Stora Enso Q1'25-ennakko: Pelaamme (vielä) tasetta, vaikka ongelmia riittää

Toistamme Stora Enson lisää-suosituksemme, mutta laskemme yhtiön tavoitehintamme 9,00 euroon (aik. 11,00 €). Teollinen liiketoiminta on Stora Ensolle näillä näkymin tervanjuontia myös lähivuosina, sillä orastavan kauppasodan epäsuorat vaikutukset ovat yhtiölle uusi ongelma entisten päälle. Olemme leikanneet makrosyistä lähivuosien ennusteitamme selvästi sekä nostaneet edelleen korkealla olevien riskien takia tuottovaatimustamme. Osake ei ole tulospohjaisesti lyhyellä tähtäimellä halpa. Taseessa piilee mielestämme kuitenkin arvoa (2024 TOT P/B 0,6x), minkä myös pitkäjänteinen sijoittaja voi mielestämme edelleen omistaa osaketta. Tuotto-odotuksen realisoituminen vaatii toki yhtiöltä toimenpiteitä, sillä ilman niitä riski matalan tasehinnoittelun kroonistumisesta on merkittävä. 

Myös Stora Enso kärsii kauppapolitiikan kiristymisestä

Stora Enson myynnistä vain noin 3 % tuli viime vuonna USA:sta, mutta käsityksemme mukaan yhtiön on ollut tarkoitus myydä Oulussa Q1:llä käynnistyneen uuden kuluttajakartonkikoneen 800 000 tonnin kapasiteettia osin USA:han. Tämä tuskin onnistuu, jos USA:n asettamat 10 %:n tullit pysyvät voimassa, sillä varsinkin vallitsevaan kysyntä/tarjonta-tilanteeseen peilattuna USA:sta löytyy hyvin kilpailevaa paikallista tarjontaa. Vastaavasti Euroopassa kuluttajakartonkimarkkina on ylitarjottu nykyiseen kysyntään nähden, joten yhtiöllä on käsissään ongelma jätti-investointinsa kapasiteetin myymisessä. Lisäksi Euroopan talouden elpyminen on vähintäänkin siirtymässä, joten tulleilla on epäsuoria negatiivisia vaikutuksia Stora Ensoon. Yhtiön teollisten yksiköiden ongelmana on myös Pohjoismaiden kireä puumarkkina ja viime aikoina vahvistunut EUR/USD-kurssi.

Tyydyttävä tulostaso lipuu yhä kauemmas

Odotamme Stora Enson liikevaihdon kasvaneen vertailukaudesta 3 % 2224 MEUR:oon ja oikaistun liikevoiton supistuneen 5 % 142 MEUR:oon Q1:llä. Laskimme Q1:n (julkistus 25.4) ennusteitamme lievästi volyymivetoisesti. Olemme leikanneet USA:n tullipolitiikan arvioituja vaikutuksia heijastellen ennusteitamme Stora Enso oikaistulle liikevoitolle noin 10-15 % lähivuosille. Ennusteet laskivat liikevaihtovetoisesti kaikissa teollisissa liiketoiminnoissa. Ennusteillamme Stora Enson tulostaso jää lähiaikoina hyvin epätyydyttäväksi (ROCE-% < WACC-%), vaikka uskommekin tuloskunnon parantuvan vuodesta 2026 eteenpäin vuosien 2023-2025 erittäin heikolta tasolta, mikäli USA:n tullit realisoituvat nykyennusteidemme mukaisesti maltillisena eivätkä USA:n ja Euroopan taloudet ajaudu pahaan taantumaan.

Pelaamme yhä tasepeliä, vaikka riski matalan hinnoittelun kroonistumisesta on kasvanut

Vaikeasti ennustettavan kauppa- ja geopoliittisen tilanteen takia ennusteissa edelleen piilevien riskien takia olemme nostaneet Stora Enson tuottovaatimustamme selvästi. Stora Enson ennusteidemme mukaiset tuloskertoimet (2025e: P/E 17x) eivät houkuttele. Tasepohjaisesti arvostus on kuitenkin mielestämme matala, sillä P/B-luku (2024 TOT) on vain noin 0,6x. Huomioitavaa on, että taseessa metsäomistusten arvo on peräti reilut 11 euroa/osake. Vaikka metsä on osakesijoittajan vinkkelistä korkealle arvostettu, laskevien korkojen ja nousevan puun hinnan ympäristössä pidämme mahdollisena, että yhtiö saa myytyä reaaliomaisuussijoittajille metsää tasearvollaan vielä H1 aikana (vrt. suunnitelma myydä 12 % Ruotsin metsäomaisuudesta). Metsän tasearvon pitäessä teollisten liiketoimintojen arvo jäisi yhtiön lähivuosien hyvin heikolla keskimääräisellä tuloksella alhaiseksi (2025e-2028e ka. ”teollinen EV/EBIT” selvästi yksinumeroinen). Positiivinen suosituksemme nojaakin yhä tasepeliin, jonka realisoituminen vaatii yhtiöltä toimenpiteitä eli käytännössä 12 %:n osuuden myyntiä Ruotsin metsäomaisuudesta tasearvoon, teollisen portfolion saneerausta ja/tai toimintaympäristön ongelmiin vastaavaa strategiapäivitystä. Uutisvirta on tuotto-odotuksemme realisoitumisen vinkkelistä pääroolissa, sillä ilman yhtiön omia toimia tai globaalin kauppatilanteen nopeaa lientymistä riski matalan tasehinnoittelun kroonistumisesta on iso.