Orthex Q3'24: Kurssilasku avaa pelipaikan

Orthexin kasvu oli Q3:lla hyvällä tasolla, mutta tulos jäi odotettua heikommaksi yhtiön mitoitettua kustannusrakenteensa vahvemman kasvun varaan. Mielestämme tarinan kokonaiskuva on ennallaan, joskin odotamme raportin myötä lähivuosien kasvun vaativan aiempaa raskaampaa kulurakennetta. Tulosennusteiden negatiivisten muutosten myötä laskemme tavoitehintamme 6,5 euroon (aik. 7,0 eur). Nähdäksemme osakekurssia on kuitenkin rankaistu turhan kovalla kädellä, joten nostamme suosituksemme osta-tasolle (aik. lisää).

Kasvu kiihtyi Pohjoismaiden ulkopuolella, mutta tulos jäi pettymykseksi

Orthexin Q3-liikevaihto kasvoi 4 % 22,8 MEUR:oon, mikä ylitti 22,1 MEUR:n ennusteemme. Laskutettu myynti kasvoi aavistuksen Pohjoismaissa (+1 %), mutta muilla markkina-alueilla kasvua tuli peräti 24 %. Pohjoismaiden vaisu myynnin kehitys oli odotettavissa käyttötavaran heikko menekki huomioiden emmekä ole huolissamme siitä. Muilla markkina-alueilla kasvu oli erityisen vahvaa, joskin heikolta Q2:lta on arviomme mukaan siirtynyt joitain tilauksia Q3:lle. Kuluvan vuoden 12 %:n myynnin kasvu Euroopassa on nähdäksemme hyvä suoritus, sillä se on tullut markkinaosuuksia voittamalla. Orthexin bruttokate heikkeni Q3:lla vertailukaudesta, mikä yhdessä odotuksiamme suurempien myynti- ja markkinointipanostusten kanssa johti ennusteita heikompaan tulostasoon. 2,8 MEUR:n liiketulos olikin selvä pettymys 3,5 MEUR:n ennusteeseemme ja vertailukauteen nähden. Heikentyneen kannattavuuden taustalla oli useita pienempiä tekijöitä, mutta ilman raaka-ainemarkkinoiden vetoapua näemme liikevaihdon kasvun keskeisimpänä tekijänä tuloksen kääntämiseksi nousuun.

Laskimme tulosennusteitamme, mutta lähivuosien tuloskasvunäkymä vaikuttaa edelleen hyvältä

Raportin yhteydessä nostimme lähivuosien liikevaihtoennusteitamme prosentin, mutta laskimme liiketulosennusteitamme noin 10 %. Suhtaudumme myönteisesti kasvun kiihtymiseen Pohjoismaiden ulkopuolella, mutta kannattavuuspettymyksen perusteella laskimme odotuksiamme lähivuosien kasvun suhteellisesta kannattavuudesta. Orthexin suhteellinen kannattavuus on herkkä (viime vuosina erityisen epävakaalle) muoviraaka-aineiden hintakehitykselle, mikä vaikeuttaa kannattavuuskehityksen arvioimista rakenteellisesta sekä syklisestä näkökulmasta. Näemme yhtiöllä varaa vahvistaa bruttokatemarginaaliaan hieman kuluvan vuoden pehmeältä tasolta, mikä yhdessä liikevaihdon kasvun kanssa toimii ensisijaisena ajurina lähivuosien 14 %:n vuotuisalle liiketuloskasvulle ennusteissamme. Q3:n pehmeästä kannattavuudesta huolimatta suhtaudumme edelleen luottavaisesti yhtiön kilpailukykyyn. Lähivuosien tuloskasvun kannalta on kuitenkin keskeistä, ettei Orthexin muoviraaka-aineiden hinta nouse nykytasolta geopoliittisten jännitteiden myötä.

Tuotto-odotus on silmissämme noussut houkuttelevaksi

Orthexin tulospohjainen arvostus (2024e: EV/EBIT 12x, P/E: 17x) on mielestämme neutraali/lievästi koholla, mutta kääntyy ensi vuoden ennusteillamme selvästi houkuttelevan puolelle. Lähivuosien 4-5 %:n osinkotuoton tuloskasvun ajamana näemme osakkeella edellytykset 15-20 %:n vuosituottoon. 2024-2025 liiketulosennusteillamme Orthexia hinnoitellaan 14-20 %:n alennuksella verrokkeihin nähden, mikä vaikuttaa mielestämme leveältä alennukselta. DCF-mallimme indikoi osakkeelle 7,1 euron osakekohtaista arvoa, mikä puhuu vastaavasti houkuttelevan tuotto-odotuksen puolesta.