Norrhydro H1'24 -ennakko: H1-luvuissa tuskin aihetta innostukseen

Odotuksemme Norrhydron H1:n suhteen ovat alhaalla, sillä indikaatiot volyymien ja siten liikevaihdon kehityksestä ovat olleet mollivoittoisia. Vaikka liikevaihdon kasvulle vuosina 2025-2026 on kasautumassa hyvin eväitä, pitää yhtiön korkea riskiprofiili ja nykytiedoilla korkea arvostustaso meidät varovaisina. Toistamme osakkeen vähennä-suosituksen ja leikkaamme tavoitehinnan 1,60 (aik. 1,80) euroon ennustemuutoksiamme seuraten. 

Odotukset H1’24:n suhteen matalalla

Norrhydro julkistaa H1-raporttinsa 1.8. klo 8:00. Osa yhtiön asiakkaista on jo raportoinut H1-lukunsa, joista voidaan vetää johtopäätöksiä Norrhydron volyymeistä. Monilla asiakkailla tilausten tai laiteliikevaihdon pudotukset olivat selvästi yli -10 % v/v ja uskomme markkinatilanteen säilyneen hankalana myös Norrhydrolle. Mahdollisten uusien hydraulisylinteriasiakkaiden volyymien ylösajo ei ole vielä näkynyt H1’24:llä. Emme odota myöskään NorrDigi-tuotteiden juuri näkyneen H1-liikevaihdossa. Lisäpainetta H1-liikevaihtoon on tullut vielä indeksointien kautta raaka-aineiden hintojen alennuttua verrattuna 2023:en. Koska vertailujakso oli vahva, on odotuksemme Norrhydron H1’24-liikevaihdon -29 % v/v pudotukseksi perusteltu. Vaikka Norrhydron operatiivinen vipu on laskennallisesti melko pieni, on kannattavuus edelleen volyymisidonnaista. Volyymien puute näkyy alentuneena kiinteiden kustannusten katteena ja uskomme H1’24:n liiketuloksen painuneen negatiiviseksi (marg. -1,7 %).     

2024-tulos vielä heikko; vuonna 2025 on jo saatava näyttöjä

Norrhydron volyymien positiivisesta kehityksestä jatkossa on joitakin varhaisia indikaatioita: 1) asiakkaiden varastojen alasajo on lähes päättynyt; 2) nykyisiltä asiakkailta on tiettävästi siirtynyt uusia nimikkeitä Norrhydrolle, mikä näkynee paremmin vuonna 2025; 3) NorrDigin lanseeraus Volvon kaivinkoneessa tullaan suunnitelmien mukaan toteuttamaan H2’24:llä; 4) muut esillä olleet potentiaaliset NorrDigi-asiakkaat (globaali trukkivalmistaja sekä öljy- ja kaasuteollisuuden asiakas) ovat olleet testeissä ilmeisen tyytyväisiä tuotteeseen; 5) maanantaina julkistettu sopimus sähkömekaanisen toimilaitteen (EMA) tilauksesta suomalaisen Avant Wood Oy:n puunmuokkausteknologian toimitukseen tuo parhaassa tapauksessa satoja tuhansia euroja liikevaihtoa H2’24:llä. Norrhydro on ohjeistanut vuoden 2024 liikevaihdon olevan alempi kuin vuonna 2023 ja raportoidun käyttökatteen paranevan. Käyttökatteen osalta rima on matalalla ja uskomme, että ohjeistus toistetaan. Olemme kuitenkin leikanneet vuoden 2024 liikevaihtoennustettamme hieman ja käyttökate-ennustettamme reippaammin tarkasteltuamme uudelleen kulurakenteen parametrejä ja joustomahdollisuuksia liikevaihdon laskiessa. Vuosien 2025-2026 ennustemuutoksemme ovat enemmän hienosäätöä ja kasvun tulee jo alkaa tukea kannattavuutta.     

Arvostuksessa yhä paljon harmaita alueita

Osien summa –mallissamme osakekohtaiseksi arvoksi saadaan 1,7…1,8 euroa, mikä indikoi alle tuottovaatimuksen jäävää nousuvaraa. Osakkeen kokonaistuotto-odotuksen arvioimisen ongelma taas on, että 2024-2025:n ennusteisiin liittyy merkittävää epävarmuutta samalla kun NorrDigin tulos alkaa kunnolla näkyä vasta 2025:n jälkeen. Vuoden 2025 ennusteilla ja arvostuskertoimilla kokonaistuotto jää kuitenkin selvästi alle tuottovaatimuksen sekä P/E- että EV/EBIT-pohjaisessa laskelmassa. Johtopäätöksemme on, että osakkeen riskikorjattu tuotto-odotus on heikko. DCF-mallimme indikaatio osakkeen arvoksi on 2,0 euroa. Nousuvara on melko merkittävä (+31 %), mutta aikajänne potentiaalin materialisoitumiseen on pitkä.