Vahvasta eurosta tullut paha päänvaiva EKP:lle, lisätietoa elvytysohjelmasta tiedossa lokakuussa

Odotimme heikkoa signaalia elvytysohjelman tulevaisuuden suhteen lähinnä ohjeistuksen muodossa. Ohjeistus pysyi kuitenkin entisellään, mutta päätöksen jälkeisessä lehdistötilaisuudessa pääjohtaja Draghi kertoi, että lisätietoa elvytysohjelman tulevaisuudesta olisi odotettavissa seuraavassa, lokakuun lopun korkokokouksessa. Tämä ei ollut yllätys, sillä aika on keskuspankilta käymässä vääjäämättä vähiin, mitä tulee elvytysohjelman tulevaisuuden suhteen. Ilmeisesti keskuspankin omat selvitykset arvopaperiostojen jatkon suhteen ovat vielä pahasti kesken, sillä Draghin mukaan askeleista tai määristä elvytysohjelman kuukausiostojen vähentämiseksi ei keskusteltu. Toisaalta keskustelua ei käyty myöskään ohjelman sääntöjen joustojen osalta, esim. maakohtaisten kiintiöiden suhteen, joten tässä suhteessa tilanne on neutraali.

EKP:n johdon tilanne on tällä hetkellä hyvin vaikea. Euroalueen talous kasvaa vahvalla tahdilla, sillä Eurostat tarkisti Q2:n kasvulukuja hieman ylöspäin vuodentakaiseen nähden (nyt 2,3 %, edellinen arvio 2,2 %) ja keskuspankkikin nosti talouskasvuarviotaan tälle vuodelle reilusti ylöspäin (2017e 2,2 % vs. kesäkuun ennuste 1,9 %). Draghi kuitenkin myönsi, että kasvu on edelleen riippuvaista keskuspankkielvytyksestä, mutta yhtä kaikki on parhainta vuosikymmeneen. Erityisesti vahva euro on kuitenkin keskuspankin päänvaivana, ja Draghi kertoi sen olevan pääsyynä siihen, että EKP joutui tarkistamaan tulevien vuosien inflaatioennusteitaan alaspäin. Keskuspankin mukaan valuuttakurssit ovatkin nyt epävarmuuden lähteenä seuraavaa päätöstä tehdessä viitaten nimenomaan euron vuoksi laskeneisiin inflaatio-odotuksiin.

Eilinen lehdistötilaisuus ei ainakaan parantanut EKP:n asemaa, sillä sen aikana EUR/USD-kurssi nousi yli 1,2 dollarin ja pysyi sen yläpuolella myös tänään aamulla. Mikäli euro pysyy tällä tasolla, lisää se entisestään painetta inflaatioennusteiden laskulle, sillä EKP teki tarkistukset syyskuun ennusteisiin käyttäen elokuun puolivälin 1,18 dollarin valuuttakurssia. Keskuspankki on muutoinkin joutunut tekemään reiluja tarkistuksia teknisiin olettamuksiinsa ennusteiden taustalla, sillä se odottaa keskimääräisen EUR/USD-kurssin olevan koko vuoden 2017 osalta nyt 1,13 ja 2018 1,18, kun lukemat kesäkuussa olivat 1,08 ja 1,09. Tämä kertoo siitä, kuinka suuri yllätys vahvistuva euro on ollut keskuspankin sisällä. Toisaalta vahvan talouskasvun pitäisi hiljalleen alkaa lisätä inflaatiopaineita euroalueen sisällä, joten inflaatioennusteet eivät ole täysin valuuttakurssien varassa.

Valuuttakurssien tuomat riskit tulevat varmasti lisäämään entisestään keskuspankin johdon varovaisuutta viestinnässä ennen lokakuun lopun kokousta. Se yhdistettynä inflaatioennusteiden laskuun tulee todennäköisesti entisestään hidastamaan keskuspankin arvopaperiostojen exit-ohjelman edistymistä, mutta uskomme sen aloituksen olevan vääjäämättä edessä ja siksi näkemyksemme ostojen vähentämisajankohdan suhteen on ennallaan. Keskuspankki kuitenkin etenisi ostojen poisvetämisen suhteen hyvin hitaasti. Kuukausittaisia velkakirjaostoja alettaisiin asteittain (15-20 miljardia kerrallaan) vähentämään nykyisestä 60 miljardista ensi vuoden vaihteesta alkaen. Vähennysten ajoitustahti olisi kuitenkin harva. Joka tapauksessa velkakirjaostot jatkuisivat aina vuoden 2018 H2:lle, joten rahapolitiikka pysyisi elvyttävänä ja ohjauskorko lähellä nollaa vielä pitkään.