Metsä Board: Arvoansatutkamme hälyttää

Toistamme Metsä Boardin vähennä-suosituksemme ja laskemme yhtiön tavoitehintamme 4,75 euroon (aik. 5,25 €). Olemme laskeneet Metsä Boardin ennusteitamme hieman viime aikojen uutisvirtaan liittyen sekä nostaneet osakkeen tuottovaatimustamme. Osake on halpa etenkin tasepohjaisesti (2024e: P/B 0,9x), mutta kartonkimarkkinoiden koventuvan kilpailun ja Pohjoismaiden rakenteellisesti kiristyneen puumarkkinan takia arvoansan riski on mielestämme ilmeinen. Näin ollen emme näe Metsä Boardin tuotto/riski-suhdetta houkuttelevana toistaiseksi. 

Uutisvirta metsäsektorilta on ollut heikkoa

Metsäsektorin uutisvirta on pysynyt viime viikkoina nihkeänä, sillä tavaroiden kulutus (ts. pakkausten kysyntä) on ollut heikkoa Euroopassa. Euroopan talouden näkymät eivät indikoi nopeaa kysyntäkäännettä alkuvuoteen. Globaalilta sellumarkkinalta uutiset ovat myös olleet mollivoittoista, joskin Kiinassa kysyntä on piristynyt kesän ostolakon jäljiltä ja myös sellun hinnat ovat luultavasti pohjaamassa. Pohjoismaissa puumarkkina on säilynyt kireänä ja hinnat korkeina. Lisäksi Q4:lla (raportti julkistetaan 6.2) yhtiötä on rasittanut vielä kartonkien kausiluonteisesti heikko kysyntä sekä tuotantohäiriöt Kemissä Metsä Fibren puolella. Positiivisella puolella EUR/USD-kurssi on heikentynyt.

Metsä Board tiedotti tällä viikolla myös tehostustoimista (kommentti on täällä). Ne ovat mielestämme välttämättömiä tilannekuva huomioiden. Emme ole vielä täysin vakuuttuneita, että toimet riittävät kääntämään yhtiön tuloskunnon (ROCE-% > WACC-%) tyydyttäväksi lähivuosina odotettavissa olevassa haastavassa kilpailu- ja kustannusympäristössä.

Q4 on vaisu, viilailimme ennusteitamme alaspäin

Emme ole tehneet Metsä Boardin Q4-ennusteisiimme muutoksia. Odotamme yhtiön liikevaihdon kasvaneen erittäin heikosta vertailukaudesta 18 % 498 MEUR:oon ja oikaistun liikevoiton olleen 13 MEUR. Kannattavuus on jäänyt hyvin vaatimattomaksi vaisun kartonkivolyymin, puukustannusten nousun ja luultavasti heikon osakkuusyhtiötuloksen takia. Q4:n tulosta voivat heiluttaa Kemin Q2:n laiterikkojen vakuutuskorvaukset (ennusteissa korvauksia noin 5 MEUR), mutta pääroolissa on silti korvauksista oikaistu kehitys. Q1:lle Metsä Board ohjeistaa Q4:sta korkeampaa oikaistua liikevoittoa. Matalan lähtötason ja liiketoiminnan kausiluonteen takia ohjeistuksen sanamuotojen informaatioarvo on rajallinen.

Vaikka odotamme kuluttajien reaalipalkkojen ja luottamuksen vahvistumisen elvyttävän kartonkien kysyntää lähivuosina, Metsä Boardin lähivuosien toimintaympäristö näyttää vaikealta. Tämä johtuu kartonkimarkkinoilla yhä kiristyvästä kilpailusta (ml. SE Oulu, Sappi USA ja kiinalaiset) sekä Pohjoismaiden rakenteellisesti kireästä puumarkkinasta. Siten olemme laskeneet hieman Metsä Boardin lyhyen ja pitkän ajan ennusteitamme. Odotamme yhtiön oikaistun liiketuloksen nousevan lähivuosina noin 200 MEUR:n tasolle suhdanteen piristymisen sekä tehostustoimien ansiosta, mutta tulostaso jää ennusteissamme epätyydyttäväksi (ROCE-% < WACC-%). Konsensus on lähivuosille merkittävästi meitä positiivisempi ja mielestämme ylioptimistinen, mikä on riski osakkeelle.

Alhaiselle hintalapulle on syynsä

Olemme korottaneet Metsä Boardin tuottovaatimustamme hieman, sillä reilut 25 % yhtiön liikevaihdosta tuoneeseen Pohjois-Amerikan vientiin liittyy korostettua riskiä myös Donald Trumpin kauppapolitiikan ympärillä olevan epävarmuuden takia. Metsä Boardin vuoden 2025 ennusteidemme mukaiset oikaistut P/E-luvut ovat 11x ja EV/EBITDA-kertoimet 8x. Mielestämme suunnilleen verrokkiryhmän tasolla oleva arvostus on yhtiölle neutraali osakkeen riskitaso huomioiden. Tasepohjainen P/B on miesmuistiin matalin 0,9x. Yhtiön pääoman tuotto uhkaa jäädä kuitenkin vaatimattomaksi, joten näemme osakkeessa arvoansan riskin. Myöskään Metsä Boardin DCF-arvo ei ylitä huomattavasti osakekurssia.