Stora Enso Q1'25: Myönteinen raportti, vaikka ongelmia riittää yhä

Toistamme Stora Enson lisää-suosituksemme ja yhtiön tavoitehintamme 9,00 euroa. Teollinen liiketoiminta on yhtiölle todennäköisesti tervanjuontia myös tänä vuonna eikä osake ole tulospohjaisesti lyhyellä tähtäimellä halpa. Taseessa piilee mielestämme kuitenkin arvoa (2024 TOT P/B 0,6x), minkä purkamiseen liittyen yhtiöllä on käynnissä myös toimenpiteitä. Näemmekin edelleen osakkeen tuotto-odotuksen tuottovaatimusta korkeampana tasepelin kautta tarkasteltuna.

Operatiivinen tulos ylitti kaikki ennusteet Q1:llä

Stora Enso paransi oikaistua liikevoittoaan 18 % 175 MEUR:oon Q1:llä. Liikevaihtovetoisesti saavutettu tulosparannus oli ennusteitamme vahvempi, ja viime aikoina paineessa ollut konsensus odotti jopa yhtiön parannustrendin katkenneen Q1:llä. Positiivista Q1-numeroissa oli mielestämme myös se, että kaikki teolliset liiketoiminnat olivat voitollisia. Nousujohteisena pysyneestä suunnasta ja odotuksia paremmista numeroista huolimatta yhtiön tuloskunnossa ei ole kehumista, sillä pääoman tuotto laahaa merkittävästi pääomakustannuksen alapuolella. Kommentoimme Stora Enson Q1-numeroita perjantaina täällä.

Tyydyttävä tulostaso on kaukainen ajatus, mutta uusia pettymyksiä ei sentään tullut

Stora Enso ei ole antanut ohjeistusta kuluvalle vuodelle tai Q1:lle. Yhtiön kommenteista paistoi edelleen läpi hankala markkinanäkymä, jota värittävät teollisissa liiketoiminnoissa heikko kysyntä, vaatimattomat kapasiteetin käyttöasteet ja kartonkimarkkinoiden ylikapasiteetti sekä korkea puukustannusten taso Pohjoismaissa. Lisäksi viime viikkoina vahvistunut EUR/USD-kurssi rasittanee myös Stora Ensoa lähikvartaaleilla (etenkin H2). Oulun uuden kuluttajakartonkikoneen ylösajon 100 MEUR:n tulosrasituksista pääosa osuu myös Q2:lle.

Valuutoista ja Oulun tehtaaseen liittyvistä syistä laskimme hieman Stora Enson kuluvan vuoden ennusteitamme, mutta lähivuosien osalta emme koskeneet ennakossa alentamiimme ennusteisiin. Tänä vuonna yhtiön tulostaso jäänee heikoksi vaikeassa markkinassa, mutta odotamme Stora Enson hitaan tulosparannuksen jatkuvan taas ensi vuonna. Hyvän tuloksen saavuttaminen on arviomme mukaan mahdollista yhtiölle vasta aikaisintaan vuosina 2027-2028. Epäilemme myös vahvasti, että yhtiö joutuu tekemään lisäsaneerauksia Pohjoismaissa siedettävän tulostason saavuttamiseksi, vaikka tulospäivänä tiedotetun organisaatiorakennetta keventävän uudistuksen pitäisi muiden tehostushyötyjen lisäksi vähentää kuluja. 

Arvo piilee taseessa ja se pitäisi saada esiin

Stora Enson ennusteidemme mukaiset tuloskertoimet (2025e: P/E 17x) eivät houkuttele. Tasepohjaisesti arvostus on kuitenkin mielestämme matala, sillä P/B-luku (2024 TOT) on vain noin 0,6x. Huomioitavaa on, että taseessa metsäomistusten arvo on vajaat 12 euroa/osake. Vaikka metsä on osakesijoittajan vinkkelistä korkealle arvostettu, laskevien korkojen ja nousevan puun hinnan ympäristössä pidämme mahdollisena, että yhtiö saa myytyä reaaliomaisuussijoittajille metsää tasearvollaan H1:n aikana (vrt. suunnitelma myydä 12 % Ruotsin metsäomaisuudesta). Metsän tasearvon pitäessä teollisten liiketoimintojen arvo jäisi yhtiön lähivuosien hyvin heikolla keskimääräisellä tuloksella alhaiseksi (2025e-2028e ka. ”teollinen EV/EBIT” selvästi yksinumeroinen). Positiivinen suosituksemme nojaakin yhä tasepeliin, jonka realisoituminen vaatii yhtiöltä toimenpiteitä eli käytännössä 12 %:n osuuden myyntiä Ruotsin metsäomaisuudesta tasearvoon, teollisen portfolion saneerausta ja/tai toimintaympäristön ongelmiin vastaavaa strategiapäivitystä. Uutisvirta on tuotto-odotuksemme realisoitumisen kannalta pääroolissa, sillä ilman yhtiön omia toimia tai globaalin kauppatilanteen nopeaa lientymistä riski matalan tasehinnoittelun kroonistumisesta on iso.