Tulikivi Q3'24 -ennakko: Syklistä elpymistä odotellessa

Tulikiven negatiivinen tulosvaroitus ei ollut erityisen suuri yllätys tulisijamarkkinan heikko kysyntäympäristö ja liiketoiminnan alkuvuoden pehmeä kehitys huomioiden. Ennustemuutoksemme painottuivat pääosin kuluvan vuoden lukuihin eikä tulosvaroituksella ole tässä vaiheessa merkittävää vaikutusta näkemykseemme yhtiön normalisoidusta tuloskunnosta. Ennustemuutosten myötä osakkeen arvostukseen on kuitenkin haettava tukipisteitä vuoden 2026 epävarmoista ennusteistamme, mikä pitää osakkeen riskituotto-suhteen silmissämme heikkona. Toistamme 0,40 euron tavoitehintamme ja vähennä-suosituksen.

Tekijät tulosvaroituksen taustalla linkittyvät heikkoon kysyntäympäristöön

Tulikivi antoi 16.10 negatiivisen tulosvaroituksen, jonka myötä yhtiö odottaa kuluvan vuoden liikevaihdon asettuvan 33-37 MEUR:oon (aik. 37-44 MEUR) ja liiketuloksen olevan 2-3 MEUR (aik. 3-5 MEUR). Tulikiven liiketoiminnalla on kiinteiden kulujen korkean suhteellisen osuuden myötä merkittävä operatiivinen vipu, minkä seurauksena tulostaso on herkkä liikevaihdon muutoksille. Liiketuloksen osalta ohjeistushaarukan keskikohta laskikin tulosvaroituksen yhteydessä 38 %. Tulosvaroituksen taustalla on yhtiön mukaan ennakoitua heikompi kysynnän elpyminen päämarkkina-alueilla, erityisesti Saksassa sekä tulisijojen että verhouskivien osalta. Tulisijojen heikko menekki Saksassa on nähdäksemme jokseenkin yllättävää, sillä odotimme paikallisen Bim Schv-säädöksen nostattavan tulisijojen korvauskysyntää 2024 ja 2025 aikana. Arviomme mukaan Tulikiven tulosvaroitus linkittyy kuitenkin täysin heikkoon kysyntäympäristöön, sillä kilpailukentässä ei käsityksemme mukaan ole tapahtunut merkittäviä muutoksia ja Tulikivi on toistaiseksi suoriutunut heikkenevässä kysyntäympäristössä listattuja kilpailijoitaan paremmin.

Ennustemuutoksemme painottuivat kuluvaan vuoteen

Laskimme raportin yhteydessä kuluvan vuoden liikevaihtoennustettamme 6 % 35,7 MEUR:oon ja liiketulosennustettamme 25 % 2,7 MEUR:oon. Tulikivi ei maininnut tulosvaroituksen yhteydessä saunakategoriaa lainkaan, mikä voi indikoida myönteistä kehitystä kyseisessä tuoteryhmässä. Saunatuoteryhmä on kuitenkin Tulikivelle rajallisen kokoinen (Inderesin arvio ~10-13 % liikevaihdosta), joten ennusteiden kannalta tulisijamyynti määrittää konsernin kehityksen. Ennustemuutoksemme painottuivat kuluvaan vuoteen ja 2025-2026 tulosennusteemme laskivat 5-6 %. Ennusteissamme Tulikivi saavuttaa liiketoimintaympäristön normalisoituessa 3,4-3,5 MEUR:n liiketulostason, joka on toteutuessaan selvä parannus 2010-luvun näyttöihin nähden. Tulikiven kohdalla historiallisesti ailahteleva kannattavuus vaikeuttaa kuitenkin pidemmän aikavälin normalisoidun kannattavuuden arvioimista. Kannattavuuden kannalta Euroopan kasvustrategia on keskeisessä roolissa, sillä kotimarkkinan rajallisen koon takia markkinaosuuden merkittävä kasvattaminen Suomessa on haastavaa.

Lähivuosien kertoimet ovat koholla, mutta myös ydinliiketoiminnan ulkopuolella on arvoa

Tulikiven tulospohjainen arvostus on lähivuosien ennusteillamme lievästi koholla (2025 EV/EBIT: 10x), mikä jättää perusliiketoiminnan tuotto-odotuksen osinkotuoton varaan. DCF-mallimme ja Nordic Talcin NPV-laskelman huomioiva osien summa -laskelmamme antaa osakekohtaiseksi arvoksi 0,50 euroa, mutta toistaiseksi ajurit sen realisoitumiselle vaikuttavat kaukaisilta kireän rahoitusympäristön vuoksi, mikä rajaa nähdäksemme talkkihankkeen mahdollisten rahoittajien investointihalukkuutta.