eQ laaja raportti: Kiinteistösykli kiusaa sektorin tähteä

eQ on laadukkaan tuotetarjontansa ansiosta asemoitunut erinomaisesti pitkällä aikavälillä kasvavaan vaihtoehtosijoitusten markkinaan. Odotamme eQ:n palaavan takaisin tuloskasvuun 2025, vaikka kiinteistösektorin haasteet tarjoavatkin lyhyellä aikavälillä vastatuulta. Arvostuskuva on laskeneista kertoimista huolimatta kireä, joten tuotto-odotus jää ennusteillamme riittämättömäksi, etenkin kun tuloskasvuun paluun aikatauluun sekä kulmakertoimeen liittyy vielä epävarmuutta. Toistamme 14,0 euron tavoitehintamme ja vähennä-suosituksen. Tänään julkaistu laaja raportti on luettavissa täältä.

Vaihtoehtoisiin rahastotuotteisiin keskittyvä kotimainen finanssipalvelutalo

eQ on suomalainen varainhoitoon ja investointipankkitoimintaan keskittyvä konserni. Konsernin hallinnoitavat varat olivat 2023 lopussa 12,9 miljardia euroa. Konsernilla on kolme liiketoimintaa: Varainhoito, investointipankki (Advium) ja omasta taseesta tehtävä sijoitustoiminta. Varainhoito on yhtiön liiketoiminnoista ylivoimaisesti tärkein ja sen osuus konsernin tuloksesta on yli 90 %. eQ on täyden palvelun instituutiovarainhoitaja ja sen tuotetarjonnan keihäänkärkenä ovat kiinteistö- ja private equity (PE) -rahastot.

Historiallinen kehitys ollut poikkeuksellisen vahvaa oikeiden strategisten valintojen ansiosta

Nykymuotoinen eQ syntyi vuonna 2011, kun Amanda Capital, eQ Varainhoito ja Advium yhdistyivät. Yhtiö on tehnyt strategisesti jatkuvasti oikeita valintoja ja kyennyt hyödyntämään toimialan trendit erittäin hyvin (erityisesti vaihtoehtoiset omaisuusluokat). Oikeiden strategisten valintojen sekä näiden erinomaisen toteuttamisen ansiosta yhtiön tulos on kasvanut keskimäärin lähes 17 % vuodessa 2011–2023 välillä ja osakkeen kokonaistuotto osingot uudelleensijoitettuna on samalla ajanjaksolla huimat +1600 % (IRR ~27 % p.a).

Pitkän aikavälin näkymä on vahva, mutta lyhyellä aikavälillä haasteet rajoittavat kasvua

eQ on vahvasti asemoitunut kasvavaan vaihtoehtosijoitusten markkinaan laadukkaiden tuotteidensa ansiosta. Kiinteistörahastojen osalta näkymä on lyhyellä aikavälillä haasteellinen ja niiden pääomien merkittävä lasku H2’23:lla hautaa muun konsernin tuloskasvun alleen 2024 aikana. Odotamme kuitenkin kiinteistörahastojen uusmyynnin piristyvän loppuvuoden aikana korkokehitykseen liittyvän epävarmuuden väistyessä. eQ:n tuloksen pitäisikin kääntyä 2025 kunnolla kasvuun PE-rahastojen tuottopalkkioiden ja PE-rahastojen kasvun myötä, kun kiinteistörahastojen palkkiot eivät enää laske. Pidemmällä aikavälillä keskeinen kysymys ennusteissamme liittyy PE-rahastojen tuottopalkkioihin ja kiinteistörahastojen normaaliin myyntivolyymiin, joilla molemmilla on merkittävä vaikutus tuloskasvun kulmakertoimeen. Yhtiön kulutehokkuus säilyy erinomaisena, joten liikevaihdon kasvun valuu tehokkaasti alariville. Osinkovirta pysyy tutun vuolaana ja koko tulos jaetaan osinkoina ulos.

Neutraali arvostuskuva ei innosta riskinottoon

eQ:n kerroinpohjainen arvostus on painunut alle historiallisten tasojen, mitä pidämme perusteltuna uusmyynnin näkymän heikennyttyä ja pörssin yleisen arvostustason laskettua selvästi. Vaikka kertoimet ovat edelleen vaativat, olisivat ne perustellut, jos näkyvyys tuloskasvuun paluuseen sekä sen kulmakertoimeen olisi nykyistä parempi. Lyhyellä aikavälillä osakkeen tuotto-odotus rajoittuukin mielestämme osinkotuottoon ja samalla sijoittaja kantaa riskiä korkeisiin kertoimiin liittyen, mikäli tuloskasvu ei realisoidu odottamassamme tahdissa. Pidemmällä aikavälillä osakkeen tuotto-odotus alkaa tuloskasvun ja osingon yhdistelmänä näyttää jo kohtuullisen houkuttelevalta, mutta tähän nojaaminen vaatisi ennusteriskien laskua.