Copyright © 2019. Inderes Oy. All rights reserved.

Kirjoitus on julkaistu alun perin 16.5.2020

Tällä viikolla 155 vuotta täyttävä Nokia on käynyt historiassaan läpi toinen toistaan hurjempia muodonmuutoksia. Nyt olemme todennäköisesti seuraavan muodonmuutoksen kynnyksellä Nokialla viimeisen vuoden aikana ilmenneiden haasteiden ja rajusti laskeneen markkina-arvon myötä. Markkinoilla huhutaan jo Nokian pilkkomisella, mittavilla rahoitusjärjestelyillä tai jopa itsenäisen Nokian tarinan päättymisellä.

Nokian nykytilanteessa on hämmentävän paljon samaa kuin vuodessa 2012, jolloin olin myös seuraamassa analyytikkona Nokian kamppailua. Uuden sukupolven mobiiliteknologiassa on myöhästytty kilpailussa, kassatilanne heikkenee ja sijoittajat spekuloivat amerikkalaisella ostajalla. Ironisesti tässä tekstissä tarjoilemani ratkaisu Nokian muodonmuutokselle muistuttaa rakenteellisesti järjestelyä, mihin Nokia vuonna 2013 päätyi ilmoittaessaan puhelinliiketoiminnan myynnistä Microsoftille.

Kerron tässä kirjoituksessa oman näkemykseni siitä, minkälaisen muodonmuutoksen analyytikkona toivoisin yhtiöltä näkeväni. Näkemykseni on erittäin radikaali, minkä takia käytän perusteluihin ja taustoitukseen pitkän pätkän tekstiä. Korostan esitetyn skenaarion olevan enemmänkin analyytikon unelma uudesta Nokiasta kuin todennäköisenä pitämäni lopputulemana. Järjestelyyn liittyy nimittäin myös lukuisia käytännön haasteita.

Muodonmuutoksen rakenne on pähkinänkuoressa seuraava: Nokia myy valtaosin verkkolaiteliiketoimintonsa (Networks-yksikkö). Liikevaihto putoaa murto-osaan, mutta jäljelle jäävät ohjelmisto- ja lisensointiliiketoiminnat (Software ja Technologies) sekä muhkea nettokassa, jolla yksi Euroopan suurimmista ohjelmistotaloista lähtee investoimaan kasvaville markkinoille. Yhtiön uusi tulevaisuus rakentuu tietoliikenneratkaisujen ohjelmistomarkkinalle palvellen teleoperaattoreita sekä suuryritysten IoT-markkinaa.

Taustalla oleva markkinatrendi

Tietoliikenneverkkojen virtualisoitumisesta on puhuttu niin kauan kuin olen verkko-Nokiaa seurannut. Yksinkertaistettuna alla oleva trendi on seuraava: tietoliikenneverkkojen älykkyys ja arvo siirtyvät verkkolaitteista erilliseen ohjelmistokerrokseen. Raudasta tulee standardoitua ja ohjelmistoilla tuotetaan jatkuvasti suhteellisesti suurempi arvo. Toisin sanoen ohjelmistot ovat kasvava ja korkeampien marginaalien bisnes. Laitteissa taas kasvu on niukkaa ja marginaalit jatkuvasti puristuksissa.

Arvon siirtymä ohjelmistoihin on yksi syistä, miksi Nokian ydinbisnes on tällä hetkellä markkinalla, joka ei rakenteellisesti juurikaan kasva. Uusi laitetekniikka tekee aina halvemmalla ja tehokkaammin sen, mitä aiempi tekniikka. Rahan tekeminen omistajille laitemarkkinalla on ollut raadollisen vaikeaa, kun uuden teknologiasukupolven noustessa volyymeihin pitää jo seuraavaan teknologisukupolveen alkaa kaatamaan rahaa, jotta pelissä pysytään mukana. Ja pudotuspeli mobiiliverkon laitteissa on ollut veristä. Lukuisten konkurssien ja konsolidaation myötä markkinalla on 5g-kierroksella jäljellä enää käytännössä kolme isoa peluria. Kaksi vuosikymmentä sitten pelureita oli vielä viitisentoista. Tekniikka on äärimmäisen kompleksia ja vaikeaa kehittää, mutta tästä huolimatta sillä on ollut samalla erittäin vaikea tehdä rahaa.

