Kun koronnostot eivät riitä

Keskuspankit ovat lähteneet inflaatiotaistoon järeällä varustuksella, ja näyttää siltä, että teesit ohjauskorkojen viipymisestä korkealla pidempään on kakoen otettu vastaan markkinoilla. Esimerkiksi euroalueella korko-odotukset ovat nousseet neljän prosentin tuntumaan, kun vielä pari kuukautta sitten 3,5 %:n korkotasoa pidettiin maksimina. Osaltaan odotuksia ovat nostaneet paitsi korkeilla pysyneet inflaatiolukemat, mutta myös vahvistunut talouskuva. Talouden yllätysindeksit (toteutuneet vs. odotetut talousluvut) ovat nousseet positiivisiksi kolmella suurella talousalueella eli Yhdysvalloissa, euroalueella ja Kiinassa. Resistenssi kysynnässä vaikeuttaa inflaation nujertamista, sillä se pitää hintoja nousussa edelleen.

Lähde: Bloomberg

Poikkeuksellinen taloussykli

Olemme eläneet viime vuodet taloudessa poikkeustilanteessa, jossa on läsnä paljon kummallisuuksia verrattuna edellisiin taloussykleihin. Massiivisen elvytyksen, tarjontaongelmien, kasaantuneiden säästöjen ja talouden suuren notkahduksen ja äkillisen toipumisen yhdistelmä on sellainen, jonka talousvaikutuksia on vaikea arvioida. Inflaatiokin on monen tekijän summa ja nykytiedon valossa siihen vaikuttavat tekijät niin talouden tarjonta- kuin kysyntäpuolelta.

Rahapolitiikan vaikutukset ovat nämä monet tekijät huomioiden jääneet toistaiseksi suhteellisen pieniksi. Keskuspankit eivät ole onnistuneet ajamaan talouksia taantumaan ja inflaatiokurimusta alas historiallisella kiristyssyklillä, vaikka koronnostoja on Yhdysvalloissa takana jo pian vuoden päivät. Meille opetettiin vuosia sitten yliopiston taloustieteen kursseilla, että rahapolitiikan välittyminen talouteen kestää 6-12 kuukautta, ja sen perusteella suurimmat vaikutukset reaalitalouteen näkyisivät vasta kuluvan vuoden puolella. Arviot välittymisen kestosta heittelevät tosin paljon ja joidenkin mukaan siihen voi mennä yli vuosi. Välittymisen kesto on yksi selitys rahapolitiikan toistaiseksi pienille vaikutuksille ja jos siihen on uskominen, niin inflaation hidastumiseen lähikuukausien aikana voi kyllä luottaa.

Suuri koronnosto, pieni vaikutus

Tai sitten ei, mikäli inflaation nujertaminen riippuu ainoastaan keskuspankeista. EKP:n johtokunnan jäsen ja pääekonomisti Philip Lane avasi toissaviikolla puheessaan EKP:n inflaatiomittareita ja myös tätä välittymismekanismia. Hänen esittelemänsä tutkimustieto antaa kylmää kyytiä niille, jotka uskovat keskuspankkien vielä yksin pelastavan maailman. Sen mukaan nimittäin ohjauskoron kiristäminen 100 korkopisteellä vähentäisi inflaatiota keskimäärin vaivaiset 0,3 %-yksikköä. Vaikutus talouden tuotantokuiluun on sen sijaan suurempi, keskimäärin -1 %-yksikkö. Korkeimmillaankin eri mallien perusteella inflaatio hidastuisi 1 %-yksikön koronnoston vaikutuksesta alle 0,5 %-yksikköä. Tähän mennessä nähdyillä rahapolitiikkatoimilla olisi siis euroalueen inflaatioon alle 1 %-yksikön vaikutus ja inflaation tuomiseen takaisin kahden prosentin tavoitteeseen tarvittaisiin 22 %:n ohjauskoron taso.

Lähde: Philip Lanen puhe.

Lanen mukaan EKP:n rahapolitiikkatoimien vaikutus vuoden 2022 inflaatioon oli kokonaisuudessaan 0,2 %-yksikköä, mutta vuonna 2023 ja 2024 vaikutus olisi estimaattien mukaan ”merkittävä” eli tänä vuonna 1,2 %-yksikköä ja ensi vuonna 1,8 %-yksikköä inflaatiota alentava. Nykyisten euroalueen 8,6 %:n inflaatiolukemien valossa vaikutus on ennemminkin vähäinen, ja pysyvä inflaation hidastuminen kiinni muista tekijöistä.

Lanen tuomat tulokset muistuttavat meitä jälleen siitä, että vaikka rahapolitiikka on ollut viime aikoina paljon esillä, sen vaikutukset reaalitalouteen, eli talouskasvuun ja hintoihin, on kuitenkin lopulta yllättävänkin marginaalinen. Keskuspankkien vaikutusvalta kapenee, jos talouden muut voimat, kuten työvoiman tarjonta, antavat apetta inflaatiopeikolle ja niin näyttää nyt käyneen.