Spinnova Q4'24: Näyttötaakka on vielä painava

Toistamme Spinnovan lisää-suosituksemme ja 1,10 euron tavoitehintamme. Emme ole tehneet oleellisia muutoksia ennusteisiimme Spinnovan teknologiaportfolion kaupallistamisen edistymisestä yhtiön H2-raportin jälkeen. Mielestämme osakkeeseen liittyy edelleen positiivinen odotusarvo yhtiön nykyinen markkina-arvo sekä ennusteidemme kehityskaari huomioiden, vaikka eri skenaarioiden vaihteluväli onkin laaja ja tarinan realisoituminen tulee vaatimaan aikaa sekä positiivista uutisvirtaa H1:ltä. Nyt yhtiöön tehtävän sijoituksen riskitaso on myös korkea.

H2 sujui hieman odotuksiamme pienemmällä kassan poltolla

Spinnovan liikevaihto ja -tappio supistuivat vertailukauteen nähden H2:lla. Kehitys oli isossa kuvassa melko hyvin linjassa marraskuussa alentamiemme arvioiden kanssa. Kassavirrallisesti raportti oli kuitenkin odotuksiamme parempi, sillä investoinnit liittyen pääosin Woodspinnin pääomitukseen alittivat ennusteemme ja myös käyttöpääoman positiivinen muutos tuki kassavirtaa. Siten Spinnovan nettokassa oli H2:n lopussa arviotamme korkeammalla tasolla 41 MEUR:ssa. Kommentoimme Spinnovan tulosta tarkemmin eilen täällä.

Emme tehneet oleellisia ennustemuutoksia

Spinnova ei antanut kuluvalle vuodelle ohjeistusta aiemmista vuosista poiketen. Spinnova vetosi Suzanon teknologiahankkeen etenemisen määräävän yhtiön lyhyen aikavälin näkymät, mikä vastaa myös meidän näkemystämme. Marraskuussa viivästyneelle Suzanon tehdashankkeelle yhtiö ei ole vielä saanut päivitettyä aikataulua. Spinnova ja Suzano jatkavat edelleen Spinnovan teknologian tehokkuusmittareiden validointia nopeimmalla tavalla ja Spinnovan tavoitteena on antaa ohjeistus lähikuukausina. Suzanon hankkeeseen liittyvän teknologiakehityksen status oli etukäteen H2-raportin mielenkiintoisin asia ja tältä osin raportti ei juuri vastauksia tarjonnut, vaikka toki selviä pettymyksiäkään ei pintautunut. Myös ennusteissamme oleva skenaario Suzanon hankkeen nytkähtämisestä eteenpäin esisuunnitteluvaiheeseen H2:lla on edelleen realistinen.

Emme ole muuttaneet odotuksiamme Spinnovan teknologiakehityksen etenemisestä lyhyen tai pitkän aikavälin osalta H2-raportin jälkeen. Näin ollen H2-raportin jälkeen tekemämme ennustemuutokset olivat marginaalisia säätöjä. Ennusteessamme kaupallistamisvaiheessa kasvuun tänä vuonna kääntyvä mutta vielä vuosia alhaiseksi jäävä liikevaihto pitää Spinnovan liiketuloksen tappiollisena vuoteen 2030 asti ja liiketoiminta alkaa skaalautua vasta 2030-luvulla, kun samaan aikaan toimituksessa on useampia ja alkuvaihetta suurempia teknologiaprojekteja. Laskelmiemme mukaan yhtiön rahoitustarve lähivuosille edelleen turvattu nykykassalla ja Business Finlandin lainarahoituksella eikä osakesarjaa uhkaa lähiaikoina laimennus. Tiukin kassatilanne on silti edessä vasta vuosikymmenen lopulla. Pääriskejä ennusteidemme kannalta ovat teknologian investointi- ja käyttökustannusten laskussa epäonnistuminen, teknologia-asiakkaiden investointien siirtyminen ulkoisista syistä, riippuvuus yksittäisistä asiakkaista (etenkin Suzano) ja vastuullisuustrendin etenemisen jarrutus.

Odotusarvo on edelleen varovaisen positiivinen

Spinnovan arvonmäärityksessä käyttämämme tuottovaatimus on korkea, sillä ennusteitamme hitaamman kaupallistamisen uhka on Suzanon projektin aikataulun puutteen takia konkreettinen. Myös negatiivisin skenaario (ts. kehitystyö epäonnistuu) on pöydällä, kunnes teknologian teknistaloudellinen kilpailukyky on todistettu. Näemme osakkeen tuottopotentiaalin riskeihinkin nähden varovaisen houkuttelevana kuluvan vuoden lopun 10 MEUR:n yritysarvosta (esim. DCF-arvo noin 1,5 €/osake). Spinnovaan sijoittaminen tässä vaiheessa vaatii kuitenkin kärsivällisyyttä ja korkeaa riskinsietokykyä, sillä liiketoimintamallin ja markkinakoon mahdollistamaan skaalautuvan kasvun vaiheeseen on vielä parhaassakin tapauksessa edessä pitkä ja kivinen tie.