Tokmanni Q2'25: Loppuvuoden teemana on kannattavuus

Tokmannin Q2-tulos heikkeni molempien segmenttien vetämänä. Yhtiö on kääntänytkin katseensa kannattavuuden parantamiseen, mikä on oleellista taseaseman ja siten osingonjaon kannalta. Neutraali arvostus jättää osakkeen tuotto-odotuksen reilun 5 %:n osinkotuoton varaan, joka ei itsessään riitä kattamaan asettamaamme tuottovaadetta. Siksi toistamme vähennä-suosituksen. Myös tavoitehinta säilyy 10 eurossa isossa kuvassa ennallaan säilyneiden ennusteiden takia.

Painava kustannusrakenne heikensi tulosta

Konsernin Q2-liikevaihto kasvoi 5 prosenttia 443 MEUR:oon pitkälti Dollarstore-segmentin myymälälaajentumisen ja vertailukelpoisen kasvun ansiosta. Kotimaassa Tokmanni-segmentin myynti kasvoi hieman laajentuneen myymäläverkoston ja lievän vertailukelpoisen liikevaihdon kasvun ansiosta. Myynnin kasvusta huolimatta konsernin Q2-liikevoitto (oik.) heikkeni 21 MEUR:oon (Q2’24: 28 MEUR), joka vastasi 4,8 % liikevaihdosta. Konsernitason tuloslaskua selittää vertailukautta heikompi myyntikate-% sekä liikevaihtoa nopeammin kasvaneet kiinteät kulut. Myyntikatetta eritoten heikensi Tokmanni-segmentin myynnin jakauman painottuminen heikompikatteiseen päivittäistavaraan. Kiinteitä kuluja puolestaan kasvatti henkilöstökustannusten nousu sekä volyymitasoon nähden suuret markkinointikustannukset. Tokmanni antoi kesällä negatiivisen tulosvaroituksen, jonka myötä Q2:n operatiiviset luvut olivat jo tiedossamme, eikä raportti siksi tarjonnut suurta yllätysmomenttia.

Katse kannattavuudessa

Yhtiö painotti Q2-raportilla kääntäneensä fokuksen kohti kannattavuutta ainakin loppuvuoden ajaksi. Tämän se pyrkii aikaan saamaan vertailukelpoisen kasvun avulla, parantamalla myyntikate-%:a sekä tiukalla kulukurilla. Näiden lisäksi yhtiö pyrkii tehostamaan työtuntien määrää sekä markkinointia, joissa yhtiö epäonnistui Q2:n aikana. Kannattavuusparannus on keskeisessä asemassa lyhyen tähtäimen kehityksen kannalta, sillä vaisu loppuvuosi johtaisi heikkoon kassavirtakehitykseen. Tätä kautta velkaisuus jäisi kohonneelle tasolle, jonka hoitaminen saattaisi mennä osinkopolitiikan (70 % nettotuloksesta) mukaisen voitonjaon edelle. Tästä syystä myös varastotasojen optimointi on niin ikään oleellinen teema loppuvuoden aikana, mikä onnistuessaan tukisi rahavirtaa käyttöpääoman purkautumisen kautta.

Pitkällä tähtäimellä potentiaalisena tuloskasvukomponenttina toimii Dollarstoren (eritoten vertailukelpoisen) kasvun kautta parantuva tehokkuus. Tämän lisäksi yhtiön on varmistettava Tokmanni-segmentin vetovoima sekä kilpailukyky, ettei tämän viimeaikainen ailahteleva kehitys jatku ja siten syö Dollarstoren mahdollistamaa tulosparannusta.

Tuotto-odotus riittämättömällä tasolla

Osakkeen lyhyen tähtäimen arvostus on mielestämme koholla (2025e P/E 13x ja IFRS 15 oik. EV/EBIT 13x), ja ennustamamme tuloskasvu laskee sen melko neutraalille tasolle (2026e P/E 10x ja IFRS 16 oik. EV/EBIT 10x). Tarkastelemme etenkin vivutetun taseen huomioivia EV-kertoimia. Tuloskasvun sisään laskeva neutraali arvostus huomioiden jää osakkeen tuotto-odotus reilun 5 %:n osinkotuoton varaan, joka ei itsessään riitä asettamaamme tuottovaateen (10 %) tasoon. Lisäksi osingon tasoon liittyy lievää epävarmuutta, mikäli tulostasoa ja siten taseasemaa ei saada parannettua loppuvuoden aikana. Osaketta hinnoitellaan alennuksella suhteessa verrokkeihin, joka on kuitenkin perusteltua näiden paremman pääoman tuoton takia. Rajallisesta nousuvarasta viestii niin ikään DCF-mallin osoittama arvo (10,2e), mikä nojaa ennustamaamme vahvaan tuloskasvuun (2024-27e 12 %/v) ja kassavirran tuottokykyyn. Osakkeen neutraali arvostus ei kannusta kantamaan Tokmanni-segmentin kilpailukykyyn, Dollarstore-konseptin tulospotentiaaliin ja siten tuloskasvun kulmakertoimeen liittyviä riskejä. Jatkammekin yhtiön suhteen sivustakatsojana, sillä näemme osakkeen tuotto-riskisuhteen parhaillaan vaisuna.