Titanium: Kohonnut arvostustaso puoltaa varovaisuutta

Laskemme Titaniumin suosituksen vähennä-tasolle (aik. lisää) ja toistamme 17,0 euron tavoitehintamme. Titaniumin 2023 sujui olosuhteisiin nähden erittäin hyvin ja yhtiö on tähän mennessä selvinnyt kiinteistömarkkinan myllerryksestä käytännössä kuivin jaloin. Ennusteemme ovat pysyneet lähes ennallaan ja odotamme Titaniumilta tervettä tuloskasvua lähivuosilta. Ennusteisiin liittyvät riskit ovat kuitenkin kohonneet kiinteistösektorin jatkuvien haasteiden johdosta, sillä yhtiön liikevaihdosta noin 90 % tulee kiinteistörahastoista. Osake on mielestämme nykykurssilla oikein hinnoiteltu ja ennusteillamme tuotto-odotus rajoittuu korkeaan osinkotuottoon. Olemme käsitelleet Titaniumia ja ennusteitamme tarkemmin tuoreessa laajassa raportissamme, joka on luettavissa täältä.

Vuosi sujui markkinan vastatuulesta huolimatta hyvin

Titaniumin vuosi 2023 sujui kiinteistömarkkinan poikkeuksellisen vaikea markkinatilanne huomioiden erittäin hyvin. Yhtiön kiinteistörahastot ylsivät vuoden aikana nettomerkinnöissä pienelle plussalle (~20 MEUR), mikä on erinomainen suoritus markkinassa, jossa lähes kaikki kiinteistörahastot ovat kärsineet merkittävistä lunastuksista. Arviomme mukaan hyvän kehityksen taustalla ovat rahastojen hyvänä säilyneet tuotot. Myös Titaniumin muut rahastot keräsivät vuoden aikana nettomerkintöjä noin 20 MEUR:lla, mutta näiden merkitys kokonaisuuden kannalta on pieni Hoivan ja Baltian tuodessa tällä hetkellä noin 90 % yhtiön liikevaihdosta.

Tuloskasvuodotukset ovat jatkossakin kiinteistörahastojen harteilla

Olemme tehneet ennusteisiimme vain marginaalisia muutoksia rahastojen loppuvuoden myynnin perusteella ja lähivuosien ennusteemme ovat laskeneet muutamalla prosentilla. Ennustamme yhtiön liikearvopoistoista oikaistun EPS-kasvun olevan 2024–2026 keskimäärin noin 8 % vuodessa. Kasvun keskeisenä ajurina toimivat kasvavat palkkiot Baltia- sekä Hoivarahastoista. Näkemyksemme mukaan Titaniumilla pitäisi olla kasvatetun myyntiorganisaationsa myötä edellytykset selvästi ennusteitamme korkeampaan vuotuiseen myyntivolyymiin, mutta tämä vaatisi, että yhtiö onnistuu myymään perinteisiä rahastoja selvästi aiemmin totuttua suuremmalla volyymillä ja/tai onnistumisia omaisuudenhoitopalveluihin laajentumisessa (ns. share of walletin kasvattaminen). Lisäksi kiinteistömarkkinan elpyminen tukisi luonnollisesti uusmyyntiä. Yhtiön historialliset näytöt kiinteistörahastoista ovat erittäin hyvät, mutta muiden tuotteiden tai palveluiden kasvusta näytöt ovat vaisut ja pidämmekin perusteltuna nojata ennusteissamme etenkin kiinteistörahastoihin ja ottaa turvamarginaalia muihin ennusteisiin. Keskeiset riskit tuloskasvun osalta liittyvät yhtiön kykyyn myydä kiinteistörahastoja aiempaa haastavammassa markkinassa sekä keskeisten rahastojen hyvien tuottotasojen ylläpitämiseen (tuottopalkkiot alisteisia rahastojen tuotoille). Voitonjako pysyy ennusteissamme hyvin vuolaana ja ennustamme Titaniumin jakavan valtaosan tuloksestaan ulos omistajille.

Osake on oikein hinnoiteltu

Titaniumin arvoa haarukoitaessa käytämme kassavirtalaskelmaa sekä verrokkiryhmää ja menetelmien keskiarvo on linjassa tavoitehintamme kanssa. Myös absoluuttisesti arvostus alkaa näyttää kireähköltä 2023 tuloksesta lasketun P/E-kertoimen ollessa noin 16x. Mielestämme Titaniumin hyväksyttävä arvostustaso on selvästi tätä alhaisempi ja nykykurssiin onkin leivottu sisään oletus reippaasta tuloskasvusta. Osinkotuotto on edelleen hyvin houkutteleva (6–7 %), mutta se ei yksin riitä nostamaan tuotto-odotusta riittävän korkeaksi.