00:00Hej på er, Vartin-tittare. Den amerikanska centralbanken Feds räntehöjning väcker funderingar. Det är ett utmärkt tillfälle att återigen tala om den senaste tidens marknadsrörelser och påminna tittarna om vad det egentligen är som styr räntorna och vilken betydelse de har för aktieinvesteraren. Ränteuppgången drar ner mungiporna på den finländska bostadslånetagaren, men som jag brukar påminna om är en ränteuppgång ju inte enbart en dålig sak, även om den höjer euriborräntorna en aning. Ett annat tema på marknaden för tillfället har varit AI-oron. Vi ska också tala lite om den i detta Vartti. Som ni märker finns det ingen videobild alls i det här avsnittet. Jag skulle ursprungligen filma utomhus, men vädret tillåter inte riktigt det med olika enheter och teknologier den här gången, så det här avsnittet spelas in utan bild. Påbjudet i vanlig ordning ber jag er att tumma upp avsnittet, det piggar upp både humöret och algoritmerna.

00:39Fed höjde som väntat styrräntan i går. Vår ekonom Marianne Palmu kommenterar detta mer på Inderes.fi, i forumet och i vår tjänst. En mer djuplodande makrokommentar. Här är några punkter ur aktieinvesterarens synvinkel. Aktiemarknaden borde klara av högre styrräntor, åtminstone till en början. Till höger ser ni en graf hämtad från Bloomberg över ett forskningsinstitut som visar hur aktiemarknaden under de senaste sex olika räntehöjningscyklerna har avkastat några månader eller år efter Feds första räntehöjning. Som synes står marknaden nästan alltid högre på ett års sikt. Efter den första räntehöjningen kan man kanske formulera det bättre som så, att räntehöjningen talar om en lite mognare fas i cykeln, en hetare cykelfas. En pessimist skulle kanske säga att detta är början på slutet, men absolut inte automatiskt. Räntehöjningar betyder ju inte alls att det nödvändigtvis måste bli någon omedelbar nedgång på aktiemarknaden. Utan räntehöjningar talar också om att ekonomin är stark, och ekonomin behöver kylas ner, och en stark ekonomi är ofta – inte alltid, men ofta – helt okej även för aktier. Det är med andra ord ganska logiskt att aktierna har stigit efter den första räntehöjningen. I samma andetag bör man förstås påpeka att det trots allt finns ganska lite data om detta. Centralbankernas åtgärder spelar roll, men jag skulle inte överdriver deras betydelse.

01:53En enorm mängd investerardiskussioner på X eller på Inderes forum kretsar alltid kring vad Fed kommer att göra härnäst. Men inte är väl Fed heller hunden, utan det är svansen. Centralbanken. Den reagerar på ekonomin och strävar efter att vara förutsägbar. Om inflationen och ekonomin hettar till så höjs styrräntan, titta på den. Det är faktiskt väldigt tydligt. Aktier är ju ett tillgångsslag på lång sikt, så de påverkas mer av långa räntor, och de styrs i sin tur av ekonomin. Inte av centralbanken. Även om centralbanken på kort sikt naturligtvis kan påverka det ekonomiska läget just genom att höja sin egen styrräntan. Det är alltså lite som en bils gas och broms, att ibland kan man försöka bromsa lite och ibland gasa. Men aktier är ett tillgångsslag på lång sikt, så om ni tittar på räntorna skulle jag snarare titta på staternas långa obligationsräntor. Det kommer mer om dem om ett ögonblick.

02:40Vi kan inte mäta inflationen exakt, vilket till exempel chefen för centralbanken Warsh har lyft fram tydligt i sina senaste anföranden. För att inte tala om ekonomin. BNP-siffrorna revideras ju fortfarande flera år efter deras första publicering, så är i sig en förändring av styrräntan med till exempel 25 punkter ens någon dramatisk sak? Centralbankens åtgärder är alltså visserligen viktiga, men man ska inte överdriva deras betydelse. Ekonomins styrka berättigar en högre räntenivå på marknaden, berättigar i princip en högre styrränta från centralbanken, som kan justeras genom politik, det vill säga penningpolitik, som åtminstone tills vidare beslutas av centralbanken, även om det på sista tiden har funnits lite sådana påtryckningar att sätta Fed på plats under finansministeriet. Men det är ett annat diskussionsämne som har behandlats tidigare i andra Vartti-avsnitt.

