Incap: Taseen työ tukee osakkeen nousuvaraa

Toistamme Incapin osta-suosituksemme ja tarkistamme yhtiön tavoitehintamme 12,00 euroon (aik. 11,00 €). Näemme Lacon- yritysostossa strategista logiikkaa, mutta lähtötason korkeintaan neutraalin arvostuksen myötä kaupan arvonluonti perustuu mielestämme etenkin Laconin kannattavaan kasvattamiseen osana Incapiä ja yhtiöiden välisten kaupallisten synergioiden ulosmittaamiseen. Velkarahoitteinen yritysosto nosti Incapin lähivuosien ennusteitamme melko selvästi, minkä lisäksi yhtiön riskiprofiili mielestämme alenee hieman yritysoston hajauttaessa yhtiön asiakaskuntaa. Incapin arvostus on mielestämme matala (2026e: EV/EBIT 8x). Siten osakkeen riskikorjattu tuotto-odotus nousee mielestämme vahvaksi, kunhan tulos kääntyy selvään orgaaniseen ja epäorgaaniseen kasvuun ensi vuonna.

Incap ostaa saksalaisen Laconin Q1:lla toteutuvassa kaupassa

Incap tiedotti joulukuun alussa ostavansa saksalaisen Laconin osakekannan 50 MEUR:lla (lisäksi 5 MEUR ehdollinen lisäkauppahinta). Kommentoimme yritysostoa tarkemmin heti kaupan toteutumisen jälkeen täällä. Emme näe paperilla selviä esteitä Laconin ja Incapin yhteensopivuudessa. Kauppahinnan arviointi ei ole erityisen suoraviivaista kirjanpitoteknisistä syistä ja lisäksi Laconin tulos on todennäköisesti laskenut viime vuonna. Kauppahinta ei ole mielestämme ainakaan huomattavan halpa toteutuneilla numeroilla. Toisaalta toteutuneisiin lukuihin nähden korkeahkon kauppahinnan ja suhteessa maltillisen lisäkauppahinnan takana voi olla myös Laconin hyvä näkymä (ml. tilaukset mm. puolustussektorilta). Kaupan arvonluonti perustuu kuitenkin mielestämme etenkin Laconin kannattavaan kasvuun osana Incapiä ja yhtiöiden välisten kaupallisten synergioiden saavuttamiseen.

Yrityskauppa nosti ennusteitamme melko selvästi

Emme näe esteitä kaupan toteutumiselle, mutta Q1:lle kaavaillun toteutumisaikataulun osalta tilanne voi vielä elää. Sisällytimme Laconin Incapin ennusteisiimme Q2:n alusta lukien. Incapin liikevaihtoennusteet nousivat kaupan myötä lähivuosille noin 30 %. Laconin Incapiä heikomman kannattavuudesta huolimatta liikevoiton ja oikaistun EPS:n ennusteet nousivat 10-20 % lähivuosille (sis. PPA-poistot ja niiden oikaistut, Laconin arvioituihin liikearvopoistoihin tehdyt oikaisut, arvioidut IFRS16-oikaisut, 30 MEUR:n lisälainan myötä nousseet rahoituskulut sekä marginaaliset tarkastukset veroasteeseen ja lievät kertakulut). Kuluvan vuoden ennusteitamme emme muuttaneet. Tänä vuonna odotamme Incapin liikevaihdon laskevan 7 % 215 MEUR:oon ja oikaistun liikevoiton 18 % 24,7 MEUR:oon, mitkä ovat linjassa yhtiön ohjeistuksen kanssa. Lähivuosina ennustamme yhtiön pääsevän kiinni keskimäärin 20 %:n tuloskasvuun oikaistun liikevoiton tasolla Lacon-yritysoston, asteittain piristyvän markkinan ja lievien markkinaosuusvoittojen (ml. uudet asiakkaat ja osuudet vanhojen toimituksista) ajamana.

Osakkeen arvostus on hyvin houkutteleva, kunhan tuloskasvu toteutuu

Laskimme piirun Incapin tuottovaatimustamme, sillä Lacon-yritysosto painaa Incapin suurimman asiakkaan liikevaihto-osuutta arviomme mukaan noin neljänneksellä 30 %:n tasolle. Incapin ennusteidemme mukaiset oikaistut P/E-luvut vuosille 2025 ja 2026 ovat 22x ja 12x ja vastaavat EV/EBIT-kertoimet ovat 10x ja 8x. Ensi vuoden tuloksesta lasketut kertoimet ovat EV-pohjaisesti yhtiölle hyväksymämme haarukan alapuolella. Mielestämme osakkeen tuloskasvusta muodostuva tuotto-odotus on selvästi tuottovaatimusta korkeampi lyhyellä ja keskipitkällä sihdillä. Korostamme silti, että tuotto-odotuksen realisoituminen vaatii yhtiöltä tuloskasvua sekä orgaanisten että epäorgaanisten ajurien ajamana. Suhteellinen alennus ja tavoitehintamme tienoilla oleva DCF-arvo-puoltavat myös vahvaa positiivista näkemystä osakkeesta.