Det förvaltade kapitalet (AUM) är kärnan i kapitalförvaltningsbolagens verksamhet. Med förvaltat kapital avses det kapital som kunderna har överlämnat till bolaget för förvaltning. De vanligaste formerna är kapital i fonder samt kapital som omfattas av individuell kapitalförvaltning. Det förvaltade kapitalet kan även omfatta till exempel en aktieportfölj inom ramen för rådgivande kapitalförvaltning. Tolkningen av AUM varierar dock kraftigt mellan bolagen och jämförbarheten är svag utan en djupare analys. I den här texten analyserar vi närmare det förvaltade kapitalet hos Helsingforsbörsens kapitalförvaltare.

Det finns ingen enskild officiell formel för beräkning av det förvaltade kapitalet (AUM) som alla bolag använder. Istället finns det betydande skillnader i beräkningen, vilket gör att jämförbarheten för enbart det absoluta AUM-värdet mellan bolagen är svag. En del bolag inkluderar till exempel endast fondernas egna kapital (AUM) i sitt AUM, medan andra även inkluderar fondernas främmande kapital (GAV). I praktiken kan alltså en fastighetsfond med 100 MEUR i eget kapital och 100 MEUR i främmande kapital redovisas som 200 MEUR i förvaltat kapital hos en kapitalförvaltare och 100 MEUR hos en annan. Vidare rapporterade en del aktörer tidigare samma kapital flera gånger om kapitalet omfattades av flera produkter eller tjänster. Denna dåliga vana har dock till stor del försvunnit bland de listade bolag vi följer. Vi rekommenderar därför att investerare, utöver det absoluta AUM:et, fokuserar på de relativa arvoden som det genererar och på AUM:ets kvalitet, eftersom dessa vanligen berättar mer än det absoluta AUM:et.

Förvaltat kapital Q2'26 (AUM)

Arvodenivå, förutsägbarhet samt skalbarhet avgör kvaliteten på AUM

Det finns inget enskilt rätt sätt att mäta kvaliteten på det förvaltade kapitalet, men enligt vår mening sammanfattas den i tre faktorer: arvodets nivå, arvodenas förutsägbarhet och skalbarheten. När det gäller arvodesnivån är det uppenbart att ju bättre arvodesnivå AUM har, desto mer värdefullt är det. Kapital som investeras i en fond som genererar 2 procents arvoden är mer värdefullt än motsvarande kapital i en fond med 1 procents arvodesnivå. Utöver den löpande arvodesnivån (det så kallade förvaltningsarvodet) påverkas arvodesnivån även av eventuella prestationsbaserade arvoden, vilka kan vara betydande i synnerhet inom alternativa fonder.

När det gäller arvodenas förutsägbarhet är det uppenbart att ju mer beständigt och förutsägbart det förvaltade kapitalet är, desto mer värdefullt är det. Den första gränsdragningen kan göras mellan kapital som genererar löpande avkastning och tillfälliga transaktionsarvoden. Det är uppenbart att kapital som nästan undantagslöst genererar ett löpande kassaflöde är mer värdefullt AUM i en kapitalförvaltares ögon.

Den starkaste garantin för kontinuitet är enligt vår mening den höga kvaliteten på produkterna och tjänsterna. Om kunden är nöjd har hen sällan anledning att flytta sina tillgångar någon annanstans. Naturligtvis påverkas AUM:s beständighet också av de underliggande produkternas strukturer och historik. För en privatperson spelar beskattningen en betydande roll, och som en tumregel kan man konstatera att ju bättre avkastning som finns i investeringen, desto högre är tröskeln för privatkunden att flytta detta kapital till ett nytt ställe på grund av skattekonsekvenser. De underliggande produkternas strukturer påverkar naturligtvis också beständigheten. Ur öppna aktiefonder kan man ta ut sina pengar när som helst, medan kapitalet i till exempel en stängd kapitalfond typiskt sett lämnas för förvaltning i över ett decennium. Utgångspunkten är därför att kapitalet i alternativa produkter till sin struktur är mer beständigt än i öppna produkter. Även kundrelationens kvalitet påverkar väsentligt AUM:s beständighet. En privatkunds portfölj inom individuell kapitalförvaltning är i regel betydligt mer beständig än en placering i enskilda produkter.

Naturligtvis har branschen också rört sig i denna riktning under en längre tid, och i praktiken ligger nästan alla kapitalförvaltares fokus i dag på löpande arvoden, och man vill till exempel inte nödvändigtvis ens sälja rådgivande kapitalförvaltning.

