Mandatum: Tasetta aletaan keventää urakalla

Olemme nostaneet tulosennusteitamme Mandatumin pääomamarkkinapäivän jäljiltä, sillä varainhoidon kannattavuusnäkymä on aiempaa vahvempi. Lisäksi voitonjakoennusteemme nousivat reippaasti. Osake on nykytasollaan yhä varsin kireästi hinnoiteltu, joten toistamme vähennä-suosituksemme. Tavoitehintamme tarkastamme 5,3 euroon (aik. 4,9 €) osinkomallimme mukaisesti.

Kulukuri tarjoaa kannattavuudelle skaalautumisvaraa

Teimme ennustenostoja pääomamarkkinapäivän annin pohjalta. Suurin päivitystarve kohdistui kannattavuusennusteisiimme, kun yhtiö tarjosi aiempaa paremman näkyvyyden odotettavissa olevaan kulukehitykseensä. Lähivuosina erityisesti IT-kulujen laskun pitäisi pitää operatiiviset kulut kurissa, mikä johtaa edelleen selvästi skaalautuvaan kannattavuuteen pääomakevyissä liiketoiminnoissa. Hallinnoitavien asiakasvarojen kasvuennusteemme taas ovat käytännössä ennallaan, joten lähivuosien tulosennusteidemme noin 4–5 % nousu on puhtaasti parantuneen kannattavuusnäkymän ansiota.

Oman pääoman tuoton tavoitteeseensa (>20 %) yhtiö yltää ennusteissamme tavoitekauden lopussa, kun taseen ylimääräinen pääomitus on purettu ja pääoman tuotoltaan houkutteleva varainhoito on kasvanut selvästi suuremmaksi. Lisäksi odotamme Mandatumin juuri ja juuri yltävän tavoittelemaansa 10 %:n keskimääräiseen tuloskasvuun pääomakevyissä liiketoiminnoissa, mutta tätä parempi taso vaatisi odotuksiamme ripeämpää kasvua hallinnoitavissa varoissa. Aiempi kommenttimme pääomamarkkinapäivän keskeisistä havainnoista on luettavissa täällä ja toimitusjohtajan haastattelu katsottavissa täältä.

Ennusteissamme Mandatum tulos on saavuttanut toistaiseksi huippunsa, mutta odotamme tuloksen kehittyvän lähivuosina vakaasti. Varainhoidon tulos jatkaa selvässä kasvussa, mutta laskuperusteisen korkokannan supistuminen laskee asteittain nettorahoitustulosta. Ennusteillamme varainhoidon kasvu kompensoi laskuperustekorkoisen kannan supistumisen tulosvaikutuksen täysimääräisesti jo strategiakauden lopussa, mutta tämänkin jälkeen supistuvat sijoitustuotot jarruttavat jonkin verran konsernin tuloskehitystä.

Voitonjakonäkymä on aiempaa selkeämpi

Voitonjaon ennusteemme nousivat tuntuvasti, sillä odotamme nyt yhtiön jakavan koko Saxon Bankin osakkeiden myynnistä vapautuvan pääoman omistajilleen ensi keväänä, jolloin kokonaisvoitonjako vuodelta 2025 olisi 1,0 euroa per osake. Lisäksi Mandatum laski vakavaraisuuden tavoitetasoaan, mikä tukee voitonjaon näkymää. Ensi kevään jälkeenkin osinkovirta säilyy vuolaana yhtiön ohjatessa vakavaraisuuttaan kohti uutta tavoitetasoa (Solvenssi 2 -suhde 160–180 %). Mandatumin voitonjaon voi ajatella koostuvan nettotuloksesta sekä taseen sijoitusomaisuuden myynnistä saatavasta osuudesta. Lähivuosina voitonjaon painopiste on vahvasti juuri ylimääräisten pääomien palauttamisessa tuloskertymän näytellessä pienempää roolia. Mandatumin tavoitteena on jakaa osinkoina yhteensä yli 1 mrd. euroa vuosina 2025–2028. Arvio vaikuttaa aiemman tavoitteen tapaan kohtalaisen varovaiselta, ja uskomme lopullisen voitonjaon olevan lähempänä 1,5 mrd. euron rajaa, mitä myös oman pääoman tuottotavoite vaatii.

Vain arvostus hiertää

Liiketoiminnan kerryttämän tuloksen sekä taseen ylimääräisen pääoman huomioivan osinkomallimme mukainen arvo Mandatumin osakkeelle on noussut noin 5,3 euroon (aik. 4,9 €). Puolet noususta selittyy tuloskasvuennusteiden nousulla ja loput nousseella arviolla ylimääräisen pääoman kertymästä. Vaikka liiketoiminnan näkymät ovatkin erinomaiset, hinnoittelee nykykurssi jo tämän täysimääräisesti. Näemmekin osakkeen olevan täyteen hinnoiteltu ja pidämme tuotto-odotusta riittämättömänä, vaikka korkea osinkotuotto rajaakin osakkeen laskuvaraa.