03:20Men om vi talar om de marknadsräntor som jag hellre skulle titta på i samband med aktier – de är trots allt ett ännu större tillgångsslag än aktier, de här räntorna. Och på ett sätt fungerar marknadsräntorna som en tyngdkraft som påverkar hur mycket avkastning investerare kräver för den risk de tar på aktiemarknaden. Och som jag har påpekat i många Vartti-avsnitt rör sig exempelvis den amerikanska tioåriga räntan faktiskt ganska snällt. Den följer i regel takten på den ekonomiska tillväxten och den förväntade ekonomiska tillväxten. För närvarande är situationen i den amerikanska ekonomin den att den nominella BNP-tillväxten faktiskt håller på att tillta. Den ligger för närvarande på ungefär 6 procent. Ekonomin växer med andra ord i rasande fart, delvis tack vare till exempel AI-investeringarna. Och om den ekonomiska tillväxten fortsätter att tillta som den har gjort på sistone, så finns det ett tryck till exempel på... Just den tioåriga räntan, som har florerat mycket i nyheterna eftersom den har nått en nivå på ungefär 5 procent, har faktiskt snarare ett uppåtriktat tryck. Men åtminstone tills vidare återspeglar den en starkare ekonomi och är inte nödvändigtvis något dåligt i sig för aktier.

04:19Ett tema som det också har talats mycket om är att investerare inte längre vill låna ut till USA. Jag sa också i något Vartti-avsnitt att investerarna är lite mer tveksamma, och enligt mig är det faktiskt ett lite bättre uttryck, eftersom tveksam inte betyder att de ändå inte lånar ut. För om man tittar på de auktioner där dessa säljs, så räcker investerarefterfrågan på USA fortfarande till. Och här är en lite mer teoretisk graf. Jag ska förklara detta väldigt översiktligt, men i princip kan man med olika metoder urskilja den andel av räntorna som utgör en ren riskpremie. Om man uttrycker det väldigt folkligt kan man till exempel tänka sig rent teoretiskt att en investerare skulle kunna placera i amerikanska tre månaders statsskuldväxlar, så kallade Bills, och sedan bara rulla dem. Genom att placera pengarna i en ny tre månaders statsskuldväxel under de kommande tio åren. Vad innebär det på ett ungefär i ränteskillnader eller skillnader i riskpremie jämfört med att helt enkelt placera pengarna i en tioårig ränta? För om du lånar ut pengar till någon i tio år är det naturligtvis mer riskfyllt än att låna ut pengar till någon i tre månader i taget med tre månaders mellanrum. Nå, av detta kan man i stora drag uppskatta vad riskpremien är. Den ligger väl i nuläget på ungefär en procents nivå. Den har förvisso stigit från noll dit på några år. Det är i sig en häpnadsväckande uppgång, men om man tittar på den här 35-åriga historiken på sikt, så är den nuvarande nivån på riskpremien – eller term premie, som det så fint heter – inte alls på samma nivå som den var i början av 2000-talet eller ännu under 90-talet. Investerarna oroar sig alltså kanske lite mer. Det skulle nog vara en mer korrekt formulering, men ränteuppgången beror absolut inte på att investerarna är överdrivet oroade över USA:s skuldsättning ännu. Ingen vet ju förstås den punkt där man börjar oroa sig på riktigt, men än så länge är man kanske bara på väg mot den punkten, och dit har man sannerligen inte nått ännu.