Med skalbarhet avses hur mycket kapital som kan investeras med en viss strategi. Kapitalförvaltning är en mycket skalbar bransch, och tillväxten i produktstorlekar samt skalbarheten är en av de viktigaste drivkrafterna för lönsamheten i hela branschen. Naturligtvis bestäms lönsamhetspotentialen i tillräcklig grad även av företagets egen effektivitet, men även AUM:s skalbarhet har en stor betydelse här. Till exempel kan en fond som är byggd för en mycket smal tillgångsklass nå sin maximistorlek i tiotals miljoner euro. På samma sätt kan en fond som investerar i till exempel de globala aktiemarknaderna eller räntemarknaderna i praktiken skalas upp i det oändliga. I genomsnitt skalas även den noterade marknaden upp betydligt bättre än den onoterade, eftersom det på den onoterade sidan krävs ett större team för att sköta investeringsobjekten. Visst är arvodena i genomsnitt också bättre på den alternativa sidan. Generellt kan man konstatera att ju mer skalbara produkterna är, desto mer värdefulla är de ur kapitalförvaltarens synvinkel. Exempel på mycket väl skalbart kapital på Helsingforsbörsen är bland annat Mandatums, Evlis eller Aktias spjutspetsfonder inom räntor eller, på sidan för alternativa fonder, Taaleri Energia samt de fastighetsfonder hos flera olika aktörer som har fått mycket utrymme i spalterna den senaste tiden.

Sammanfattningsvis kan man konstatera att det mest värdefulla förvaltade kapitalet är tillgångar i en produkt med hög kvalitet och skalbarhet som genererar en god arvodesnivå.

Betydande skillnader i avkastningen på AUM mellan olika aktörer

De relativa arvoden som de noterade aktörerna tjänar in på sitt AUM skiljer sig avsevärt åt, och skalan mellan de olika aktörerna är mycket bred.

Kapitalförvaltningsverksamhetens omsättning/AUM-% (2025)

För eQ är avkastningen på AUM lägst i hela jämförelsegruppen, men detta förklaras delvis av att bolaget i sitt AUM rapporterar nästan 4 miljarder i rapporteringstjänster, vars avkastningsnivå i praktiken är obefintlig. Justerat för dessa skulle den genomsnittliga intjäningen på AUM vara ungefär 0,6 %. Denna nivå förklaras av att bolagets kundbas i praktiken är helt inriktad på institutioner. Även för Evli och Aktia är arvodesnivån absolut sett låg på 0,5 %, vilket förklaras av affärsverksamhetens fokus på traditionell kapitalförvaltning samt institutionernas betydande vikt i affärsverksamheten.

För övriga aktörer ligger nivån kring en procent, med undantag för Alexandria, som i jämförelsen ligger i en helt egen klass med en omsättning per AUM på 2,4 %. Den enormt höga nivån förklaras av bolagets fokus på strukturerade produkter, vars prismässiga nivå är relativt hög i förhållande till det AUM som genererar löpande arvodesintäkter.

När vi granskar motsvarande data som ett genomsnitt för perioden 2021–2025 märker vi att revideringarna är mycket marginella och att 2025 ger en mycket bra bild av bolagens normala avkastningsförmåga för AUM. Titaniums arvode har sänkts något från tidigare till följd av att de tidigare mycket rikliga prestationsbaserade arvoden från Vårdfastigheterfond har upphört. Även för Taaleris del förklaras den lilla sänkningen av arvodesnivån av avsaknaden av prestationsbaserade arvoden i 2025 års siffror.

Vi påpekar att en låg eller hög arvodesnivå inte direkt berättar något om AUM:s kvalitet, eftersom till exempel Evlis AUM inom individuell traditionell kapitalförvaltning enligt vår mening är mer värdefullt än det AUM från Alexandrias strukturerade produkter som genererar ett betydligt högre arvode. Vi baserar vår ståndpunkt rent på affärsverksamhetens kontinuitet.

Kapitalförvaltningsverksamhetens omsättning/AUM-% (genomsnitt 2021–2025)

Ingen direkt korrelation mellan lönsamhet och AUM

En hög arvodesnivå för AUM är i sig ingen direkt garanti för en god lönsamhet. eQ och Evli hör till de mest lönsamma bolagen i gruppen mätt med 2025 års siffror, trots att deras relativa intjäning på AUM är lägst. Om vi granskar den absoluta storleken på AUM ser vi en ganska god korrelation med lönsamheten. eQ och Evli är de största bolagen i gruppen mätt med AUM, och även om Mandatums rapportering av kapitalförvaltningsverksamheten inte är direkt jämförbar med de andra noterade jämförelsebolagen, hör dess lönsamhet till sektorns absoluta toppskikt.

Lönsamhet för affärsområdena inom kapitalförvaltning (2025)

Lönsamhetssiffrorna för Aktias eller Mandatums kapitalförvaltning är inte direkt jämförbara med de andra bolagen.