Rapala: Pohjaongella pessimismin keskellä

Rapalan osake on valunut kaikkien aikojen pohjatasoille viime vuosien heikon taloudellisen suoriutumisen ja kalliin hybridilainan vauhdittamana. Koko kalastusvälinemarkkinaa piinanneen ylitarjontatilanteen pitäisi käsityksemme mukaan olla pääosin selätetty, mikä yhdessä toteutettujen tehostustoimenpiteiden kanssa luo yhtiölle edellytykset parempaan markkinan normalisoituessa. Olemme raportin yhteydessä laskeneet lähivuosien ennusteitamme, minkä seurauksena laskemme tavoitehintamme 2,2 euroon (aik. 2,7 eur.). Kurssilaskun myötä nostamme suosituksemme lisää-tasolle (aik. vähennä).

Uskomme käänteen edenneen pinnan alla toimialan haasteista huolimatta

Rapalan viime vuosien heikon taloudellisen suoriutumisen perusteella sijoittajien pessimismi osakkeen ympärillä on ymmärrettävää. Toimialan äkillisesti heikentynyt kysyntänäkymä yllätti koko toimialan liian suurilla varastotasoilla, mikä on Rapalan tapauksessa painanut viime vuosien tulostasoa ja johti tarpeeseen hakea kallista rahoitusta hybridilainan muodossa. Nähdäksemme viime vuosien tulostaso ei kuvasta Rapalan normalisoitua tuloskuntoa kalastustarvikemarkkinan kysynnän ja tarjonnan epätasapainon aiheuttaman väliaikaisen kannattavuuspaineen takia. Tuloskuntoa rajoittavat kuitenkin myös pidempiaikaiset tekijät kuten kannattavalta Venäjän markkinalta vetäytyminen ja kiristynyt kilpailu Aasian markkinoilla. Edellä mainitut tekijät ovat arviomme mukaan haudanneet Rapalan myönteistä kehitystä alleen (mm. liiketoiminnan tehostamistoimenpiteet ja uuden Rapala Crush City -malliston onnistunut lanseeraus).

Ennusteita alas vaisun liiketoimintaympäristön myötä

Odotamme kalastustarvikemarkkinan poikkeuksellisen ylitarjontatilanteen olevan pitkälti takana päin, mutta Rapalan verrokkien suoritusten perusteella kysyntäympäristö on kuitenkin säilynyt Pohjois-Amerikkaa lukuun ottamatta vaisuna. Olemme raportin yhteydessä laskeneet lähivuosien liikevaihdon kasvuennusteitamme 4 % ja sen ajamana liiketulosennusteitamme noin 15-17 % kalastustarvikemarkkinan elpymiskäyrän vaikuttaessa aiempia odotuksiamme loivemmalta. Odotamme yhtiöltä joka tapauksessa selvää tuloskäännettä lähivuosina, jonka saavuttaminen on keskeistä taseen vahvistamiseksi ja hybridilainan lunastamiseksi. Lähivuosien kehitystä ajatellen keskeisin ennusteriski kohdistuu nähdäksemme Rapalalle keskeiselle Pohjois-Amerikan markkinalle. Siellä kuluttaja on pitänyt pintansa globaalissa vertailussa hyvin, mutta mahdolliset tullit voivat muokata markkinan kilpailuasetelmaa. Rapalan Virossa ja Taiwanissa tuotetut tuotteet ovat tulleja ajatellen oletettavasti Kiinalaista tuotantoa paremmassa asemassa, mutta Yhdysvaltojen paikalliset tuottajat olisivat selvimmät voittajat, mikäli tuonnille asetetaan laaja-alaisia tulleja. Vavoissa Yhdysvalloissa ei käsityksemme mukaan ole juurikaan paikallista tuotantoa, mutta vieheissä ja uistimissa Pure Fishing olisi selvä hyötyjä kategoriaan vaikuttavista tulleista.

Osaketta hinnoitellaan jo turhan pessimistisesti

Rapala on pidempään alisuoriutunut potentiaaliinsa nähden, mutta näkemyksemme mukaan odotukset yhtiön suhteen ovat valuneet jo turhan synkäksi  ja edes kelvollinen tulostaso tai muutos sijoittajasentimentissä johtaisi jo kohtuulliseen tuotto-odotukseen. Tämä ilmenee mm. tasepohjaisesta 0,5x P/B-kertoimesta (0,6x hybridilainasta oikaistuna), joka puhuu nousuvaran puolesta jos pääoman tuotto palautuisi kohti toimialan keskiarvoa. Rapalan kaltaisella bränditalolla pitäisi olla edellytykset kestävälle arvonluonnille (ts. ROIC > WACC), mutta lähihistoria puhuu valitettavasti sitä vastaan. 0,8x liikevaihtopohjainen arvostus on 2025 ennusteillamme 22 % verrokkiryhmän alapuolella, mutta tulospohjaisilla ennusteilla hinnoittelu on matalien marginaaliodotusten seurauksena linjassa verrokkeihin.