Tokmanni Q3’25: Dollarstore isona kysymysmerkkinä

Tokmannin Q3-tulos heikkeni Dollarstoren kehnon suorituksen myötä, eikä Suomen hyvä kehitys riittänyt paikkaamaan tätä. Osingon toista erää ei maksettu taseen vahvistamiseksi, mikä oli pettymys. Laskemme tavoitehinnan 7,7 euroon (aik. 10,0 €) ja toistamme vähennä-suosituksen ennusteiden laskettua ja riskien noustua Dollarstoren tulevan kehityksen osalta.

Suomen kehitys hyvää ja Dollarstoren erittäin heikkoa

Konsernin Q3-liikevaihto kasvoi 4 % 433 MEUR:oon. Myynnin kasvusta huolimatta konsernin liikevoitto (oik.) heikkeni 26,4 MEUR:oon (Q3’24: 29,5 MEUR), mikä jäi myös 30,7 MEUR:n ennusteestamme selvästi. Suomen tulos oli olosuhteisiin nähden vahva oikaistun liikevoiton noustua 26,3 MEUR:oon (Q3’24: 25,2 MEUR) etenkin tiukan kulukurin tukiessa tulosta. Isossa kuvassa segmentin parantunut liikevoittomarginaali (8,4 % vs. Q3’24: 8,3 %) oli hyvä uutinen ja kilpailukyvyn rapautuminen Suomessa ei ole yhtä akuutti huoli kuin aiemmin.

Dollarstoren suoritus oli kuitenkin hyvin vaisu, sillä segmentin oikaistu liikevoitto jäi vain 1,1 MEUR:oon (Q3’24: 5,1 MEUR). Huolia nosti etenkin Dollarstoren asiakasmäärien vertailukelpoinen lasku (-4,9 %) Tokmannin uudistaessa ketjun valikoimaa, eikä noussut keskiostoksen arvo (+3,6 %) riittänyt kompensoimaan kehitystä. Yhtiö selitti asiakaspoistumaa sillä, että valikoimasta on poistettu matalan hintapisteen tuotteita, jolloin osa asiakkaistakin on lähtenyt. Pidemmällä aikavälillä yhtiö näkee valikoimamuutokset kuitenkin oikeana strategiana, kunhan yhtiön omat tuotteet nostavat tunnettuuttaan ja houkuttelevat uusia kuluttajia. Uskomme, että korkea asiakaspoistuma oli silti yllättänyt yhtiön, ja ilman läpi tulleita odotukset ylittäneitä ostosynergioita (21,7 MEUR/v run rate) olisi Dollarstore ollut tukevasti liikevoittotasolla tappiolla. Viestintä on myös selvästi muuttunut kahden vuoden takaisesta, jolloin yrityskaupan kertoimia perusteltiin ketjun 2022 liiketuloksella (16 MEUR) ja päälle tulevilla yli 15 MEUR:n synergioilla.

Yhtiön pääfokus edelleen kannattavuudessa

Tokmanni tarkensi tulosohjeistustaan aiemman haarukan alalaitaa kohti. Yhtiö ennakoi 2025 oik. liikevoiton olevan nyt 85–95 MEUR (2024: 99,7 MEUR). Laskimme ennusteemme 85 MEUR:oon ja ennustamme edelleen lievää tuloskasvua Q4:ltä. Toinen tulosvaroitus väijyy horisontissa ja sen välttäminen vaatii joulukvartaalilta onnistumista. Yhtiö perusteli ohjeistustaan sillä, että se näkee alustavia, mutta edelleen hentoja signaaleja siitä, että markkina olisi paranemassa. Yhtiö painotti myös edelleen kääntäneensä strategisen fokuksen kohti kannattavuutta ainakin loppuvuoden ja H1’26 ajaksi ennen kuin uusi johto aloittaa. Tämän se pyrkii aikaansaamaan vertailukelpoisen kasvun avulla, parantamalla myyntikate-% sekä tiukalla kulukurilla. Yhtiö pyrkii edelleen tehostamaan työtuntien määrää sekä markkinointia, joissa yhtiö onnistuikin Q3:n aikana hyvin Suomessa.

Dollarstore, avaa myös Q4:llä 5 uutta myymälää, joten sen osalta kaasua painetaan edelleen. Ketjun vertailukelpoinen kasvu pitää kuitenkin saada positiiviseksi, minkä edellytyksenä on, että nykyinen valikoimastrategia saadaan toimimaan. Odotuksemme lähivuosien ja pidemmän ajan tuloskasvusta on selvästi laskenut, mutta odotamme edelleen tuloskasvua paranevan kohdemarkkinan ja Dollarstoren laajentumisen vetämänä.

Tuotto-riski-puntarissa riskit vievät niukasti voiton

Tokmannin omaan historiaan ja verrokkeihin nähden matala arvostus (2025e P/E 11x ja EV/EBITDA 6x) alkaa jo houkutella meitä. Emme kuitenkaan näe vielä kiirettä ostolaidalle, sillä Dollarstoren kehitys herätti liikaa kysymyksiä ja tulosvaroitusriski loppuvuodelle on ilmeinen. Tuotto-odotusta tukisi 6 %:n osinkotuotto, mutta myös sen kestävyyteen liittyy epävarmuutta, mikäli tulostaso jatkaisi heikentymistään mm. Dollarstoren haasteiden jatkuessa. DCF-mallin osoittama arvo (8,2e) viestii nousuvarasta, mutta tämäkin on hyvin herkkä yhtiön saavuttamalle pitkän ajan kannattavuustasolle.