05:57Det är också bra att påminna om att finansieringsförhållandena är mycket milda, det vill säga även om räntorna stiger är räntorna inte det enda som påverkar människors lånevilja. Här visas en bedömning av finansieringsförhållandena i USA av Bloomberg. Det där indexet, så fort det är över noll, indikerar att finansieringsförhållandena snarare är milda än strama. Och för närvarande är de faktiskt nästan historiskt milda. Det finns flera olika index för finansieringsförhållanden. De kombinerar vanligtvis data från aktiemarknaden, kreditspreadar, obligationsmarknaden och så vidare. Och de beskriver hur lätt det är för företag att få finansiering. För tillfället till exempel AI. Det finns gott om pengar för investeringar att låna från banker och investerare, det vill säga pengarna sitter löst trots att räntenivån skulle vara högre. Som ni funderar på – med en absolut lite högre räntenivå och ur ett finländskt perspektiv intuitivt genom euriborräntorna att höga euriborräntor dödar viljan att låna – så måste man ändå komma ihåg att det finns ungefär 350 000 dollar i skuld i världen för närvarande. Och om man till exempel antar att lånens medellängd eller löptid är fem år, skulle det innebära att man varje år, oavsett räntenivå, måste refinansiera lån på 70 000 dollar, det vill säga 70 biljoner dollar. Oavsett räntenivå. På så sätt är världen kanske inte lika känslig för räntor som tidigare, eftersom vi befinner oss mer i en ekonomi där gamla lån ständigt refinansieras snarare än att man i egentlig mening tar upp nya lån till exempel för investeringar och framtida tillväxt. Den absoluta räntenivån i sig berättar alltså nödvändigtvis inte ännu något om stramhet, utan det görs snarare av dessa andra. Mätare som mäter likviditet och finansiella förhållanden, och de är sannerligen milda nu. Om man alltså vill ha åtstramande kraft på ekonomin från räntornas sida, så får de sannerligen stiga både på marknaden och genom Feds styrränta.

07:32Några ord till om den senaste tidens AI-oro. Det har märkts lite skavanker på marknaden bland annat i halvledaraktier, eftersom dessa stora ledande laboratorier, så kallade frontier-labs, OpenAI och Anthropic, har krävt mer reglering för branschen. Man befarar att AI-utvecklingen ska skena iväg utom människors kontroll i och med modeller som utvecklar sig själva. Såsom vi till exempel såg i somras ett hackingfall utfört av agenter. Det är svårt för mig att kommentera det närmare eftersom vi inte ser vad de laboratorierna ser och vad som händer där inne, så därför bara några allmänna kommentarer om detta. För det första, om det skulle ske en sådan inbromsning av AI-utvecklingen, så när vi talar om investeringar i biljonklassen skulle en inbromsning av dem förvisso vara en ordentlig gupp. Till exempel för halvledaraktier, i synnerhet Nvidia, som mot alla odds motsätter sig sådan reglering, eftersom de i praktiken redan har en investeringsboom som varar i åratal, kanske ännu längre, som snarare borde samla mer fart i stället för att ta någon paus över huvud taget. Samtidigt lönar det sig att komma ihåg att reglering gynnar i synnerhet de företag som redan är i täten för utvecklingen.

08:36Och till höger finns ett ganska bra, kanske lite svart humoristiskt meme, men ändå. Där har vi den legendariska filmen "sälj den här penna åt mig", och så säljer Anthropic den pennan genom att säga: den här pennan tar faktiskt kål på alla. Nå, det är väl det bästa sättet att bygga upp en mystik kring sin egen produkts oövervinnerlighet. Se på sjutton, när Anthropic samtidigt ändå förbereder bland annat sin egen börsnotering. All reglering, såsom tillståndsprocesser, en inbromsning av modellutvecklingen, legio av jurister som bläddrar i papper och orsakar gråa hår på alla andra också. Och andra åtgärder blockerar också konkurrensen, eftersom det är svårare för mindre utmanare att nå i kapp dessa frontier-labs modeller i ett sådant scenario. De har inte nödvändigtvis råd att anställa legioner av jurister för att bläddra i papperen där, så på så sätt skulle konkurrensen i praktiken tunnas ut en del. Många företags ultimata mål är trots allt till slut att uppnå monopolställning, och om det inte alltid lyckas med den bästa produkten, så kan de åtminstone försöka cementera sin ledarposition genom gynnsam reglering. Inom nationalekonomin finns det faktiskt ett sådant begrepp som regulatory capture. Man försöker alltså på sätt och vis fånga in regulatorerna, så att om man själv kan påverka regleringen så att den blir gynnsam för en själv, kan man sedan cementera sin egen ställning. Det finns alltså i alla dessa prat om att bromsa AI-utvecklingen... Det kan finnas en äkta oro för Mänsklighetens framtid. Det kan vara svårt att avgöra utifrån, men det kan också finnas mycket egna intressen i att helt enkelt blockera bort konkurrenterna från det här spelet innan det dyker upp för mycket hotande konkurrens. Dessutom är det nog mycket osannolikt att man någonsin får med Kina eller några andra i en sådan reglering. Även i det avseendet låter det lite konstigt.

