UPM Q3’24 -ennakko: Kisakunto ei tässä kysyntätilanteessa pääse esiin

Laskemme eilen negatiivisen tulosvaroituksen antaneen UPM:n tavoitehintamme 30,00 euroon (aik. 34,00 €), mutta toistamme osakkeen lisää-suosituksemme. Leikkasimme UPM:n ennusteitamme kaksinumeroisilla prosenteilla lähiajoille etenkin sellumarkkinaan ja useiden liiketoimintojen volyymeihin liittyen. Osake ei ole lyhyellä sihdillä halpa, mutta näkemyksemme mukaan 5-6 %:n osinkotuotto ja paremman syklin merkittävä parannusvara nostavat UPM:n tuotto-odotuksen niukasti riittäväksi ja oikeuttavat yhtiölle vielä sektorisuosikin aseman.

UPM antoi eilen negatiivisen tulosvaroituksen ja ennakkotiedot Q3:n numeroista

UPM laski eilen kuluvan vuoden ohjeistustaan. Yhtiö odottaa nyt oikaistun liikevoittonsa olevan samaa tasoa kuin viime vuonna tai nousevan viime vuodesta (aik. nousee viime vuodesta). Q4:sta UPM ohjeisti täsmälleen samoilla sanamuodoilla Q4’23:een verrattuna. Yhtiö perusteli muutoksia sellun hinnan laskulla ja useissa liiketoiminnoissa heikoiksi jääneillä volyymeillä. Lisäksi yhtiö kertoi Q3:n alustavan liikevaihtonsa olleen 2521 MEUR ja oikaistun liikevoittonsa 291 MEUR. Liikevaihto alitti Q2-raportin jälkeisen konsensuksen noin 10 %:lla oikaistu liikevoitto noin 27 %:lla. Poikkeama ennusteisiimme oli pienimpi mutta silti raju. Tulosalitus suhteessa omiin ennusteisiimme syntyi Fibresistä (luultavasti hinnat, volyymit ja puukulut Suomessa), Raflatacista (luultavasti volyymit) ja molemmista paperiliiketoiminnoista (luultavasti volyymit). Plywood ja Energy ylittivät ennusteemme lievästi Q3:lla. UPM:n tulosvaroitus ja Q3:n ennakkotiedot olivat siten pettymys, vaikka Euroopan talouteen ja sellumarkkinaan liittyneen uutisvirran valossa olikin selvää, että kesällä laaditut ennusteet nojasivat liian positiiviseen skenaarioon.

Ennusteet joutuivat remonttiin, sillä tuloskone vaatii volyymiä toimiakseen

Leikkasimme UPM:n ennusteitamme konsernitasolla 10-15 % oikaistun liikevoiton tasolla kuluvalle vuodelle ja lähivuosille. Muutokset liittyivät etenkin Fibresiin, jossa alensimme odotuksiamme sellun keskihinnasta ja Suomen tehtaiden tuotantovolyymistä (puumarkkinan kuristama kilpailukyky). Pudotimme Specialty Papersin ja Raflatacin volyymiennusteitamme selvästi, sillä Euroopan talouden kasvunäkymä on yhä hyvin nihkeä ja kuluttaja varovainen. Communications Papersin ennusteemme nousivat sellukulujen laskun sekä paperien toistaiseksi yllättävän hyvin pitäneen hinnoittelun takia. Plywoodissa ja Energyssä muutokset olivat absoluuttisesti pieniä. Lisäksi siirsimme ja loivensimme CMD:n kommenttien perusteella Saksan biojalostamon ylösajokäyrää, mikä painoi Muun toiminnan odotuksia. Odotamme leikkausten jälkeenkin UPM:n Q2:lla alkaneen tuloskäänteen jatkuvan katkoitta, mutta nykyisillä Euroopan talouden ja sellumarkkinan näkymillä kulmakerroin on loppuvuoden ja ensi vuoden alun osalta aiempaa selvästi maltillisempi. Syklin piristyessä UPM:ssä on arviomme mukaan kova tulosvipu, sillä katteet ovat ainakin vielä useammassa liiketoiminnassa kunnossa ja yhtiö on mielestämme valtaosin etenkin suhteellisesti hyvin kilpailukykyinen. Hyvälle tulostasolle UPM:llä lienee silti asiaa vasta aikaisintaan vuosina 2026-2027.

Pysymme käänteen kiihtymistä odottaessa positiivisena, vaikka pikavoittoja on tuskin tarjolla

UPM:n lähivuosien tuloskertoimet eivät ole huomattavan edulliset, sillä ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2024 ja 2025 ovat noin 18x ja 13x sekä vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 10x ja 8x. Osinkotuottojen arvioimme olevan lähivuosina hyvällä 5-6 %:n tasolla. Osinko ja keskipitkän sihdin merkittävä tuloskasvupotentiaali muodostavat mielestämme yhä niukasti riittävän tuotto-odotuksen, vaikka arvostuksen ja tuloskasvuvauhdin heikentyneiden odotusten takia osake tuskin pikavoittoja tarjoaakaan. Pitkän pään arviointiin sopivan DCF-mallin indikoima arvo osakkeelle on tavoitehintamme yläpuolella, mikä puoltaa myös yhtiölle sektorisuosikin asemaa.