Titanium H2'24: Kiinteistömarkkinan haasteet kiusana

Titaniumin H2-raportti ei tarjonnut olennaisia yllätyksiä, vaan tulos laski odotetusti vertailukaudesta Hoivarahaston palkkioiden mukana. Kiinteistörahastojen haasteisiin ei ole näkyvissä nopeaa helpotusta, joten laskimme lähivuosien tulosennusteitamme. Näitä vasten osakkeen tuotto-odotus jää vaisuksi, joten toistamme vähennä suosituksen. Tavoitehintamme tarkistamme 7,5 euroon osakkeelta (aik. 8,0 €) ennusteidemme mukana.

Matalampi liikevaihto laski odotetusti tulosta

Titaniumin liikevaihto laski H2:lla odotetusti vertailukaudesta. Takapakkia tuli erityisesti tuottosidonnaisista palkkioista, joiden määrä oli selvästi vertailukauden alapuolella Hoivarahaston heikentyneistä tuotoista johtuen. Lisäksi konsernin jatkuvat hallinnointipalkkiot laskivat Hoivarahaston pääomien mukana. Tuottojen ohella myös kulurakenne oli linjassa ennusteeseemme, joten liikevoitto vastasi pitkälti odotuksia. Heikentyneestä suhteellisesta kannattavuudesta huolimatta liikevoittomarginaali oli yhä hyvällä 36 %:n tasolla. Tuloslaskelman alimmilla riveillä ei nähty yllätyksiä ja oikaistu EPS oli 0,28 euroa.

Osinkoa yhtiö esitti jaettavaksi 0,65 euroa osakkeelta, joka oli hieman 0,70 euron ennusteemme alapuolella. Voitonjakosuhde oli kuitenkin odotetusti korkea 95 %. Tulosohjeistusta kuluvalle vuodelle Titanium ei odotetusti antanut.

Palkkiotuottojen ennustelaskut osuvat vivulla tulokseen

Olemme laskeneet Titaniumin hallinnointipalkkioiden sekä tuottosidonnaisten palkkioiden ennusteitamme Hoivarahaston haasteista johtuen. Baltia-rahaston osalta emme odota olennaisia lunastuksia, mutta tämänkin kohdalla laskenut tuottotaso vaikeuttaa uusmyyntiä. Uusista tuotteista ja palveluista emme näe ainakaan lähivuosina olennaiseksi kasvun moottoriksi. Lisäksi olemme hieman tarkastaneet ylöspäin arviotamme yhtiön kulutasosta, sillä omaisuudenhoidon ja uusien tuotteiden ylösajo vaatii panostuksia pääosin rekrytointien muodossa. Tällä oli kuitenkin vain rajallinen vaikutus ennusteisiimme, ja ennustelaskut selittyvät pääosin tuottoennusteilla. Kokonaisuudessaan lähivuosien liikevoittoennusteemme laskivat 15–19 %.

Odotamme nyt kuluvana vuonna Titaniumin tuloksen laskevan selvästi edellisvuodesta rahastopääomien käännyttyä alkuvuonna laskuun. Tuottosidonnaisia palkkioita emme enää odota lähivuosille kirjattavan. Suomen kiinteistömarkkinan elpyminen olisi Titaniumille tärkeää, mutta arviomme mukaan olennaista piristymistä saadaan todennäköisesti odotella vielä tovin. Näin ollen myynnin voi olettaa heräilevän aikaisintaan ensi vuodesta alkaen. Uusmyynnin pitäisi kuitenkin yhdessä rahastojen elpyvien tuottotasojen kanssa palauttaa yhtiö takaisin tuloskasvuun muutaman vuoden tähtäimellä. Tämän ajoittumiseen liittyy luonnollisesti merkittävää epävarmuutta. Keskeinen kysymys Titaniumin kohdalla onkin, kuinka syvä tuloskuoppa lopulta on. Voitonjako pysyy tuttuun tapaan avokätisenä.

Arvostus ei houkuttele hyppäämään kyytiin

Titaniumin nykyinen arvostus on tuloskertoimien valossa yhä kireä laskeneiden tulosennusteidemme takia (2025–2026e P/E ~16x). Mielestämme kerroinpohjainen hinnoittelu on selvästi yhtiölle hyväksyttävän tason yläpuolella, sillä Hoivarahaston painoarvo ja tämän kehitykseen liittyvä epävarmuus pitävät yhä yhtiön riskitasoa koholla. Nykyinen kurssitaso ei siten houkuttele riskinottoon, varsinkin kun tuloksen suunta on yhä tiukasti alaspäin ja sentimentti kiinteistötuotteiden ympärillä säilyy vaisuna. Osinkotuotto on edelleen korkea (~7 %), mutta se ei yksin riitä nostamaan tuotto-odotusta houkuttelevaksi. Korkeampi osakekurssi vaatisikin taakseen tuloskasvun piristymistä, jossa uusmyynti sekä rahastojen tuotot ovat keskeisessä roolissa. Näiden näkymä taas on heikko kiinteistörahastojen pääomien käännyttyä laskuun.