10:13Här är en bild till som är nästan memehärdig. En bekant kollega tipsade om det här X-inlägget: om ledarna för de ledande AI-företagen på allvar trodde på ens en liten chans att AI skulle orsaka någon hemsk katastrof eller mänsklighetens rena undergång, som vissa fruktar för närvarande, så skulle de sannolikt koncentrera all sin energi på att blockera det hotet just nu. De skulle knappast hålla på och förbereda tidernas största börsnoteringar just nu, vilket alltid tar mycket tid i anspråk för ledningen att förbereda. Åtminstone ur mitt perspektiv skulle det kännas som en viktigare uppgift att rädda mänskligheten än att föra sin egen börsnotering framåt. Eller en till. Dario, vd för Anthropic, uppträdde nyss på Salesforces tillställning där Salesforces vd Marc Benioff sa att välkommen Dario till det här Dreamforce-teamet. Anthropics Claude håller alltså på att integreras i Salesforces säljfunktioner. Man integrerar knappast sina super-AI-språkmodeller i någon säljmjukvara om man samtidigt... Samtidigt tror på att AI kommer att disruptera allting i morgon och orsaka undergången i övermorgon. Även om man naturligtvis måste ta oron på allvar. Och som jag sa i början är det väldigt svårt att utifrån säga vad situationens allvar egentligen är. Det vet bara människorna inne i de där laboratorierna. Samtidigt som man förstås förhåller sig lite kritisk. Sådana personer har också ett ganska stort intresse av att skapa en sådan mytisk bild, skapa hotscenarier och skapa reglering för att kunna blockera konkurrensen.

11:34Det här är också en bra påminnelse om det som jag har tagit upp i flera Vartti-avsnitt: jag vet att många investerare alltid hetsas av sådana här nya teknologiska omvälvningar, precis som vi... Vi vet inte ännu exakt vad språkmodellernas ekonomiska inverkan på ekonomin egentligen kommer att bli till slut. Man vet att kodare blir snabbare, men mycket annat är ju fortfarande ett frågetecken. På samma sätt är en av riskerna utöver den teknologiska utvecklingens oförutsägbarhet, särskilt i början, vanligtvis hur regleringen kommer att utvecklas. Och den senaste tidens regleringsnervositet är ett bra exempel på att om det till exempel kommer hård reglering och utvecklingen saktar ner, kan det innebära något ganska negativt för många företag.

12:07Marknaden verkar åtminstone inte tro på en snabb AI-disruption. Under de senaste åren har det funnits ett sådant roligt motställande tema. Alltså, halvledaraktierna, det vill säga den så kallade hårdvaran, grafikkorten, minnet och så vidare, de saker som finns fysiskt där i datacenteren, kontra dessa så kallade immateriella tillgångar, det vill säga mjukvaruföretagen. Och som många vet kraschade mjukvaruföretagen rejält i början av året, eftersom man fruktade att språkmodellerna skulle disrupta mjukvarubranschen nästan över en natt, och å andra sidan steg alla dessa halvledaraktier rakt uppåt eftersom man tänkte att investeringsboomen inte har några gränser. Men faktum är att efter sommaren har halvledaraktierna fortfarande sjunkit en del, och det som har hänt här är att för närvarande till exempel IGV-ETF:en, som investerar i världens största mjukvaruföretag, bland annat Microsoft och Palantir. Adobe med flera. Så närmar den sig återigen sin all-time high. Så om marknaden är det minsta rätt ute – vilket den förstås inte alltid nödvändigtvis är, men investerarna är ändå kollektivt ganska kloka – skulle man kunna argumentera för att man för närvarande inte fruktar någon omedelbar disruption i mjukvarusektorn.

13:09Generellt sett tack för att du tittade på kvarten. Hoppas det gav dig några tankar kring den senaste tidens utveckling. Här är veckans andra meme. Från användarnamnet Citizen J. Oljan står i 100 dollar. Säg det. Iran vill göra en deal och klassen jublar. Det vill säga att oljepriset också har stigit ganska mycket. Och marknaden påverkar naturligtvis också politikernas vilja att fortsätta med sina roliga kampanjer lite varstans i världen. Kanske får vi till slut en lösning på den konflikten också i något skede. Tack för att du tittade på kvarten, läs analyserna och inte bara stockpicker. Gör också bra försäljningar av aktier om ett försäljningstvång uppstår.