Enersensen Q2-tulos painui rujosti pakkaselle ja alitti odotuksemme, kun taas sen antama tulosohjeistus oli hyvin linjassa odotustemme kanssa. Tätä peilaten teimme vain pieniä tarkistuksia lähivuosien tulosennusteisiimme. Yhtiön rahoitusasemaan liittyvä riskitaso on sen sijaan edelleen voimakkaasti koholla. Tästä huolimatta näemme nykytilanteen tuotto/riski-suhteeltaan mahdollisuutena korkeaa riskiä sietävälle sijoittajalle lähtökohtaisesti lyhyellä aikavälillä tapahtuvaa uusiutuvan energian hankekehitysportfolion myyntiä ja tämän arvon purkautumista peilaten. Siten nostamme suosituksemme lisää-tasolle (aik. vähennä) ja tavoitehintamme 3,4 euroon (aik. 3,1 €).

Tulos painui reippaasti pakkaselle

Yhtiön liikevaihto kasvoi Q2:lla 17 % ja oli linjassa odotustemme kanssa. Käyttökate painui sen sijaan reippaasti odotuksiamme enemmän pakkaselle etenkin Offshoren syventyneitä tappioita (Q2 ei-ydinliiketoimintojen käyttökate -5,4 MEUR) peilaten ja asettui -9,5 MEUR:oon. Alariveillä ei sen sijaan ollut yllätyksiä ja operatiivista tulosta peilaten osakekohtainen tulos painui odotuksiamme selvästi reippaammin pakkaselle. Yhtiö olisi myös rikkonut uudelleenneuvotellun rahoituspakettinsa tulevia kovenanttiehtoja kvartaalin lopussa (mittaus aloitetaan Q3:sta alkaen). Kommentoimme tulosta tuoreeltaan täällä.

Kuluvan vuoden ennusteet laskivat ohjeistusta ja toteutunutta tulosta peilaten

Yhtiö tarkensi raportin yhteydessä kuluvan vuoden liikevaihdon ohjeistustaan alaspäin ja odottaa liikevaihtonsa olevan nyt 365-390 MEUR (aik. 365-435 MEUR). Käsityksemme mukaan tämän taustalla on etenkin uusiutuvan energian sekä sähköautojen latausratkaisujen odotuksia hiljaisempana säilynyt markkina. Sen sijaan käyttökatteen se odottaa nyt olevan 4-8 MEUR (aik. ei ohjeistusta) ja ydinliiketoimintojen oikaistun käyttökatteen 17-21 MEUR (2023: 18,4 MEUR). H2:n käyttökatteen se odottaa paranevan kannattavuuden parantamistoimenpiteiden seurauksena. Raporttia, päivitettyä ohjeistusta ja tilauskantaa peilaten laskimme hieman lähivuosien liikevaihtoennusteitamme (6-7 %), kun taas tulosennusteemme nousivat aavistuksen tekemiämme tarkistuksia segmenttien kannattavuusoletuksiin yhtiön tarkentunutta raportointia heijastellen. Odotamme yhtiön liikevaihdon asettuvan nyt kuluvana vuonna 384 MEUR:oon (aik. 407 MEUR) ja käyttökatteen 5,6 MEUR:oon (aik. 12,3 MEUR).

Arvostus tiivistyy uusiutuvan energian hankekehitysportfoliosta saatavaan hintaan

Osakkeen tulospohjainen arvostus on tähän vuoteen katsottaessa erittäin korkea (P/E neg, EV/EBITDA 18x). Toisaalta nykytilanteessa mielestämme tuloskertoimia (etenkään EV-pohjaisia) ei ole mielekästä katsoa kovin pitkälle käynnissä olevia liiketoimintojen strategisia tarkasteluja ja etenkin käytännössä pakollista uusiutuvan energian hankekehitysportfolion lyhyellä aikavälillä tapahtuvaa myyntiä heijastellen. Ydinliiketoimintojen viime vuoden lukujen, tulosohjeistuksen ja arvioimamme näiden neutraalin arvostuksen perusteella arvioimme, että nykyinen markkinahinnoittelu hinnoittelee ei-ydinliiketoimintojen (uusiutuvan energian hankekehitysportfolio, Offshore, Charging) ja Enersensen omistuksen P2X:ssä nettona nolliin. Huomioiden kuitenkin suuren hankekehitysportfolion ja tämän arvioimamme merkittävän arvon (~47 MEUR) tulisi tämän myyntihinnan jäädä huomattavasti arviostamme, jotta tämä ei tarjoaisi riittävää puskuria muiden ei-ydinliiketoimintojen negatiivisempiin skenaarioihin (Chargingin sekä Offshoren alasajoista syntyvät kustannukset) ja rahoitustilanteen ratkeamiselle. Myyntihinnan jäämistä selvästi odotuksistamme ei voi sulkea pois, mutta kokonaiskuvaa peilaten mielestämme osakkeen riskikorjattu tuotto-odotus on nykyisellään positiivinen huolimatta korkeiden riskien vastapainosta.