Rapala H2'24: Palaamme rantaan tyhjin käsin

Rapalan H2-raportti oli pettymys, sillä alkanut tuloskäänne keskeytyi ja kuluvalle vuodelle ja annettu ohjeistus jäi odotuksiamme varovaisemmaksi. Lähivuosien ennusteiden ohella olemme tarkastaneet alaspäin näkemystämme yhtiön normalisoidusta tuloskunnosta. Nykyinen arvostus ei ole tase- tai liikevaihtopohjaisesti haastava, mutta ilman näkyvyyttä tuntuvaan tulosparannukseen ja heikon taseaseman vahvistumiseen osakkeen tuotto/riski-suhde jää nykyisellä kurssitasolla vaisuksi. Laskemme suosituksemme vähennä-tasolle (aik. lisää) ja tarkistamme tavoitehintamme 1,7 euroon (aik. 2,2 eur).

Orastava käänne otti takapakkia

Rapalan H2-liikevaihto laski 3 % 100 MEUR:oon, mikä jäi selvästi 109 MEUR:n ennusteestamme. Odotimme kalastustarvikemarkkinan ylitarjontatilanteen hellittämisen ajaneen liikevaihdon kiihtyvään kasvuun H1:ltä, minkä valossa liikevaihdon kääntyminen takaisin laskuun oli selvä pettymys. H2-liiketulos laski -2,6 MEUR:oon vertailukauden -0,5 MEUR:sta ja alitti 1,8 MEUR:n ennusteemme. Kulurakennetta rasitti 2,6 MEUR:n vertailukelpoisuutta heikentävät kulut, jotka liittyivät pääosin uudelleenjärjestelyihin ja muutoksiin operatiivisten valuuttajohdannaisten arvossa. Niistä oikaistunakin 0,0 MEUR:n vertailukelpoinen liiketulos jäi sekä 1,8 MEUR:n ennusteestamme että vertailukauden tasosta. Vuoden 2024 osakekohtainen tulos asettui -0,07 euroon eikä hallitus odotetusti ehdottanut osingonjakoa. Nettovelka säilyi korkealla tasolla tuloksentekokykyyn nähden, minkä seurauksena taseaseman vahvistamisen tulisi mielestämme olla lähivuosina olla ensisijainen prioriteetti pääoman allokoinnin näkökulmasta.

Tuloskäänteen pohja vaikuttaa aiempaa huterammalta

Kuluvalle vuodelle Rapala ohjeistaa kasvavaa vertailukelpoista liiketulosta. Ohjeistus jäi ennusteisiimme nähden merkittäväksi pettymykseksi, sillä vanha 14,8 MEUR:n 2025 liiketulosennusteemme edellyttäisi arviomme mukaan huomattavasti vahvempaa sanamuotoa. Johdon kommenttien perusteella ohjeistus on varovainen, mikä hankaloittaa sen tarkkaa arvioimista.  Olemme raportin yhteydessä leikanneet lähivuosien liikevaihtoennusteitamme 2-3 %, mutta käyttökate-ennusteemme laskivat 25-26 % raskaampaa kulurakennetta ennakoiden. Leikkasimme myös pidemmän aikavälin kannattavuusennusteitamme tuloskäänteen taustalla olevien ajurien vaikuttaessa aiempaa huterammilta. Rapalan tuntuvan velkavivun takia muutokset suhteellisessa kannattavuudessa heijastuvat rajusti nettotulostasoon. Rapalan Euroopassa ja Kiinassa sijaitsevat tuotantoyksiköt ovat alttiita mahdollisille Yhdysvaltain tulleille, mutta toisaalta Taiwanin yksiköt voivat nykytiedon valossa saavuttaa suhteellista etua kilpailijoihin nähden. Yleisesti hyvin rajallinen osuus kalastustarvikkeista valmistetaan paikallisesti Yhdysvalloissa, joten suurin osa kilpailijoista ovat vastaavasti alttiita tulleille. Rapalalla on nähdäksemme lupaavia alkuja tuloskäänteensä edistämiseksi mm. uuden Crush City -malliston ja 2024 aikana toteutettujen tehostamisohjelmien (mm. tehokkaampi logistiikkaketju ja organisaatiorakenne) perusteella, mutta H2:n heikon tuloskehityksen perusteella pelkäämme yliarvioineemme tuloskuntoa viime vuosia piinanneiden väliaikaisten tekijöiden osuutta.

Osaketta hinnoitellaan pessimistisesti, mutta ajurit loistavat poissaolollaan merkittävää käännettä parempaan

Rapalan liikevaihto- ja tasepohjainen arvostus ovat maltillisia hyviä brändejä omaavalle kuluttajatuoteyhtiölle ja osaketta hinnoitellaan merkittävällä alennuksella verrokkeihin nähden. Tämä luo osakkeelle nousupotentiaalia, mikäli yhtiö kykenee nostattamaan suhteellista kannattavuutta lähemmäs muita kuluttajatuoteyhtiöitä. Nykyennusteillamme yhtiön tulospohjainen arvostus on kuitenkin korkea (2025-26 EV/EBIT: 21-13x), mikä yhdessä rahoitusriskin kanssa heikentää osakkeen riskikorjattua tuotto-odotusta.