UPM Q3'24: Pikavoittoja on tuskin tarjolla, mutta maltti on valttia

Toistamme UPM:n lisää-suosituksemme ja 30,00 euron tavoitehintamme. UPM:n Q3-raportissa ei ollut enää yllätysmomenttia lokakuun negatiivisen tulosvaroituksen jälkeen emmekä tehneet ennusteisiimme muutoksia raportin yksityiskohtien pohjalta. Osake ei ole lyhyellä sihdillä halpa, mutta näkemyksemme mukaan 5-6 %:n osinkotuotto ja paremman syklin merkittävä parannusvara nostavat UPM:n tuotto-odotuksen niukasti riittäväksi.

Q3:n yksityiskohdissa ei ollut oleellisia yllätyksiä

UPM tiedotti jo lokakuun negatiivisessa tulosvaroituksessaan, että yhtiön liikevaihto laski Q3:lla 2 % 2521 MEUR:oon ja oikaistu liikevoitto kohosi 32 % 291 MEUR:oon. Myös divisioonien operatiiviset numerot olivat tiedossa. Näin ollen raportin pääriveihin ei liittynyt enää oleellista yllätysmomenttia. Tulosvaroituksen pääsyy eli heikot volyymit olivat jopa hieman laskeneita odotuksiamme huonommat etenkin Fibresissä ja Specialty Papersissa. Tuloslaskelman alemmilla riveillä UPM kirjasi Q3:lle pienet kertatuotot useisiin eriin liittyen. Rahoituskulut olivat hieman ennusteitamme korkeammat ja verot selvästi alemmat. Näin ollen UPM:n Q3:n oikaistu 0,42 MEUR:n EPS ylitti lopulta ennusteemme. Rahavirrallisesti raportti oli heikohko, kun käyttöpääomaa sitoutui pääosin vaisusta volyymikehityksestä ja loppuvuoden kausiluonteesta huolimatta selvästi.

Emme tehneet Q3-raportin yhteydessä oleellisia ennustemuutoksia

UPM luonnollisesti toisti raportissa lokakuun tulosvaroituksessa antamansa ohjeistukset kuluvasta vuodesta ja Q4:sta. Yhtiö odottaa yhä oikaistun liikevoittonsa olevan samaa tasoa kuin viime vuonna tai nousevan viime vuodesta. Q4:sta UPM ohjeisti täsmälleen samoilla sanamuodoilla Q4’23:een verrattuna. Markkinatilanteen osalta raportti ei mielestämme tarjonnut oleellisia yllätyksiä. Kysynnän osalta heikoin jakso saattoi osua kesään, mutta Euroopan talouden nihkeän vedon ja sellumarkkinaa kuristavan Kiinan heikon kysynnän takia tilannekuva on edelleen haastava. Lisäksi korkea puun hinta haastaa UPM:n Suomen tehtaiden kannattavuutta etenkin Fibresissä. Q4:sta taas tukee viime vuoden ja odotustemme mukaisesti energiamaksujen palautukset Saksassa. Emme tehneet oleellisia ennustemuutoksia tulosvaroituksen jälkeisen ennusteremontin jatkoksi enää Q3-raportin yhteydessä. Odotamme edelleen UPM:n Q2:lla alkaneen tuloskäänteen jatkuvan katkoitta, mutta nykyisillä Euroopan talouden ja sellumarkkinan näkymillä kulmakerroin on loppuvuoden ja ensi vuoden alun osalta aiempaa selvästi maltillisempi. Syklin piristyessä UPM:ssä voi näkemyksemme mukaan olla kova tulosvipu, sillä katteet ovat ainakin vielä useammassa liiketoiminnassa kunnossa ja yhtiö on mielestämme valtaosin etenkin suhteellisesti hyvin kilpailukykyinen. Hyvälle tulostasolle UPM:llä lienee silti asiaa vasta aikaisintaan vuosina 2026-2027. Pääriskit ennusteillemme ovat globaali talous, Suomen kireä puumarkkina ja mahdollisesti myös kiristyvä kilpailu.

Pysymme käänteen kiihtymistä odottaessa positiivisena, vaikka pikavoittoja on tuskin tarjolla

UPM:n lähivuosien tuloskertoimet eivät ole huomattavan edulliset, sillä ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2024 ja 2025 ovat noin 18x ja 13x sekä vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 11x ja 8x. Osinkotuottojen odotamme olevan lähivuosina hyvällä 5-6 %:n tasolla. Osinko ja keskipitkän sihdin merkittävä tuloskasvupotentiaali muodostavat mielestämme yhä niukasti riittävän tuotto-odotuksen, vaikka arvostuksen ja tuloskasvuvauhdin heikentyneiden odotusten takia osake tuskin pikavoittoja tarjoaakaan. Pitkän pään arviointiin sopivan DCF-mallin indikoima arvo osakkeelle on tavoitehintamme yläpuolella, mikä puoltaa myös malttia osakkeen suhteen.