5g-kierroksen jälkeen mobiiliverkkojen pudotuspelit on pelattu, mutta peli jatkuu. Seuraava taistelu käydään todennäköisesti ohjelmistoissa ja palveluissa verkkojen virtualisoitumisen edetessä. IoT:n myötä kilpailukenttä avautuu suuryritysten yksityisissä verkoissa. Nykyään Nokia, Huawei ja Ericsson valmistavat operaattorille pääasiassa tiettyihin toimintoihin räätälöityjä verkkolaitteita, joissa on sisällä niiden omat ohjelmistot. Virtualisoituminen tarkoittaa laitteistojen ja ohjelmistojen irrottamista toisistaan, jolloin ohjelmistot hankitaan yhdeltä toimijalta ja näiden ohjelmistojen suorittamisen edellyttämät laitteet toiselta, usein edullisia standardilaitteita tekevältä toimijalta. Virtualisoitumisessa operaattorit saavuttavat mittavia kustannus- ja tehokkuushyötyjä, kun verkkotoimintojen suorittamiseen ei tarvitse hankkia niihin erikseen räätälöityjä suljetun teknologian laitteita. Verkon fyysiset resurssit saadaan jaettua tehokkaammin, minkä takia rautaa tarvitaan vähemmän. Verkkotoiminnot voidaan ajaa halvoilla standardilaitteilla - ja soveltuvin osin skaalautuvasti pilvessä.

Ohjelmistot siis ikään kuin irrotetaan laitteistoista omaan kerrokseensa. Olen käyttänyt tähän arkista esimerkkiä kuluttajamaailmasta. Tänä päivänä emme hanki erillisinä laitteina puhelinta, kameraa, navigaattoria ja taskulaskinta. Nämä kaikki voi hankkia ohjelmistoina yhteen halpaan standardilaitteeseen eli älypuhelimeen. Tämä kehitys on koko IT-maailmaa läpi viime vuosikymmenten ravistellut trendi. Se hiipii asteittain myös telecom-maailmaan, vaikka toistaiseksi markkina on pysynyt pitkälti muutamien laitevalmistajien otteessa.

Operaattorit ovat tästä murroksesta innoissaan. Ne ovat julkisesti kertoneet tavoittelevansa virtualisoinnilla miljardiluokan säästöjä verkkoinvestoinneista. Nämä säästyneet investointidollarit ovat suoraan pois Nokian ja Ericssonin kaltaisilta verkkolaitevalmistajilta. Nokialla, Huaweilla ja Ericssonilla on kaikki syyt puolustaa markkinan status quota, koska virtualisointi ja avoimuus tarkoittaisi niiden oman ydinbisneksen kannibalisointia sekä sitä, että operaattorille olisi helpompi vaihtaa verkkolaitetoimittajaa.

Verkkomarkkinalle onkin syntynyt lukuisia uusia toimijoita, jotka suoraan tai epäsuorasti uhoavat tuhoavansa kolmen verkkojätin dominoivan aseman. Viimeisimpänä entisen F-16 hävittäjälentäjän ja nykyisen sarjayrittäjä Dan Hodgesin johtama yhdysvaltalainen COMSovereign kertoo yhtiönsä olevan ”painajaisskenaario Ericssonille ja Nokialle”. Lukuisten yrityskauppojen kokoelmasta syntynyt COMSovereign sanoo tekevänsä virtualisoituna verkot pienemmillä virheillä, tehokkaammin ja edullisemmin kuin Nokia ja kumppanit. Lisäksi COMSovereign harkitsee listautumista Nasdaqin tai NYSEn listoille. Se tapahtunee valuaatiolla, joka vetää Nokian ja Ericssonin omistajat vihreiksi kateudesta. Muita tunnettuja nimiä sektorilla ovat Altiostar, Mavenir ja Parallel Wireless. Ja jotta tämä paranoidi skenaarioni muistuttaisi vielä enemmän vuotta 2012 niin mainittakoon sekin, että Microsoft hyppäsi viime kuussa 5g-verkkomarkkinan virtualisointipeliin ostamalla yhdysvaltalaisen Affirmed Networksin.

On kuitenkin lukuisia syitä, miksi uudet virtualisointia uhoavat yritykset eivät ole tehneet läpimurtoa. Konservatiivisilla operaattoreilla on valtava kynnys rakentaa liiketoimintansa infrastruktuuria uuden tuntemattoman, pienen yrityksen tarjoaman tekniikan varaan. Kukaan operaattorin johtaja ei ole saanut potkuja siksi, että osti Ericssonilta. Radioverkkojen avoimien standardien ja tekniikan on kommentoitu olevan vielä epäkypsää ja epäluotettavaa, minkä takia sitä ei ole nähty ratkaisuna Trumpinkaan akuutteihin 5g-unelmiin. Virtualisoituminen tapahtuu todennäköisemmin pieni pala kerrallaan, eikä vastaavalla tsunamilla kuin puhelin-Nokian kaatanut softan ja raudan toisistaan eriytyminen matkapuhelimissa. Operaattorit kun eivät vaihda verkkoja yhtä sujuvasti kuin kuluttaja vaihtaa puhelinta.

