Titanium laaja raportti: Fokus jälleen kiinteistörahastojen myynnissä

Toistamme Titaniumin 17,0 euron tavoitehintamme sekä lisää-suosituksemme. Olemme tehneet ennusteisiimme vain marginaalisia muutoksia laajan raportin yhteydessä, ja odotamme yhtiön palaavan ensi vuonna takaisin tuloskasvuun 2023 lievän tuloslaskun jälkeen. Tuloskasvu on kuitenkin aiempia vuosia verkkaisempaa, kun kertapalkkioiden taso ei enää kasva ja kiinteistörahastovetoiset uusmyyntivolyymit pysyvät viime vuosien tasoilla aiempaa haastavammassa markkinatilanteessa. Osakkeen arvostus on ennusteillamme neutraali ja sijoittajien tuotto muodostuukin täysin tuloskasvusta sekä vahvasta osingosta. Näkemyksemme mukaan tuloskasvun ja osingon yhdistelmä tarjoaa kuitenkin edelleen riittävän riski/tuotto-suhteen. Yhtiöstä julkaistu laaja raportti on vapaasti luettavissa täällä.

Tuotevetoinen finanssipalvelutalo

Titanium on kotimainen omaisuudenhoitoon keskittyvä yhtiö. Yhtiön omaisuudenhoidon ytimen muodostavat sen omat tuotteet ja etenkin Hoivarahaston merkitys yhtiölle on erittäin suuri. Yhtiön pääkohderyhmä ovat varakkaat yksityishenkilöt ja arviomme mukaan valtaosa yhtiön hallinnoitavasta varallisuudesta tulee yksityishenkilöiltä. Taloudellisten lukujen valossa Titaniumin kehitys on ollut poikkeuksellisen hyvää. Yhtiön liikevaihto on kasvanut vuosien 2011–2022 aikana keskimäärin yli 40 % ja oikaistu liikevoittomarginaali on ollut erinomainen yli 50 %. Yhtiö on kasvattanut omistaja-arvoaan merkittävästi ollen kiistatta yksi sektorin tähdistä edellisen 10 vuoden ajan.

Ensi vuonna jälleen takaisin tuloskasvuun

Ennustamme yhtiön liikearvopoistoista oikaistun EPS-kasvun olevan 2023-2026 keskimäärin noin 8 % vuodessa. Kasvun keskeisenä ajurina toimivat kasvavat palkkiot Baltia- sekä Hoivarahastosta. Näkemyksemme mukaan Titaniumilla pitäisi olla kasvatetun myyntiorganisaationsa myötä edellytykset selvästi ennusteitamme korkeampaan vuotuiseen myyntivolyymiin, mutta tämä vaatisi, että yhtiö onnistuu myymään perinteisiä rahastoja selvästi aiemmin totuttua suuremmalla volyymillä ja/tai onnistumisia omaisuudenhoitopalveluihin laajentumisessa (ns. share of walletin kasvattaminen). Yhtiön historialliset näytöt kiinteistörahastoista ovat erittäin hyvät, mutta muiden tuotteiden tai palveluiden kasvusta näytöt ovat vaisut ja pidämmekin perusteltuna nojata ennusteissa etenkin kiinteistörahastoihin ja ottaa turvamarginaalia muihin ennusteisiin. Tulos ei kasva oleellisesti liikevaihdon kasvua nopeammin, sillä vaikka yhtiön kulurakenne pysyykin erittäin tiukkana, ei kannattavuudessa ole oleellista parantumispotentiaalia nykyiseltä erittäin kovalta tasolta. Keskeiset riskit tuloskasvun osalta liittyvät yhtiön kykyyn myydä kiinteistörahastoja aiempaa haastavammassa markkinassa sekä keskeisten rahastojen hyvien tuottotasojen ylläpitäminen (tuottopalkkiot ehdollisia rahastojen performanssille). Ennusteillamme Hoivarahaston osuus liiketoiminnassa säilyy hallitsevana (osuus liikevaihdosta ~65 % 2026e), mutta palkkioiden mix jatkaa parantumistaan jatkuvien hallinnointipalkkioiden osuuden noustessa (2026e: ~80 % vs. 2022 <65 %). Voitonjako pysyy ennusteissamme hyvin vuolaana ja ennustamme Titaniumin jakavan valtaosan tuloksestaan ulos omistajille.

Tuloskasvun ja osingon muodostama tuotto-odotus edelleen riittävä

Titaniumin arvoa haarukoitaessa käytämme kassavirtalaskelmaa sekä verrokkiryhmää. Kassavirtamallimme antaa osakkeen arvoksi noin 18 euroa/osake. Osakkeen arvostus on linjassa suhteessa sen verrokkiryhmään. Mielestämme Titaniumia tulee hinnoitella alennuksella suhteessa verrokkiryhmään sen korkeampi riskitaso huomioiden. Menetelmät antavat osakkeen arvoksi noin 17e, joka on linjassa tavoitehintamme kanssa. Myös absoluuttisesti kertoimet ovat linjassa yhtiölle hyväksymiemme arvostustasojen kanssa.