UPM Q1'25: Tase jauhaa aikanaan tuottoa kärsivällisille

Toistamme UPM:n lisää-suosituksemme ja tavoitehintamme 26,00 euroa. UPM:n Q1-raportti oli suunnilleen odotusten mukainen ja lyhyen tähtäimen näkymä pysyy suunnilleen odotetun vaisuna, vaikka yhtiö tekeekin aktiivisesti tuloskuntoa tukevia toimenpiteitä. Osake ei ole lyhyellä tähtäimellä halpa, mutta näkemyksemme mukaan 6 %:n osinkotuotto ja pidemmällä sihdillä edullinen tase kannustavat kärvistelemään osakkeen kyydissä.

Q1 sujui kohtuullisesti olosuhteet huomioiden

UPM:n liikevaihto oli Q1:llä vertailukauden tasolla reilussa 2,6 miljardissa eurossa, mikä osui meidän ja konsensuksen ennusteiden väliin. UPM:n oikaistu liikevoitto putosi Q1:llä tyydyttävästä vertailukaudesta 14 % 289 MEUR:oon. Operatiivinen tuloskunto oli odotustemme mukainen ja hieman viime viikkoina vajonnutta konsensusta vahvempi. Divisioonista Fibres paransi vertailukaudesta, mutta jäi ennusteestamme hieman. Energyn tulos heikkeni odotetusti sähkön hinnan takia.  Raflatacin tuloksen lasku oli ennusteidemme mukaisessa mittakaavassa, kun taas Specialty Papersin tuloslasku jäi kulujen laskun takia hieman ennustettamme hitaammaksi. Sen sijaan Communication Papersin tulos putosi arviotamme jyrkemmin etenkin heikkojen volyymien takia. Alariveillä UPM kirjasi 89 MEUR kertakuluja etenkin Ettringenin paperitehtaan sulkemiseen liittyen, kun taas rahoituskuluissa, veroissa ja vähemmistöjen tulososuuksissa ei ollut suurempia yllätyksiä. Näin ollen UPM:n oikaistu EPS laski Q1:llä operatiivista tulosta heijastellen 0,42 euroon osakkeelta, mikä ylitti ennusteemme niukasti. Kassavirta oli kohtuullinen, kun Q1:lle tyypillinen kausiluonteinen käyttöpääoman sitoutuminen jäi rajalliseksi.

Emme tehneet enää merkittäviä ennustemuutoksia

UPM odottaa H1:n oikaistun liikevoittonsa olevan edelleen 400-625 MEUR (H1’24 515 MEUR). Yhtiö kuitenkin kommentoi ylälaidan vaikuttavan kauppapolitiikkaan ja sitä kautta talouteen liittyvät epävarmuudet, kausiluonteisesti putoava Energyn tulos sekä Q2:n merkittävät vuosihuollot huomioiden haastavalta saavuttaa. Laskimme Q2:n ennusteitamme hieman etenkin huoltojen tulosrasituksiin liittyen. Loppuvuoden ja lähivuosien osalta emme tehneet tässä vaiheessa muutoksia ennakossa selvästi leikkaamiimme ennusteisiin konsernitasolla. Odotamme UPM:n oikaistun liikevoiton laskevan tänä vuonna heikossa markkinatilanteessa 11 % 1092 MEUR:oon ja kääntyvän ensi vuodesta alkaen asteittaiseen kasvuun, kun Euroopan talouden mukana toipuva kysyntä ja hinnoittelutilanne, yhtiön säästö- ja tehostustoimet sekä investointien vahvistuva tuloskontribuutio tukevat tulosta. Hyvälle tulostasolle UPM:llä lienee silti asiaa vasta vuonna 2027. Pääriskit ennusteillemme ovat globaali talous, Suomen kireä puumarkkina ja kilpailu.

Tuotto-odotus on mielestämme niukasti positiivinen 

UPM:n lähivuosien tuloskertoimet eivät ole huomattavan edulliset, sillä ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2025 ja 2026 ovat noin 15x ja 13x sekä vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 10x ja 8x. Osinkotuottojen odotamme olevan lähivuosina hyvällä yli 6 %:n tasolla, sillä arviomme mukaan UPM:n rahavirta riittää laskevien investointien takia vakaan osinkotason ylläpitämiseen vaisusta tulosnäkymästä huolimatta. Myös tasepohjaisesti UPM on edullisimmillaan miesmuistiin, sillä yhtiön P/B-luku on vain 1,1x. Tase sisältää arviomme mukaan useita laadukkaita sekä pitkässä juoksussa selvästi tuottovaatimusta korkeampaa tuottoa tarjoavia yksittäisiä omaisuuseriä, ja pidämme myös tasetta kokonaisuutena kuranttina. Edullinen tase ja hyvä osinkotuotto kannustavat mielestämme odottelemaan parempia aikoja osakkeen kyydissä. Nykyisellä synkällä markkinanäkymällä ja arvostustasolla rima alkaa myös olla matalalla eikä positiivisiin yllätyksiinkään vaadita ihmeitä. Pitkän pelin arviointiin sopivan DCF-mallin indikoima arvo osakkeelle on tavoitehintamme tasolla, mikä puoltaa kärvistelemään lyhyen ajan ongelmien yli.