Nokia on onneksi ohjelmistojen suhteen jo nyt verkkojättien kolmikosta edelläkävijä: se liittyi avoimia standardeja edistävään ORAN-allianssiin kauan ennen Ericssonia. Huawei on viitannut kintaalla avoimuudelle. Nokia on nostanut itsenäisen ohjelmistoliiketoiminnan strategiansa kulmakiveksi. Strategiassa on korostus sanalla ”independent”: se on signaali operaattoreiden suuntaan. Operaattorit pelkäävät, että verkkolaitevalmistaja lukitsee ohjelmistojen kautta operaattorin käyttämään saman valmistajan tekniikkaa. Verkkojen ohjelmistobisneksessä riippumattomuus laitteista on myyntivaltti ja kilpailuetu. Laitevalmistaja-Nokian alaisuudessa toimivassa ohjelmistoyksikössä on omat etunsa etenkin vahvan asiakaskunnan kautta, mutta se joutuu jatkuvasti perustelemaan ja puolustamaan asiakkailleen riippumattomuuttaan kuin pörssiyhtiöiltä maksuja saava analyysiyhtiö konsanaan.

Strateginen logiikka

Nokian on tällä hetkellä vaikeassa raossa. Yhtiö on pyrkinyt suhteellisen niukoilla resursseillaan olemaan hyvä liian monessa asiassa samaan aikaan, minkä lisäksi omistajille on jaettu ja luvattu liian avokätistä voitonjakoa. Kilpailijoista Huaweilla on resurssit aidosti laaja-alaisen tuoteportfolion strategiaan ja Ericsson on valinnut fokusoitumisen tien. Nokian strategian kulmakiviä ovat laaja-alainen verkkotuotteiden portfolio, itsenäinen ohjelmistoliiketoiminta ja yritysmarkkinalle laajentuminen sekä lisensointi. Liian montaa asiaa samaan aikaan hamuavasta strategiasta puuttuvat valinnat. Voi olla, että joudumme toteamaan Alcetel-Lucent-yrityskaupasta syntyneen strategiavalinnan olleenkin väärä valinta. Visio oli oikea, mutta resurssit riittämättömät. Hyvä puoli on se, että Nokialla on varsin kiinnostava portfolio eri liiketoimintoja, joista koota uusi kokonaisuus.

Technologies ja Software -yksiköt ovat Nokian kruununjalokiviä ja tekevät tänä vuonna suurimman osan tuloksesta, mutta vain vajaan viidenneksen liikevaihdosta. Networksin (77 % liikevaihdosta 2020e) sisällä on Mobile Access -yksikkö, joka on Nokian suurin kipupiste tällä hetkellä. Nokian osien summaa katsottaessa (ks. premium-tilaajien analyysiraportti) osakemarkkinat hinnoittelevat käytännössä Networksin arvottomaksi, koska 5g-kisaan kompuroiden lähtenyt Mobile Access oletettavasti polttaa tuntuvasti kassaa tällä hetkellä. Siinä, että osakemarkkinat pitävät Networksiä käytännössä arvottomana, piilee koko homman juju sijoittajan kannalta.

Nokian Software ja Technologies -yksiköt tekevät vahvaa tulosta ja etenkin Softwaressa on houkuttelevin pitkän aikavälin kasvunäkymä. Networks on kuitenkin se yksikkö, jolla on suurin strateginen arvo nykyisessä maailmantilanteessa. Trumpille on kansallisen turvallisuuden kysymys saada omaa amerikkalaiseen omistukseen 5g-teknologiaa. Ja eihän se ole ihme, kun mietitään minkälainen merkitys bittejä liikuttavalla tietoliikenneinfrastruktuurilla on tulevaisuudessa talouden kilpailukyvylle. Se on vähän kuin maan rautatieverkossa ajettaisiin höyryvetureilla kiinalaisten huristaessa Maglev-suurnopeusjunilla. Verkkojen myynti amerikkalaisille olisi geopoliittisesti tasapainoinen ratkaisu. Eurooppalaisille jäisi Ericsson ja kiinalaisilla olisi Huawei.

