Multitude: Risk/reward har försvagats efter stigande värdering

Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på engelska 2025-06-18 17:40 GMT. Observera att den automatiska översättningen av innehållet för närvarande endast täcker den text som visas här och kan innehålla fel. Du kan ge feedback gällande kvaliteten på översättningarna och eventuella fel här.

Multitudes aktie har fortsatt sin positiva trend efter det starka Q1-resultatet. Den vinstbaserade värderingen är inte dyr, men med den ökade balansräkningsbaserade värderingen har förväntningarna på framtida hållbara avkastning på eget kapital ökat tydligt. Vi anser att värderingen har nått en neutral nivå (P/B 1,0x) och därmed har risk/reward-förhållandet försvagats något, och vi tror att de bästa köptillfällena har passerat. Vi upprepar vår riktkurs på 7,0 EUR men sänker vår rekommendation till Minska (var Öka).

Stark historik av resultatförbättringar de senaste åren

Multitude har hållit sig på ett starkt vinsttillväxtspår efter den kraftiga vinstminskningen under COVID-19-pandemin 2020–2021. Bolaget satte ambitiösa treåriga finansiella mål i slutet av 2021 och lyckades uppfylla dem årligen under 2022–2024. Givet prognosen för 2025 (resultat efter skatt väntas nå 24-26 MEUR) kommer resultatet efter skatt att nå en rekordhög nivå i år (med tanke på att den eviga räntan är nära en rekordhög nivå).

De senaste årens resultatförbättringar har kommit både från minskad kostnad/intäkt-% och nedskrivningskostnad-%, varav den senare har varit en särskilt betydande faktor under de senaste kvartalen. Detta har resulterat från förbättrade kreditprocesser och förbättrad tillgångskvalitet (högre andel säkerställda lån). Generellt sett ser vi inte tillväxt av omsättningen som ett problem för bolaget, men lönsam tillväxt med måttlig riskhantering är helt klart svårare. Sammantaget är det något som bolaget har lyckats bra med under de senaste kvartalen.

Mindre affärsenheter utvecklas till vinstdrivare

I samband med Q1'25-resultaten gav Multitude mål på affärsområdesnivå för 2025. Bolaget förväntar sig minst 5 % EBT-tillväxt från konsumentbanktjänster, tvåsiffrig tillväxt och lönsamhet under H2 för SME-banktjänster och en EBT-nivå på 4-5 MEUR för grossistbanktjänst. Vi finner konsumentbanktjänster-målet vara mycket genomförbart, men SME-banktjänster och grossistbanktjänst-målen är klart mer utmanande.

Under Q1'25 gjorde konsumentbanktjänster en EBIT på 8,6 MEUR (Q1'24: 6,1 MEUR) och genererade därmed praktiskt taget hela koncernens vinst. SME-banktjänsters lönsamhetsutveckling har varit svag de senaste åren, men trenden är positiv (-0,6 MEUR mot Q1'24: -3,1 MEUR). Grossistbanktjänst har lyckats vända till lönsamhet (0,3 MEUR mot Q1'24: 0,0 MEUR) trots sin tidiga fas. Bolaget har också varit mycket positiva gällande utsikterna för verksamheten. Vi skulle se det som mycket positivt för investerings-caset om lönsamhetsmålen för de mindre enheterna uppnåddes, eftersom koncernen skulle få nya vinstdrivare och diversifiera vinstgenereringen i allmänhet.

Värderingen har nått en neutral nivå

Enligt vår uppfattning ligger Multitudes acceptabla värdering för närvarande i intervallet 0,85-1,15x, härlett från antaganden om hållbar avkastning på eget kapital och kapitalkostnad. Om man behandlar de eviga obligationerna i balansräkningen som skulder är Multitudes nuvarande P/B cirka 1,0x, vilket ligger i mitten av intervallet, vilket enligt vår åsikt tyder på en ganska neutral värdering. Den balansräkningsbaserade värderingen är också något högre jämfört med jämförelsebolagen (även om Multitudes ROE-% också är det). Med vinstmultiplar är värderingen inte dyr (2025e P/E 8x), men med tanke på att klart lägre risk större banker också handlas under P/E 10x, är multipeln inte så attraktiv. Även Lea Bank-innehavet (24,5 %) måste tas i beaktning i värderingen, men givet den senaste tidens mindre kursnedgång i Lea Bank finns det inget meningsfullt dolt värde i balansräkningen gällande investeringen. Sammantaget tror vi att det starka affärsmomentumet för Multitude kommer att fortsätta, men givet aktiens YTD-avkastning på strax under 60 % (inklusive utdelningen) tror vi att detta redan till stor del är inprisat.