kysyntäympäristön elpyessä ja yhtiön ulosmitatessa kuluhyötyjä toteutetuista tehostamistoimenpiteistä. Martelan kannattavuutta arvioidessa on huomioitava, ettei Nummelan Logistiikkakeskuksen vuokra näy täysimääräisesti yhtiön tuloslaskelmalla IFRS 16 kirjanpitostandardin vuoksi, joten yhtiön tuloksentekokyky ja kassavirta ovat todellisuudessa tuloslaskelman tunnuslukuja heikompia.

Nousuvaraa ei ole ilman näkyvyyttä kestävän tuloskäänteen edistymiseen

Q3’24:n lopussa Martelan vuokraveloista oikaistu (ja Nummelan Logistiikkakeskuksen myynnistä ja takaisinvuokrauksesta saatu) nettokassa oli enää 0,1 MEUR. Kassa on sulanut heikon tulostason, mutta myös toteutettujen kehitysprojektien vuoksi. Mielestämme Martelan tulospohjainen arvostus on lähivuosille korkea (2024-25e P/E: negatiivinen-12x) eikä osakkeen tuotto saa tukea osinkotuotostakaan. Tuotto-odotus onkin odotuksiamme ripeämmän tuloksen elpymisen tai kilpailuasetelmaa vahvistavan rakennejärjestelyn varassa. Haastava liiketoimintaympäristö on kurittanut myös kilpailijoita ja Iskulla voi olla kiinnostusta yhdistyä Martelan kanssa, sillä se omistaa edelleen noin 10 % konsernista. Kolikon kääntöpuolella taseriski ja riski tuloskäänteen lykkääntymisestä painaa kuitenkin vaakakupissa tunnistamiamme potentiaalisia ajureita enemmän