Networks-yksikön amerikkalainen (mahdollisesti hallinnon tukema) ostaja olisi siten todennäköisesti valmis katsomaan sormien läpi Nokian Mobile Access -liiketoiminnan heikkoa kuntoa ja valmis maksamaan myös strategisesta arvosta. Yhdysvalloissa on jo julkisesti hallinnon tasolla ehdotettu Nokian ostamista, mutta se lienee liian villi skenaario. Oletetaan, että ostaja maksaisi yksiköstä maltillisen 0,7x liikevaihtokertoimen. Nokian nettokassaan kilahtaisi 12 miljardia euroa. Ja tämä on varovainen oletus valuaatiosta kertoimella, joka on 40 % alle Ericssonin hinnoittelun.

Vaikka skenaariossani Nokia käytännössä luopuu ydinliiketoiminnastaan ja liikevaihto putoaa murto-osaan, ei se tarkoita, että yhtiö putoaisi verkkomarkkinalta pois. Käytännössä Nokia asemoisi itsensä uudelleen verkkomarkkinan kasvaville alueille ja kilpailisi edelleen samoista asiakkaista ja tulevaisuudessa jopa samoista projekteista. Toinen kohdevertikaali olisi tietoliikenneratkaisut suuryrityksille, jotka IoT-aikakaudella rakentavat omia verkkoratkaisujaan. Operaattorit taas kiljuisivat riemusta, kun markkinalle syntyisi vahva telecom-markkinaan keskittynyt ohjelmistotalo, jolla olisi resurssit haastaa vakiintuneet verkkolaitetoimittajat. Yhtiö, jolla on myös syvä ymmärrys operaattoreiden liiketoiminnasta ja geeniperimä verkkolaitteista ilman intressejä puolustaa laitebisnestä.

Pitkällä aikavälillä virtualisointiin isosti investoiva Nokia voisi haastaa Huawein ja Ericssonin valta-asemaa ohjelmistopohjaisella vaihtoehdolla operaattoreille. Sillä olisi tähän myös suurempi uskottavuus kuin ex-hävittäjälentäjän COMSovereignilla. En väitä, että softapohjaisella strategialla olisi missään määrin realistista haastaa Ericssonia ja Huaweita radioverkoissa lähivuosina. Mutta strategisissa valinnoissa yhtiön ja sen omistajien on katsottava 5-10 vuoden päähän ja senkin yli. Miltä verkkolaitemarkkina näyttää 2030? Nouseeko avoimuus vai perustuuko maailman tietoliikenneinfrastruktuurista leijonanosa suljettuun kiinalaiseen teknologiaan? Onko tulevaisuus softassa vai laitteissa?

Markkinat

Teleoperaattoreiden ohjelmisto- ja palvelumarkkina on kooltaan noin 66 miljardia dollaria. Hyvin pirstaloitunutta markkinaa johtaa tällä hetkellä Nokia vajaan 5 miljardin osuudella (Analysys Mason). Mukana ovat myös Ericsson ja Huawei sekä IT-jätit kuten Oracle, IBM ja TechMahindra. Yksittäistä dominoivaa telecom-vertikaaliin erikoistunutta ohjelmistotaloa markkinalla ei ole. Yritysostokohteita on pirstaloituneella, usein paikallisista toimijoista koostuvalla markkinalla runsaasti. Rinnakkainen markkina olisi suuryritysten verkkoratkaisut (tai ”Enterprise IoT”). Suhteellisen nuori markkina, mihin nykyinen Nokia on ohjelmistojen ohella myös panostanut. Kokonaisuutena markkinat ovat Nokian mittakaavaan riittävän isot.

Yleistäen verkko-ohjelmistojen markkinalla kilpailussa puhtaat ohjelmistoyhtiöt korostavat olevansa riippumattomia laitetoimittajista, jolloin operaattori ei ohjelmistovalinnallaan hirttäydy yhden laitetoimittajan tekniikkaan. Se on operaattoreiden suurin pelko ja laitetoimittajien keskeinen kilpailuhaitta softapuolelle laajentumisessa. Laitetoimittajat taas korostavat yhteensopivuus- ja tehokkuushyötyjä, kun kaikki voidaan toimittaa yhdeltä luukulta. Ne saattavat toimittaa ohjelmistot paketoituna halvalla osaksi verkon kokonaistoimitusta, jolloin pienten softapelureiden on vaikea kilpailla. Markkinalle kuvaavaa on myös korkeahko alalle tulon kynnys, sillä operaattorin konehuoneeseen ei ketä tahansa päästetä.

