Valmetista tulee Nelesin vähemmistöomistaja

Valmet tiedotti eilen, että yhtiö on sopinut ostavansa 22 374 869 osaketta tulevasta Nelesistä Solidiumilta Tämä vastaa 14,88 % Nelesin kaikista osakkeista ja äänistä. Osakekaupan odotetaan tapahtuvan 1.7.2020. Neles on tarkoitus luoda Metson osittaisjakautumisessa. Tällä hetkellä osittaisjakautumisen odotetaan tapahtuvan 30.6.2020 (edellyttää lopullista viranomaishyväksyntää).

Osittaisjakautumisen jälkeen Neles tulee olemaan itsenäinen, globaalisti johtava venttiili-, venttiiliautomaatio- ja palveluyhtiö, jonka liikevaihto vuonna 2019 oli 660 MEUR ja oikaistu EBITA-marginaali 14,6 %. Nelesin pääkonttori sijaitsee Vantaalla, yhtiöllä on toimintaa yli 40 maassa ympäri maailman, ja sen palveluksessa on noin 2 900 henkilöä. Noin 70 % Nelesin liikevaihdosta tulee luonteeltaan toistuvasta liiketoiminnasta. Nelesin liiketoiminta kattaa useita prosessiteollisuuden aloja ja maantieteellisiä alueita, ja 26 % yhtiön liikevaihdosta tulee sellu- ja paperiteollisuudesta. Vuodesta 2011 lähtien Nelesin tilaukset ovat kasvaneet noin 5 % vuosittain ja kannattavuus on parantunut.

Sovittu ostohinta on 8,00 euroa Nelesin osakkeelta, joka vastaa 179 MEUR:n kauppahintaa allekirjoitushetkellä. Koko kauppahinta maksetaan käteisellä. Hintaa tarkistetaan riippuen Nelesin osakkeen hinnan kehityksestä tietyn rajoitetun ajanjakson aikana Metson osittaisjakautumisen loppuunsaattamisen jälkeen. Valmet maksaa tai vastaanottaa mahdollisen tarkistussumman käteisenä. Sovittu tarkistussumma on tavanomainen ja rajoitettu eikä sillä tule olemaan merkittävää vaikutusta kaupan arvoon.

Sopimukseen sisältyy vuoden mittainen luovutusrajoitus, jonka aikana Valmet voi luopua Neles-osakkeista ainoastaan Solidiumin suostumuksella. Solidiumilla on etuosto-oikeus 3 vuoden ajan kaupantekopäivästä lukien. Sopimuksessa on myös ehto, jonka mukaan Solidiumilla voi olla oikeus lisäkauppahintaan 3 vuoden ajan tietyissä tilanteissa, jos Valmet ostaa tai myy Nelesin osakkeita korkeammalla hinnalla. Valmet ottaa osakkeiden hankintaa varten uuden lainan.

Nelesin venttiilit linkittyvät tiiviisti Valmetin sellu- ja paperilaitteiden toimituksiin, joten arviomme mukaan Valmetilla on mielestämme tietty strateginen intressi Nelesin sellu- ja paperisegmentin toimituksiin. Arviomme mukaan Valmet haluaa varmistaa merkittävällä vähemmistösijoituksella venttiileihin liittyvän yhteistyön jatkumisen myös Nelesin irrotessa Metsosta ja näkemyksemme mukaan Valmetin selvästi merkittävimmän venttiilikumppanin päätyminen yhtiölle epäystävällisiin käsiin esimerkiksi ostotarjouksen tai jonkun kilpailijan sijoituksen kautta olisi ollut ainakin jonkinasteinen riski Valmetin kokonaiskilpailukyvylle. Synergioita emme usko Valmetin Nelesistä vähemmistösijoituksella saavan, joten kaupan strateginen logiikka nojaa mielestämme riskien eliminointiin ja kilpailukykyisen kokonaistarjoaman turvaamiseen.

Valmet ei peitellyt kiinnostustaan kasvattaa omistustaan Nelesissä sopivaan hintaan myöhemmin, mutta alustavan arviomme mukaan yhtiöllä ei välttämättä ole suurempaan vähemmistöosuuteen välitöntä tarvetta. Enemmistön tai koko Nelesin hankkimisen kautta Valmet voisi saada synergioita, mutta suurempien osuuksien hankkiminen vaatisi todennäköisesti Valmetilta oman osakkeen käyttöä maksuvälineenä ja myös hinta voi nousta esteeksi. Lisäksi Valmetin intressit Nelesin sellu- ja paperisegmentin ulkopuolisessa liiketoiminnassa ovat mielestämme vielä epäselvät. Näin ollen emme odota yhtiön haalivan ainakaan nopeasti ja paljon lisää omistusta Nelesissä, mutta pidemmällä tähtäimellä muutokset omistussuhteissa voivat olla toki mahdollisia.

Kaupan arvostus vastaa Nelesin viime vuoden tuloksesta laskettuna P/E-lukua 18x ja EV/EBIT-kerrointa 14x. Nelesin kuluvan vuoden konsensusennusteilla vastaavat kertoimet ovat 21x ja 16x. Molempien vuosien kertoimet ovat Valmetin omaa arvostusta ylempänä ja Nelesin verrokkiryhmä arvostetaan kuluvan vuoden konsensusennusteilla EV/EBIT-kertoimella 14x. Näin ollen emme pidä kauppahintaa Valmetin perspektiivistä edullisena, vaikka Neles on toki viime vuosina laatunsa todistanut ja siten yhtiölle on mielestämme muutenkin perusteltavissa korkeahkot arvostuskertoimet (ml. esim. toistuvan liiketoiminnan suuri osuus). Näin ollen venttiiliyhteistyön turvaaminen ei tule yhtiölle lyhyellä tähtäimellä edulliseksi, mutta vahvan taseen omaava Valmet (Q1’20 lopussa nettovelkaantumisaste -22 %) pystyy arviomme mukaan rahoittamaan tämän kaupan edullisella velalla ja siten kaupan EPS-vaikutus Valmetille on arviomme mukaan joitakin senttejä positiivinen jo lähivuosina. Valmet on arviomme mukaan myös pitkän tähtäimen sijoittaja Nelesissä ja kauppahinta painuu matalaksi, jos Neles yltäisi 2020-luvun puoliväliin asetettuihin tavoitteisiinsa (ml. noin miljardin liikevaihto ja yli 15 %:n oikaistu EBITA-%). Valmetin Neles-sijoituksen kokonaiskuva huomioiden suhtaudumme kauppaan toistaiseksi neutraalisti.