Toistamme Administerin lisää-suosituksen ja 3,2 euron tavoitehinnan. Yhtiön Q2-tulos jäi pykälän odotuksistamme, mikä osin selittyy kertaerillä. Suomen talouden heikko kehitys pitää lyhyen tähtäimen kasvunäkymän vaisuna, ja kannattavuusparannusten jatkuvuuden varmistamiseksi yhtiö on käynnistänyt lisää tehostamistoimia. Syksyllä maaliin saatavan Sarastia-yritysoston suhteen yhtiöllä on myös selkeä pelikirja, jolla Sarastian kannattavuutta lähdetään kääntämään kohti kaksinumeroisia tasoja. Tässä kohtaa suhtaudumme näin korkeisiin tavoitteisiin skeptisesti, mutta jo korkealla yksinumeroisella marginaalilla erittäin matalalla arvostuksella tehty kauppa loisi merkittävästi omistaja-arvoa. Administerin osakkeessa on edelleen huomattavaa potentiaalia, mikäli yhtiö onnistuu lähivuosina jatkamaan tuloskäännettään, mihin Sarastia-kauppa tuo entisestään lisämaustetta.

Liikevaihto odotetun vakaa, tulos jäi hieman odotuksista

Administer-konsernin Q2-liikevaihto oli 19,3 MEUR ja pysytteli odotustemme mukaisesti vakaana vertailukauteen nähden. Liikevaihto oli laskussa Sillassa (-3,6 %) ja Econiassa (-9 %), mutta Administer tilitoimistoliiketoiminnan kehitys saatiin vakaaksi osin aiemmin tehtyjen yritysostojen tukemana. EmCe:n liikevaihto kasvoi 5 %, missä näkyvät onnistumiset yhtiön oman tuotteen myynnissä. Kuntalaskennan konsolidointi näkyi muut-liikevaihtorivin (0,8 MEUR) kasvussa. Käyttökate oli Q2:lla 1,6 MEUR (Q2’24: 1,9 EUR), mikä alitti 1,9 MEUR:ssa olleen ennusteemme. Kertaerät oikaisten käyttökate olisi ollut 1,8 MEUR ja lähellä odotuksiamme.

Lyhyellä tähtäimellä fokus Sarastiassa ja tehostamistoimissa

Administer tulee päivittämään ohjeistustaan siinä kohtaa, kun Sarastia-kauppa saadaan syksyllä maaliin. Tässä vaiheessa yhtiö toisti nykyisen ohjeistuksensa, joka odottaa vuodelle 2025 liikevaihdon olevan 72-78 MEUR ja käyttökatemarginaalin 7-10 %. Administer odottaa markkinatilanteen pysyvän loppuvuonna ennallaan, ja olemme myös itse arvioineet Suomen talouden vaisun kehityksen jatkuvan ainakin tämän vuoden. Lyhyellä tähtäimellä yhtiön fokus pysyy liiketoimintojen kannattavuuden parantamisessa. Heikon markkinatilanteen vaatimia sopeutustoimia tehdään muun muassa Econiassa ja tilitoimistoliiketoiminnassa. Näiden pitäisi tukea kannattavuutta Q4:stä lähtien.

Sarastia-järjestely tulee tuomaan Administerille huomattavasti lisää liikevaihtoa (2025e 35,9 MEUR), mutta tällä hetkellä liiketoiminta on vielä lievästi tappiollista (2025e EBITDA -2,2 %). Järjestelyn arvonluonti nojaakin vahvasti lähivuosina tavoiteltavaan kannattavuuskäänteeseen. Administer näkee Sarastian kannattavuuspotentiaalin olevan samankaltainen kuin yhtiön muissa palkka- ja tilitoimistoliiketoiminnoissa. Tämä tarkoittaisi siis pitkällä aikavälillä lähemmäs konsernin 15 %:n käyttökatetavoitetta. Suhtaudumme näin korkeaan kannattavuuteen tässä kohtaa varauksella, mutta jo 5-10 %:n marginaalilla erittäin matalalla arvostuksella tehty järjestely tukisi selvästi Administerin tuloskasvua. Administer aikoo käyttää Sarastian kääntämiseen samoja lääkkeitä kuin mitä yhtiön aiemmissa kannattavuustalkoissa on jo sovellettu. Käytännössä tämä tarkoittaa prosessien parantamista, tehostamistoimia, ja arviomme mukaan myös hinnankorotuksia.

Tuotto-riskisuhde on kiinnostava

Administerin arvostus on maltillinen vuoden 2025 ennusteilla (oik. P/E 11x ja EV/EBITA 10x) ja houkutteleva vuoden 2026 ennusteilla (oik. P/E 9x ja EV/EBITA 7,5x). Vaikkei ensi vuoteen ole vielä näkyvyyttä, mielestämme noin 10 %:n käyttökatteen pitäisi olla normaalissa markkinatilanteessa hyvin saavutettavissa oleva taso nykyisille liiketoiminnoille ilman Sarastiaa. Tämän päälle Sarastia-järjestely tarjoaa huomattavaa arvonluontipotentiaalia, jota olemme hahmotelleet täällä. Samalla matala arvostus osaltaan rajaa osakkeen laskuvaraa, mikäli tuloskäänne alkaisi jostain syystä yskiä.