Testaako markkina Warshia vai Warsh markkinaa?

Wall Streetillä on vallalla sitkeä myytti: markkinat testaavat aina uuden keskuspankkiirin. Narratiivin mukaan sijoittajat eivät luota tulokkaisiin, vaan markkinat alkavat oikutella nähdäkseen, kestääkö keskuspankin tuoreen johdon kantti todellista painetta. Tämä ajatus nousi jälleen esiin, kun Kevin Warsh nousi Federal Reserven johtoon viime perjantaina.

Onko kyseessä todellinen testi vai pelkkä urbaani legenda? Sekä tilastollinen data että historia viittaavat siihen, että Warshilla on edessään poikkeuksellisen kuoppainen tie.

TS Lombardin tuoreessa artikkelissa ja Bloombergin äskettäisessä uutisessa nostettiin esiin Barclaysin analyysi, joka antaa testimyytille tukea. Kun tarkastellaan osakemarkkinoiden käyttäytymistä uuden pääjohtajan toimikauden alkukuukausina, ilmiö on kiistaton. Osakemarkkinalla on usein nähty lasku uuden pääjohtajan valinnan jälkeen. Ensimmäisen kuukauden aikana suurin pudotus markkinalla on ollut keskimäärin 5 %, mutta kolmen kuukauden kohdalla pudotus on syventynyt keskimäärin 13 prosenttiin. Nämä luvut ovat huomattavasti suurempia kuin satunnaisesta otoksesta poimitut. Data siis vahvistaa, että uuden pääjohtajan alkutaival on historiallisesti ollut poikkeuksellisen haastavaa aikaa.

Toki pääjohtajien välillä on eroja. Pahimpaan ryöpytykseen joutui 1930-luvulla Fedissä palvelleen Eugene Meyerin lisäksi Alan Greenspan (pääjohtajana 1987-2016).  Vain kaksi kuukautta nimityksensä jälkeen Greenspan kohtasi "Mustan maanantain", jolloin S&P 500 -indeksi romahti 22,6 % yhdessä päivässä. Myös Jerome Powellia riepoteltiin ensimmäisten kuukausien aikana, kun taas Janet Yellen selvisi vähemmällä (ks. kuvio alla).

Korkomarkkinat vaativat vastauksia

Osakemarkkinat eivät ole ainoita, jotka koettelevat uutta keskuspankkiiria. TS Lombardin analyysi Yhdysvaltain 10-vuotisten valtionlainojen koroista osoittaa, että korot yleensä nousevat uuden pääjohtajan ensimmäisen kuuden kuukauden aikana. Sijoittajat vaativat korkeampaa riskipreemiota epävarmuudesta, joka liittyy uuden johtajan linjaan.

Tässä suhteessa Arthur Burns on mielenkiintoinen poikkeus. Hän oli ainoa, jonka kauden alussa korot eivät nousseet. Ironia piilee siinä, että nykyään Burnsia pidetään yhtenä epäonnistuneimmista Fed-johtajista juuri siksi, että markkinoiden antama alkuluottamus johti inflaation karkaamiseen käsistä 1970-luvulla.

Mitä jos testi tuleekin keskuspankin sisältä?

Ehkä ilmiötä on syytä katsoa myös keskuspankin sisältä. Entä jos kyse ei olekaan markkinoiden harjoittamasta testauksesta, vaan pääjohtajista itsestään? TS Lombardin artikkelissa Dario Perkins arvelee, että uusi johtaja testaa markkinoita aloittamalla kautensa tietoisen haukkamaisesti.

Tämä johtuu siitä, että uudet johtajat haluavat vakiinnuttaa uskottavuutensa välittömästi, mikä johtaa nopeisiin koronnostoihin. Itsestään aiheutettu haukkamaisuus on usein puolestaan markkinaturbulenssin todellinen lähde. Kuten ao.  taulukosta näkyy, Yellen on ainoa, joka malttoi odottaa. 

Mitä tämä tarkoittaa Kevin Warshille?

Kevin Warshilla on vastassaan tietynlainen historian painolasti, eli usein nähty pudotus osakemarkkinalla.

Toistaako historia itseään? Nykyinen inflaationäkymä saattaa hyvinkin tarjota Warshille paitsi syyn, myös velvollisuuden aloittaa kautensa haukkamaisella eleellä uskottavuutensa vakiinnuttamiseksi. Jos hän seuraa Greenspanin ja Volckerin jalanjälkiä, hän saattaa yllättää markkinat tiukalla linjalla heti alkumetreillä. Toisaalta tekoälyuskovainen Warsh voi tässä asiassa poikkeus, joka vahvistaa säännön.