Martela Q4'24: Rahavirrasta on saatava kaikki irti

Vaisun kysynnän ja kiristyneen kilpailun värittämä heikko loppuvuosi oli pääpirteiltään tiedossa Martelan tammikuussa antamien ennakkotietojen myötä. Kuluvan vuoden ohjeistus maalaa kasvaneen tilauskannan turvin odotetusti kuvaa paremmasta, mutta heikon tuloskunnon ja taseaseman vuoksi osakkeen tuotto/riski-suhde säilyy nykyisellä kurssitasolla heikkona. Toistamme 0,5 euron tavoitehinnan ja myy-suosituksen.

Heikot Q4 -luvut olivat pitkälti tiedossa

Martela on jo jonkin aikaa viestinyt merkeistä toimistokalustemarkkinan elpymisestä, mutta kyseinen elpyminen lykkääntyi odotettua vahvemmin kuluvan vuoden puolelle. Q4:n aikana liikevaihto laski 5 % 25,1 MEUR:oon. Konsernille keskeisellä Suomen markkinalla nähtiin lievää kasvua, mutta muilla markkina-alueilla liikevaihto supistui. Supistuneen liikevaihdon ja kiristyneen hintakilpailun ajamana yhtiön liiketulos laski -1,8 MEUR:oon vertailukauden 1,5 MEUR:sta. Toteutunut tulostaso oli selvä pettymys Martelan kannattavuuden painottuessa poikkeuksetta vuoden jälkipuoliskolle. Katsauskauden lopussa Martelan nettovelat asettuivat 16,9 MEUR:oon, mutta IFRS 16 vuokravastuista oikaistuna taso oli 0,6 MEUR. Viime vuosien heikko tulostaso on näinollen kuluttanut Nummelan Logistiikkakeskuksen myynnistä vapautuneet rahavarat ja omavaraisuusaste oli katsauskauden lopussa enää 3 %, mikä indikoi ripeän tuloskäänteen tärkeyttä.

Ohjeistuksen suunta odotettu, joskin lievä pettymys kannattavuuden osalta

Kuluvalle vuodelle Martela ohjeistaa kasvavaa liikevaihtoa ja noin nollaan asettuvaa vertailukelpoista liiketulosta. Nähdäksemme ohjeistus oli liikevaihdon osalta odotettu, mutta kannattavuuden osalta se jäi lievän pettymyksen puolelle. Kysynnän näkökulmasta Martela lähtee kuluvaan vuoteen huomattavasti edellisvuotta paremmista asetelmista, sillä yhtiön yhteenlasketut tilaukset kasvoivat  kvartaalin aikana noin 25 % edellisvuodesta. Lisäksi yhtiö tiedotti tammikuussa laajamittaisista säästötoimista, joilla yhtiö tähtää 1,5-2,0 MEUR:n vuosittaisiin säästöihin. Nähdäksemme yhtiön rahoitusriski on kuluvana vuonna alkuvuoden ajan koholla kausiluonteisesti heikon tulostason ja suuren käyttöpääomatarpeen takia.

Olemme raportin yhteydessä nostaneet lähivuosien liikevaihtoennusteitamme 2-3 % odotuksiamme tuhdimman tilauskannan avittamana. Olemme samalla kuitenkin laskeneet 2025 liiketulosennustettamme 0,4 MEUR:oon (aik. 0,8 MEUR) MEUR:oon odotuksiamme pehmeämmän tulosohjeistuksen myötä. Ennusteidemme perusteella yhtiö tarvitsee uutta rahoitustaa joko vieraan tai oman pääoman muodossa tai myymällä omaisuuseriä rahavarojen vapauttamiseksi.

Riskit painavat vaakakupissa mahdollisuuksia enemmän

Martelan tulospohjainen arvostus on lähivuosille korkea (2026e P/E: > 100x) eikä osakkeen tuotto saa tukea osinkotuotostakaan. Myös tasepohjainen P/B-kerroin on noussut erittäin korkealle tasolle viime vuosien tappioiden myötä  supistuneen oman pääoman ajamana. Lyhyellä tähtäimellä tuotto-odotus onkin nähdäksemme toimialan kannattavuutta tervehdyttävien rakennejärjestelyjen varassa. Haastava liiketoimintaympäristö on kurittanut Martelan kilpailijoita ja kotimarkkinan keskeisin kilpailija, Isku Interior, ajautui joulukuussa velkasaneeraukseen. Isku omistaa yli 10 % Martelasta ja olemme aiemmin nostaneet esille mahdollisen fuusion yhtiöiden välillä. Rakennejärjestelyjen ohella myös kilpailijoiden toimet oman liiketoimintansa kutistamiseksi voivat tervehdyttää toimistokalustemarkkinan kireää kilpailudynamiikkaa ja olla avain toimialan kannattavuustasojen elpymiselle. Kyseiset mahdolliset liiketoiminnan näkymiä tukevat rakennejärjestelyt eivät kuitenkaan tarjoa riittävää tuotto-odotusta osakkeeseen liittyvien riskien tasapainottamiseksi.