Keskittymällä verkko-ohjelmistoihin ja IoT-markkinaan Nokia positioisi itsensä rakenteellisesti kasvaville ja korkeiden kannattavuusmarginaalien ohjelmistomarkkinoille, kun se nyt toimii rakenteellisesti lähes nollakasvun ja puristuksissa olevien marginaalien markkinalla. Se olisi selkeä markkinajohtaja ja pystyisi vahvan kassansa avulla yritysostoin konsolidoimaan pirstaloitunutta markkinaa. Tietoliikenneverkkojen virtualisoituminen tarjoaisi vahvan pitkän aikavälin kasvuajurin markkinalle, joka olisi Nokialle disruptiivisen uhan sijaan disruptiivinen mahdollisuus.

Herkulliset tunnusluvut

Uusi Nokia näyttäisi papereissani analyytikon unelmalta. Se tekisi vähintään 4 miljardin liikevaihdolla yli 40 %:n liikevoittoa. Kokoluokka riippuu siitä, mitä liiketoimintoja järjestelyssä tarkalleen lohkaistaisiin irti. Se toimisi pääasiassa kasvavilla ja korkean marginaalin markkinoilla. Sillä olisi yli 13 miljardin nettokassa, jolla investoida uuteen valittuun markkinaan ja strategiaan etenkin yritysostoin. Kiinnostava kohde olisi esimerkiksi Ericssonin ohjelmistoliiketoiminta, jonka kanssa ruotsalaisyhtiö tällä hetkellä kipuilee.

Näillä parametreilla sijoittajat olisivat varmasti valmiita maksamaan Nokiasta yli 30 miljardia euroa olettaen 10x liikevoittokertoimen. Nokian markkina-arvo nyt on alle 20 miljardia euroa. Tämä heijastelee Nokian osissa piilevää arvoa, joka isoilla rakennejärjestelyillä voitaisiin ulosmitata. Miinuspuolena olisi tietysti se, että Technologiesin tulovirrat lähtisivät ajan myötä tyrehtymään. Tätä kompensoi yhtiön kyky investoida.

Käytännön ongelmat

Nokiaa sisältä tunteva tietää, että skenaarioni vetää paljon mutkia suoraksi. Katson kuitenkin yhtiötä ulkopuolisena, ylätasolta ja pitkän aikavälin näkökulmasta. Käytännön tasolla tähän liittyy lukuisia haasteita, joista kaikkia ulkopuolinen ei pysty edes tietämään. Voidaanko Softwaren alle siirretty Core-verkkojen liiketoiminta irrottaa? Mistä löytyisi ostaja, joka haluaa säkillisen erilaisia verkkobisneksiä (Mobile, Fixed, IP Routing, Optical, Submarine)? Kuinka toteuttaa lisensointi, jos verkkoliiketoimintaan olennaisia IPR:iä jää Technologiesiin? Hyväksyvätkö viranomaiset järjestelyn? Ehkä olennaisimpana, pystyykö laitevalmistajan geeniperimällä muuntautumaan ohjelmistoyhtiöksi? Kiilaa pitäisi lyödä ja kovaa useaan kohtaan.

Järjestely ei ole helppo toteuttaa käytännössä ja vaatii muutaman ilmaveivin. Siten skenaario on siis enemmänkin toivomani järjestely kuin todennäköisenä pitämäni järjestely. Mutta jos ehdotustani vertaa Nokian puhelinyksikön myyntiin ja siinä yhteydessä tapahtuneeseen rakennejärjestelyyn, niin tätä voisi luonnehtia rutiinitoimenpiteeksi 155-vuotiaalle rakennemuutosten konkarille.

-

Totesin jo vuonna 2016 lehtihaastattelussa, että ”10 vuoden päästä Nokia ei välttämättä ole enää verkkolaitevalmistaja, vaan ohjelmisto- ja palveluyhtiö”. Muistan myös Nokian toimitusjohtaja Rajeev Surin todenneen kerran sijoittajapuhelussa ”pitkässä juoksussa tämä on ohjelmisto- ja palveluliiketoimintaa”. On selvää, että tähän suuntaan markkinat ovat menossa. Mutta se on vielä auki, ketkä softamurroksessa tulevat voittamaan ja ketkä häviämään. Ja se, minkälaisilla järjestelyillä Nokia ylipäätään ponnistaa menestykseen nykyisestä haastavasta tilanteesta.

Mikael Rautanen