Talousteemat 2018 - piste euroalueen velkakirjaostoille häämöttää
Nyt alkaneen vuoden keskeisenä teemana ovat mahdolliset muutokset korkomarkkinalla ja etenkin kysymys siitä, miten odottamamme muutokset rahapolitiikassa heijastuvat korkomarkkinalle. Keskeisenä ajurina koroissa on viime vuosina ollut rahapolitiikka, ja etenkin sen osalta kasvaneet erot euroalueen ja USA:n välillä. Finanssikriisin jälkeisinä vuosina vahvasti korreloinut USA:n ja Saksan korkokehitys katkesi vuonna 2013, kun USA:n markkinalla alettiin ennakoida Federal Reserven elvytysohjelman lopetusta. EKP eteni elvytysohjelmiensa kanssa selvästi hitaammalla aikataululla ja sen elvytysohjelma otti vasta ensiaskeliaan 2014, kun USA:ssa velkakirjaostoja vähennettiin jo kovaa vauhtia. Tämä vaikutti osaltaan korkoerojen selvään kasvuun, ja nykyisellään USA:n pitkä korko liikkuu jo 2,5 %:n tuntumassa Saksan koron jäädessä alle 0,5 %:iin. Tällä hetkellä rahapolitiikassa ollaan tilanteessa, jossa Federal Reserve on jo päässyt pitkälle rahapolitiikkansa normalisoinnissa (ohjauskorko 1,25-1,5 %), kun taas EKP:ssa valmistellaan velkakirjaostojen lopettamista hyvin kiireettömällä aikataululla.
Keskuspankki ilmoitti lokakuussa, että se leikkaa kuukausittaisia velkakirjaostojaan puoleen, eli 30 miljardiin euroon nyt vuodenvaihteessa. Ostoja jatkettaisiin tällä tahdilla kuitenkin syyskuuhun, jonka jälkeinen rahapolitiikan kehitys on avoin kysymys. Pidämme todennäköisimpänä vaihtoehtona velkakirjaostojen lopettamista syyskuun jälkeen, jolloin ohjauskorkoa päästäisiin nostamaan ensimmäistä kertaa vuosien 2018-2019 vaihteessa nykyiseltä nollatasolta, jolla se on ollut pitkään. Näkemyksemme perustuu etenkin siihen, että mahdollisuudet ostojen jatkamiselle ovat nykyisen ohjelman puitteissa rajatut etenkin Saksan velkakirjojen niukentuneen tarjonnan ja EKP:n neuvoston sisäisten paineiden vuoksi.
Vaikka näkemykset rahapolitiikan kiristämisestä ulottuvat lähes vuoden päähän, velkakirjamarkkinalla on jo alettu hinnoitella EKP:n toimia korkoihin. Vuodenvaihteessa euroalueen velkakirjoissa onkin ollut pientä myyntipainetta, mikä on nostanut korkoja läpi linjan: paitsi Italian ja Portugalin kaltaisissa reunamaissa, myös turvasatamana pidetyissä Saksan velkakirjoissa, joissa 10-vuotinen korko on nyt kahden kuukauden huipuillaan. Mikäli kehitys on samankaltaista kuin USA:ssa, voivat odotukset velkakirjaostojen lopettamisesta aiheuttaa rajujakin liikkeitä velkakirjamarkkinalla. USA:n pitkissä koroissa koettiin selvä hyppäys ennen Fedin päätöstä vähentää velkakirjaostoja toukokuun 2013 ja joulukuun 2013 välisenä aikana. Fedin tuolloinen pääjohtaja Ben Bernanke antoi samaisen toukokuun aikana ensimmäiset vihjeet siitä, että aika elvytysohjelman poisvetämiselle olisi kypsä, mihin markkinoilla reagoitiin välittömästi ja 10-vuotinen korko nousi muutamassa kuukaudessa yli prosenttiyksikön verran.
Samankaltainen tilanne on nyt euroalueella: markkinoilla tiedetään, että ultrakevyen rahapolitiikan aika on tulossa tiensä päähän, mutta näkemykset sen ajoituksesta vaihtelevat. Reutersin konsensuskyselyissä enemmistö vastanneista odottaa meidän tavoin, että velkakirjaostot lopetetaan ensi syksynä. Kuitenkin edelleen osa povaa elvytyksen jatkuvan aina 2019 puoleenväliin, mikä osaltaan lisää vaihtelua odotuksissa. Ensimmäiset EKP:n neuvoston viestit velkakirjaostojen lopettamisesta tämän vuoden aikana on jo saatu markkinoille, tosin ehdollisena vahvalle talouskehitykselle, ja odotamme näiden viestien vahvistuvan kuluvan vuoden aikana. Tämän myötä myös paineet velkakirjakorkojen nousulle tulevat lisääntymään. Esimerkiksi Saksan 10-vuotinen korko voi hyvinkin tuplaantua nykytasoltaan (0,46 %). Tuotto-odotus jäisi noususta huolimatta kuitenkin suhteellisen matalaksi, alle prosenttiin, kuluvanakin vuonna.
Myös euroalueen jäsenmaisen välisiin korkoeroihin on odotettavissa kasvua. Pidämme Italian velkakirjakorkoja erityistarkkailussa, sillä poliittiset riskit ovat maassa jälleen kasvussa maaliskuussa pidettävien parlamenttivaalien myötä. Italian riskipreemio on edelleen selvästi korkeampi esimerkiksi Ranskaan ja Suomeen verrattuna ja lähti jälleen uuteen nousuun sen jälkeen, kun maaliskuun vaalipäivä vahvistettiin. Riskilisien vuoksi ilmoitus velkakirjaostojen lopettamisestakin heijastuisi todennäköisesti selvimmin Italian kaltaisella markkinalla. Käsittelemme euroalueen poliittisia riskejä tarkemmin seuraavassa aamukatsauksessa.