Tamtron: Lisänousuvara edellyttää lisää näyttöjä

Päivitämme näkemystämme Tamtronin osakkeesta viimeaikaisen kurssinousun myötä. Kuluvaa vuotta koskeva syklinen epävarmuus ja rajallinen näkyvyys pitkän aikavälin orgaaniseen tuloskasvuun painavat vaakakupissa, vaikka osakkeen arvostusta voidaan yhä pitää kohtuullisena pääomantuotoltaan hyvälle yhtiölle. Yhtiön viimeaikainen sisäinen kehitystyö voisi mahdollistaa tehokkuuden parantumista ja synergiahyötyjä lähivuosien aikana. Asetamme suosituksen tasolle vähennä (aik. osta) ja tavoitehinnan 6,2 euroon (ennallaan).

Hidastunut asiakaskysyntä rajoittanee kuluvan vuoden tuloskasvua

Tamtronille ennustamamme 4 %:n kasvu vuonna 2024 syntyy 2023 maaliskuussa toteutuneen Lahti Precision –yrityskaupan hännästä. Kuluvan vuoden orgaaninen kasvu jää siten ennusteissamme nollan tuntumaan. Vaikka euro-alueen teollisuuden ostopäällikköindekseissä on nähty kevään mittaan selvää piristymistä, ei tämä arviomme mukaan vielä näy merkittävästi Tamtronin loppuasiakaskunnassa vuoden 2024 aikana. Tamtronin liiketoiminnan painopiste on erityisesti Pohjoismaissa, joissa etenkin heikko rakentamismateriaalien kysyntä heijastunee Tamtronin laitemyyntiin. Alkuvuoden kohdalla vertailukauden vahva kysyntä (H1’23 liikevaihdon orgaaninen kasvu oli 10 %) voi osaltaan korostaa 2024 H1:llä vallinnutta hitaampaa markkina-aktiviteettia. Reilu kolmannes Tamtronin liikevaihdosta syntyy vakaasta palvelumyynnistä, joka osaltaan tasaa laite- ja järjestelmämyynnin pehmeäksi oletettua kysyntää. Oletamme kannattavuuden säilyneen vakaana alkuvuonna.

Orgaaninen kehitys voisi parantua ensi vuonna

Syklisen kysynnän piristymisen lisäksi Tamtron voisi lähitulevaisuudessa alkaa saamaan synergiahyötyjä Lahti Precision –yrityskaupasta sekä kaupan jälkeisistä operaatioiden kehittämistoimista. Tamtron otti käyttöön Suomen yhtiöille yhteisen ERP-järjestelmän vuoden 2023 aikana ja koko konsernissa yhteisen asiakkuuksienhallintajärjestelmän (CRM) alkuvuoden 2024 aikana. Yhtenäiset järjestelmät tukevat myynnin synergioita ja esimerkiksi Lahti Precision –yrityskaupassa saatujen uusien tuotteiden ristiinmyyntiä. Siirtymävaiheen aikana päällekkäisistä järjestelmistä syntyy pieniä lisäkustannuksia, joista päästään eroon vuoden 2024 loppuun mennessä. Arvioimmekin liikevaihdon orgaanisen kasvun piristyvän 3 %:iin 2025-26 aikana ja oikaistun EBIT-marginaalin parantuvan 9,0-9,2 %:iin (2023: 8,2 %). Ennusteemme pysyivät päivityksen yhteydessä ennallaan.

Kurssitaso rajoittaa tuotto-odotusta

Osakekurssin viimeaikaisen nousun myötä osakkeen tuotto/riski-suhde on mielestämme heikentynyt. Tamtronin liiketoiminta on kannattavaa ja melko pääomakevyttä, mutta orgaaninen kasvuprofiili on kuitenkin melko maltillinen ja jokseenkin riippuvaista teollisuuden sykleistä. Korkeakatteiset SaaS-palvelut tarjoavat potentiaalia orgaaniseen tuloskasvuun, mutta näkyvyys tämän liikevaihtolajin kehitykseen on melko matala. Osakkeen oikaistu EV/EBIT on vuoden 2024 ennusteillamme 11x, mikä on mielestämme lähellä käypää tasoa. Arvostustaso laskee nykyennusteillamme noin 9x tasolle vuosina 2025-26, jolloin osake voisi tarjota 10-15 % vuotuisen tuoton olettaen käyväksi kertoimeksi oik. EV/EBIT 10-11x. Tämä tuottotaso ei kuitenkaan ylitä merkittävästi oman pääoman tuottovaatimusta (11,5 %). Lisäksi lähiaikojen syklinen epävarmuus painaa vielä hieman vaakakupissa. Haluaisimme nähdä yhtiöltä lisää näyttöjä yrityskaupan jälkeisten synergioiden toteutumisesta sekä orgaanisesta kasvusta, jotta näkisimme osakkeen houkuttelevana sijoituskohteena nykyisellä kurssitasolla.